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李命志 全国人大财经委
英美两国对证券内幕交易的认定：
美国是较早对证券内幕交易进行法律规制的国家。1934年美国的《证券交易法》首先以法律形式禁止包括内幕交易在内的各种证券欺诈行为，在1984年的《内幕交易制裁法》和1988年的《内幕交易与证券欺诈强制法》中又进一步采取了更严厉的措施。尽管成文法中的很多规定与内幕交易有关，但无论是《证券交易法》还是SEC的规则均未直接对“内幕交易”作明确界定，内幕交易的概念是弹性的，在很大程度上取决于联邦法庭和证券交易委员会的解释。
与此不同，《欧共体内幕交易指令》和英国1993年《刑法》都对内幕交易作了明确定义。英国《刑法》将内幕交易定义为：“在证券交易中，交易的一方拥有将对证券有实质性影响的非公开信息，而另一方却没有这一信息。”这里所指的信息必须是一般外部人得不到的，并且一旦公开将会对证券价格有影响的信息。1993年《刑法》规定丁3种罪名， 即内幕交易罪(A dealing offence)、 纵使内幕交易罪(An encouraging offence)和泄露内幕信息罪(A disclosing offence)。要证明一个人犯有以上某种罪行并不是一件容易的事。例如，要证明一个人犯有内幕交易罪，必须满足以下条件： (1)他必须拥有内幕信息：这种信息必须与特定证券或特定证券发行人有关，必须是特定的，而非宽泛的，如关于股市的一般预测就不是内幕信息。这种信息必须是非公开的，并且一旦公开将对市场价格发生显著影响。(2)他必须是内部人或者他从内部源(insider source)得到内幕信息并且知道该信息是内幕信息。所谓“内部源”是指他通过以下渠道得到信息，即他是公司董事、股东或雇员，或由：于职业、职位和工作的关系能接触到内幕信息，或者直接或间接地从上述人员那里得到内幕信息。这里所谓的工作关系包括公司顾问、分析人员、金融记者和为发行公司印制有关招标文件的职员。所渭直接或间接渠道包括“二级内部人”，即那些从公司董事、雇员等人那里得到信息的人。(3)他必须利用相关信息在市场上进行了证券交易。(4)该内幕交易必须与英国有某种联系，或者发生在英国的市场上，或者通过英国的经纪人发生在国外市场上。该法还提供了一些豁免，也就是说即使符合前面的条件，如果同时符合下列条件，也不会被指控犯有内幕交易罪：当进行交易时并没有希望从中获利或避免损失；或有证据表明，即使不知道内幕信息，也会进行同样的交易；或能证明自己满足证券和投资局制定的价格稳定准则，也就是说行为对稳定市场价格有利等。这些豁免条款的目的被认为是为了保护专业投资者和证券经纪人。要证明一个人犯有纵使内幕交易罪，除了要满足前述第1、2和4项条件外，还须证明其鼓励他人进行了与内幕信息有关的证券交易，并且其知道或应该知道他人将在证券市场上进行交易或依靠其他经纪人进行交易或作为经纪人帮助另外的人进行交易。同样，该法也规定了——些豁免条款，如他并不希望能通过该交易获利；或他当时有充足的理由相信，该信息已经被广泛公布，没有人能因为不知道该信息而在交易中受到不公平对待；或即使没有该内幕信息他也会鼓励他人进行同样的交易。要证明一个人犯有泄露内幕信息罪，除了满足前述第1、2和4项条件外，还需要证明他向他人泄露了内幕信息，这种泄露并不在他的正常工作、职业和专业范围之内。该法同样规定了若干类似的豁免条款。
英美两国对证券内幕交易的救济措施及不足
英美两国的法律，不仅规定了对内幕交易的刑事处罚，还明确规定了私法的救济手段，即内幕交易的受害者可以通过民事诉讼要求内幕交易人进行损害赔偿。
在英美两国，刑法是对付内幕交易的一种重要执法手段。以英国为例，1993年英国《刑法》规定对内幕交易人的处罚如下：对轻微犯罪 (即由Magistrate处理的案件)，处以5000镑以下罚款或6个月以下监禁，或并处罚款和监禁；对严重犯罪(即由皇家法庭处理的案件)，处以无上限罚款和7年以下监禁，或并处罚款和监禁。根据英国1995年《刑事诉讼法》，法庭还可下令没收内幕交易的非法所得。
从司法实践来看，刑法并不是管制内幕交易的十分有效的手段。例如在英国，从1980年到1994年，有33件有关内幕交易的案件，但只有8件中的被告被判有罪。这33件案件涉及到52个人，只有24个人被判有罪，其中只有一人被处以监禁。造成这一现象的原因，除了长期以来缺乏一个集中的有权威的执法机关(刑事调查涉及几个政府部门和非政府组织，工作效率往往不高)，有关金融犯罪的案件比较复杂，被告还往往具有强大的财政后盾和辩护人以外，最主要的原因是，刑法本身的特点决定了它不是对付金融犯罪特别是内幕交易的有效工具。在英美等国的刑事诉讼中，如果被告被要求提供对自己不利的证据，他有权利保持沉默，举证责任完全落在公诉方肩上。而且公诉方提供的指控被告有罪的证据的可信程度必须高于一般的合理性怀疑 (Beyond the reasonable doubt)。与一般的刑事案件相比．在有关内幕交易的案件中，其难度要更大。例如，即使被告已经被证明符合前面提到的罪名成立的几个条件，被告还可以提出他符合豁免条件，比如被告一旦提出他在进行内幕交易或泄露内幕信息时并没有期望能给他带来收益，则控方和法庭就必须要对其根据进行验证，等等。
尽管刑法的作用不太有效，但刑法有关内幕交易的规定是必需的，因为它至少能起到教育和威慑的作用。但仅限于此显然是不够的。于是很自然的，人们运用了普通法中的民事诉讼。普通法在英美两国有很悠久的历史，特别是在商事和民事方面积累了大量的案例，而且更重要的是，在民事诉讼中，对证据可信度的要求要低于刑事诉讼(前者建立在对可能性的权衡上，而后者则要求超过一般合理性怀疑)。正如前面所提到的，普通法关于内幕交易的法律责任建立在两个原则基础上，即诚实信用义务和保护商业秘密的义务。正是由于这一原因，英美等国试图通过制定有关成文法而落实民事赔偿。1973年英国《公司法草案》(没有成为正式法律)第 53条规定内幕交易要承担刑事和民事责任。内幕交易人对相对交易人的民事赔偿额根据证券实际价格与一旦内幕信息公布后的市场可能价格之差来确定。但是生效的1980年《公司法》对内幕交易只规定了刑事责任，其理由是内幕交易应对全体公众而不是个别投资者负责，因此应适用刑事法律而非民事法律。只有到了1986年的《金融服务法》，这方面才有了一些进步。该法允许作为内幕交易受害人的自然人采取法律行动。在管理规定3(C)中，还允许非自然人也可根据修改后的第 62章采取法律行动。这个例外具有很重要的意义，因为非自然人往往具有更大的财政实力和相关的信息，更容易对内幕交易人采取法律行动。从理论亡讲，根据第62章，一个投资者，不管是自然人还是非自然人，对内幕交易造成的损害有权要求得到赔偿。但在实践中，这往往是不可能的，因为作为原告，他们必须首先证明被告存在违法行为，其次，还要证明他们的损失确实来自于被告的违法行为。由于内幕交易本身很复杂，对投资者特别是个人投资者而言，如何证明自己是合法的原告，如何将他们的损失进行确定和量化具有—定难度。在这方面美国法走得较远：，根据1984年美国《内幕交易制裁法》，在证券交易委员会提起诉讼的案件中，法庭有权对内幕交易人处以三倍于所得收入的罚款，该罚款全额上交财政部。对证券交易委员会已经打赢的官司，该案件中的内幕交易的受害者可利用该判决来为自己的诉讼提供证明，即他无需再证明被告存在违法行为(因为证券交易委员会已经证明)，同时如果他能证明与内幕交易人在同一时间进行证券交易的话，则可以证明其损失与内幕交易人的行为存在因果关系，也就是说与内幕交易人同时交易同样证券的人可被认为是“替身原告”。由于“替身原告”数量可能很大，为了避免被告的经济赔偿负担太重，美国法律相应地对赔偿额进行了限制，这与“替身原告”(非真正原告)的性质是相符的。这一原则目前还只存在于普通法，不过最近有向成文法演变的趋势。1988年美国《证券内幕交易欺诈强制法》规定了明确的条款，对违反规则lob-5的内幕交易行为，可要求民事赔偿。1934年《证券交易法》新增加的第20A(a)章允许任何个人对与其同时交易相同证券并违反该法的交易者采取法律行为，要求民事赔偿。利用刑事或行政案件的结果来为民事诉讼作证明，在英国法中也是有可能的，但问题是在英国并不存在“替身原告”的原则，而要证明自己是真正的原告，在有关内幕交易的案件中几乎是不可能的。
运用民事讼诉的私法救济在实践中同样也面临不少问题。首先，建立在诚实信用。义务基础上的赔偿责任只包括私人性交易，不包括正式证券市场上的非个人化交易。其次，如果内幕交易人是公司的董事的话，他的那些同事，即其他董事不见得会撕破脸面与他对簿公堂。再次，如果内幕交易人拥有公司的大部分股份，显然以公司的名义将他或他们起诉不大可能。最后，如果内幕交易人在交易中是为了避免损失而非增加利润，那么该如何确定赔偿额呢?因此，普通法下的民事赔偿更多的是理论性的而难以落实到实践中。 |
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李命志 全国人大财经委
英美两国对证券内幕交易的认定：
美国是较早对证券内幕交易进行法律规制的国家。1934年美国的《证券交易法》首先以法律形式禁止包括内幕交易在内的各种证券欺诈行为，在1984年的《内幕交易制裁法》和1988年的《内幕交易与证券欺诈强制法》中又进一步采取了更严厉的措施。尽管成文法中的很多规定与内幕交易有关，但无论是《证券交易法》还是SEC的规则均未直接对“内幕交易”作明确界定，内幕交易的概念是弹性的，在很大程度上取决于联邦法庭和证券交易委员会的解释。
与此不同，《欧共体内幕交易指令》和英国1993年《刑法》都对内幕交易作了明确定义。英国《刑法》将内幕交易定义为：“在证券交易中，交易的一方拥有将对证券有实质性影响的非公开信息，而另一方却没有这一信息。”这里所指的信息必须是一般外部人得不到的，并且一旦公开将会对证券价格有影响的信息。1993年《刑法》规定丁3种罪名， 即内幕交易罪(A dealing offence)、 纵使内幕交易罪(An encouraging offence)和泄露内幕信息罪(A disclosing offence)。要证明一个人犯有以上某种罪行并不是一件容易的事。例如，要证明一个人犯有内幕交易罪，必须满足以下条件： (1)他必须拥有内幕信息：这种信息必须与特定证券或特定证券发行人有关，必须是特定的，而非宽泛的，如关于股市的一般预测就不是内幕信息。这种信息必须是非公开的，并且一旦公开将对市场价格发生显著影响。(2)他必须是内部人或者他从内部源(insider source)得到内幕信息并且知道该信息是内幕信息。所谓“内部源”是指他通过以下渠道得到信息，即他是公司董事、股东或雇员，或由：于职业、职位和工作的关系能接触到内幕信息，或者直接或间接地从上述人员那里得到内幕信息。这里所谓的工作关系包括公司顾问、分析人员、金融记者和为发行公司印制有关招标文件的职员。所渭直接或间接渠道包括“二级内部人”，即那些从公司董事、雇员等人那里得到信息的人。(3)他必须利用相关信息在市场上进行了证券交易。(4)该内幕交易必须与英国有某种联系，或者发生在英国的市场上，或者通过英国的经纪人发生在国外市场上。该法还提供了一些豁免，也就是说即使符合前面的条件，如果同时符合下列条件，也不会被指控犯有内幕交易罪：当进行交易时并没有希望从中获利或避免损失；或有证据表明，即使不知道内幕信息，也会进行同样的交易；或能证明自己满足证券和投资局制定的价格稳定准则，也就是说行为对稳定市场价格有利等。这些豁免条款的目的被认为是为了保护专业投资者和证券经纪人。要证明一个人犯有纵使内幕交易罪，除了要满足前述第1、2和4项条件外，还须证明其鼓励他人进行了与内幕信息有关的证券交易，并且其知道或应该知道他人将在证券市场上进行交易或依靠其他经纪人进行交易或作为经纪人帮助另外的人进行交易。同样，该法也规定了——些豁免条款，如他并不希望能通过该交易获利；或他当时有充足的理由相信，该信息已经被广泛公布，没有人能因为不知道该信息而在交易中受到不公平对待；或即使没有该内幕信息他也会鼓励他人进行同样的交易。要证明一个人犯有泄露内幕信息罪，除了满足前述第1、2和4项条件外，还需要证明他向他人泄露了内幕信息，这种泄露并不在他的正常工作、职业和专业范围之内。该法同样规定了若干类似的豁免条款。
英美两国对证券内幕交易的救济措施及不足
英美两国的法律，不仅规定了对内幕交易的刑事处罚，还明确规定了私法的救济手段，即内幕交易的受害者可以通过民事诉讼要求内幕交易人进行损害赔偿。
在英美两国，刑法是对付内幕交易的一种重要执法手段。以英国为例，1993年英国《刑法》规定对内幕交易人的处罚如下：对轻微犯罪 (即由Magistrate处理的案件)，处以5000镑以下罚款或6个月以下监禁，或并处罚款和监禁；对严重犯罪(即由皇家法庭处理的案件)，处以无上限罚款和7年以下监禁，或并处罚款和监禁。根据英国1995年《刑事诉讼法》，法庭还可下令没收内幕交易的非法所得。
从司法实践来看，刑法并不是管制内幕交易的十分有效的手段。例如在英国，从1980年到1994年，有33件有关内幕交易的案件，但只有8件中的被告被判有罪。这33件案件涉及到52个人，只有24个人被判有罪，其中只有一人被处以监禁。造成这一现象的原因，除了长期以来缺乏一个集中的有权威的执法机关(刑事调查涉及几个政府部门和非政府组织，工作效率往往不高)，有关金融犯罪的案件比较复杂，被告还往往具有强大的财政后盾和辩护人以外，最主要的原因是，刑法本身的特点决定了它不是对付金融犯罪特别是内幕交易的有效工具。在英美等国的刑事诉讼中，如果被告被要求提供对自己不利的证据，他有权利保持沉默，举证责任完全落在公诉方肩上。而且公诉方提供的指控被告有罪的证据的可信程度必须高于一般的合理性怀疑 (Beyond the reasonable doubt)。与一般的刑事案件相比．在有关内幕交易的案件中，其难度要更大。例如，即使被告已经被证明符合前面提到的罪名成立的几个条件，被告还可以提出他符合豁免条件，比如被告一旦提出他在进行内幕交易或泄露内幕信息时并没有期望能给他带来收益，则控方和法庭就必须要对其根据进行验证，等等。
尽管刑法的作用不太有效，但刑法有关内幕交易的规定是必需的，因为它至少能起到教育和威慑的作用。但仅限于此显然是不够的。于是很自然的，人们运用了普通法中的民事诉讼。普通法在英美两国有很悠久的历史，特别是在商事和民事方面积累了大量的案例，而且更重要的是，在民事诉讼中，对证据可信度的要求要低于刑事诉讼(前者建立在对可能性的权衡上，而后者则要求超过一般合理性怀疑)。正如前面所提到的，普通法关于内幕交易的法律责任建立在两个原则基础上，即诚实信用义务和保护商业秘密的义务。正是由于这一原因，英美等国试图通过制定有关成文法而落实民事赔偿。1973年英国《公司法草案》(没有成为正式法律)第 53条规定内幕交易要承担刑事和民事责任。内幕交易人对相对交易人的民事赔偿额根据证券实际价格与一旦内幕信息公布后的市场可能价格之差来确定。但是生效的1980年《公司法》对内幕交易只规定了刑事责任，其理由是内幕交易应对全体公众而不是个别投资者负责，因此应适用刑事法律而非民事法律。只有到了1986年的《金融服务法》，这方面才有了一些进步。该法允许作为内幕交易受害人的自然人采取法律行动。在管理规定3(C)中，还允许非自然人也可根据修改后的第 62章采取法律行动。这个例外具有很重要的意义，因为非自然人往往具有更大的财政实力和相关的信息，更容易对内幕交易人采取法律行动。从理论亡讲，根据第62章，一个投资者，不管是自然人还是非自然人，对内幕交易造成的损害有权要求得到赔偿。但在实践中，这往往是不可能的，因为作为原告，他们必须首先证明被告存在违法行为，其次，还要证明他们的损失确实来自于被告的违法行为。由于内幕交易本身很复杂，对投资者特别是个人投资者而言，如何证明自己是合法的原告，如何将他们的损失进行确定和量化具有—定难度。在这方面美国法走得较远：，根据1984年美国《内幕交易制裁法》，在证券交易委员会提起诉讼的案件中，法庭有权对内幕交易人处以三倍于所得收入的罚款，该罚款全额上交财政部。对证券交易委员会已经打赢的官司，该案件中的内幕交易的受害者可利用该判决来为自己的诉讼提供证明，即他无需再证明被告存在违法行为(因为证券交易委员会已经证明)，同时如果他能证明与内幕交易人在同一时间进行证券交易的话，则可以证明其损失与内幕交易人的行为存在因果关系，也就是说与内幕交易人同时交易同样证券的人可被认为是“替身原告”。由于“替身原告”数量可能很大，为了避免被告的经济赔偿负担太重，美国法律相应地对赔偿额进行了限制，这与“替身原告”(非真正原告)的性质是相符的。这一原则目前还只存在于普通法，不过最近有向成文法演变的趋势。1988年美国《证券内幕交易欺诈强制法》规定了明确的条款，对违反规则lob-5的内幕交易行为，可要求民事赔偿。1934年《证券交易法》新增加的第20A(a)章允许任何个人对与其同时交易相同证券并违反该法的交易者采取法律行为，要求民事赔偿。利用刑事或行政案件的结果来为民事诉讼作证明，在英国法中也是有可能的，但问题是在英国并不存在“替身原告”的原则，而要证明自己是真正的原告，在有关内幕交易的案件中几乎是不可能的。
运用民事讼诉的私法救济在实践中同样也面临不少问题。首先，建立在诚实信用。义务基础上的赔偿责任只包括私人性交易，不包括正式证券市场上的非个人化交易。其次，如果内幕交易人是公司的董事的话，他的那些同事，即其他董事不见得会撕破脸面与他对簿公堂。再次，如果内幕交易人拥有公司的大部分股份，显然以公司的名义将他或他们起诉不大可能。最后，如果内幕交易人在交易中是为了避免损失而非增加利润，那么该如何确定赔偿额呢?因此，普通法下的民事赔偿更多的是理论性的而难以落实到实践中。
