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李瑞强 中国证券登记结算公司
修改后的《证券法》涉及证券登记结算的条文共有33 条，其中第7 章对证券登记结算机构的集中规定变动最大，在原有11 条的基础上，新增3 条，修改了10 条。在修改的10 条中，内容方面的修改多达9 条，文字方面的修改2 条。修改幅度之大，充分说明了立法层面对证券登记结算业务的重视。这次法律修改，针对证券结算业务主要明确了以下基本问题：第一，明确了证券登记结算机构与证券公司、证券公司与客户分别进行结算的二级结算体制；第二，明确了净额结算原则；第三，明确了货银对付原则；第四，规定了证券结算机构处理违约结算的法律手段；第五，强化了对用于结算的证券和资金的保护措施。这些修改，有的是通过法律对证券结算实践的确认，有的是将已有的结算业务规则提升为国家法律，有的是对实践中有争议的问题进行明确，有的是对证券结算业务进行立法保护。总之，这次法律修改是全市场、全社会对证券结算客观规律认识的深化和对证券结算重要性认识的深化，是这种认识的法律化，为证券结算系统的安全、高效运行提供了非常必要的保障。详细介绍如下。
一、确立了证券结算机构与证券公司、证券公司与投资者分别进行结算的二级结算体制。
《证券法》第112 条规定，“证券公司根据投资者的委托，按照证券交易规则提出交易申报，参与证券交易所场内的集中交易，并根据成交结果承担相应的清算交收责任；证券登记结算机构根据成交结果，按照清算交收规则，与证券公司进行证券和资金的清算交收。”该条规定明确了以下结算原则：第一，证券公司对接受客户委托申报的交易承担清算交收责任；第二，证券登记结算机构的清算交收对象是证券公司。这样的规定，清楚不过地表明了证券登记结算机构与证券公司进行结算、证券公司与客户进行结算的二级结算体制。所谓结算体制，是指结算过程中与结算有关的各方当事人之间的法律关系框架。证券交易中涉及结算的当事人主要有结算机构、证券公司和投资者。根据法律规定，结算机构根据成交结果与证券公司进行证券和资金的清算交收，即在交易达成后，结算分两段完成，一段是结算机构与证券公司之间的结算，一段是证券公司与投资者的结算，在这种情况下，结算公司与投资者在结算方面不发生法律关系，而是与投资者的受托人证券公司发生法律关系。这样构建结算体制，在现有技术条件下有利于提高结算效率，同时有利于承担担保交收责任的中央结算机构控制风险－－即当证券公司不能向结算机构交付证券时，结算公司可以直接留置并处置证券公司的相关资金，而当证券公司不能向结算机构交付资金时，结算机构又可以直接留置并处置证券公司的相关证券。这样的结算体制设计，解决了以前结算实践中存在的问题。修改前的《证券法》对结算法律关系没有进行明确规定。在结算实践中，资金结算由结算机构与证券公司之间完成，证券结算中结算机构的对方当事人应该是谁在认识上不一致，在规则和法律上不明确。这种状况，使得在同一笔证券交易中，存在付款方与付货方不一致的重大隐患，这不但暴露了法律关系设计上存在的严重的缺陷，而且非常不利于中央结算机构控制风险。实践中，当证券公司资金交付违约的时候，结算机构无法留置投资者相应的证券。而证券公司向结算机构提交投资者证券作为弥补资金交付违约的做法，由于法律关系的缺陷和证券公司的违法操作法，引起了投资者的质疑，带来了重大法律纠纷。新《证券法》的制度设计，不但解决了法律关系主体不对应的问题，也为实践中控制结算风险扫清了法律障碍。
二、明确了净额清算原则
《证券法》第167 条规定，“证券登记结算机构为证券交易提供净额结算服务时，应当要求结算参与人按照货银对付的原则，足额交付证券和资金，并提供交收担保。在交收完成之前，任何人不得动用用于交收的证券、资金和担保物。”
净额清算又称差额清算，就是在一个清算期中，结算机构对每个证券公司价款的清算只计算其各笔应收应付款项相抵后的净额，对证券的清算只计算每一种证券应收应付相抵后的净额（有的清算机构采用逐笔交收，即对每一笔成交的证券及相应价款进行逐笔交收，主要是为了防止在市场风险特别大的情况下净额交收会使风险积累）。净额清算的主要优点是可以简化操作手续，提高清算效率。
采取净额清算，在清算价款时，同一清算期内发生的不同种类证券的买卖价款可以合并计算，但不同清算期发生的价款不能合并计算；清算证券时，只有在同一清算期内且同种证券才能合并计算。从清算的实践来看，主要存在双边净额清算、多边净额清算和持续净额清算三种清算方式。我国目前实行的是多边净额结算。多边净额的主要运作特点是：对于某个交易者在某一天就某个证券的买卖进行净额轧差。交易者在某一交易日就某个证券可能会有多笔交易，其中有买有卖，而对方当事人可能有多个，但是在当日净额轧差处理结束时，该交易者并非就所有的交易与所有的对方交易者进行清算，而是由结算机构对多个债权债务进行互相冲抵，交易者只对结算机构产生一个债权或债务。
虽然多边净额结算并没有使净额轧差效率达到最大化，但它确实大大减少了每天的交收数量和失败结算比率，其中所能处理的交易数量也大大超过了逐笔结算和双边结算。另一方面，多边净额轧差过程中交易双方可能会有所改变，这时就需要结算机构为违约交易提供结算担保。结算机构必须保证风险被适当地抵押化，并且抵押物能够支付额外的债务。交易各方应理解风险如何进行分担，并能严格执行。日本、韩国、泰国等证券市场都采用多边净额清算方式。净额清算是我国结算实践中多年来一直采用的结算方式，是证券资金结算的一个重要的基础性原则，但以前仅是在结算业务规则和结算实践层面被认可，这次法律修改把它上升为国家法律的地位，无论是对提升法律依据的效力，还是在巩固结算业务的基础方面，都具有重要意义。
三、明确了货银对付原则
第167 条同时规定，证券登记结算机构为证券交易提供净额结算服务时，“应当要求结算参与人按照货银对付的原则，足额交付证券和资金，并提供交收担保。”本规定的重要意义在于明确了证券结算依货银对付的原则进行，同时，结算参与人应当向证券登记结算机构提供交收担保物。
货银对付俗称钱货两清，即交易中所说的一手交钱、一手交货，就是要求作为结算参与人的证券公司在办理资金交付的同时完成证券的交付，权利和义务同时实现。货银对付的主要目的是当一方不履行义务时，为了减少或消除证券交付中的本金风险，维护交易双方的正当权益，保护市场正常运行。证券结算系统的本金风险通常被认为是系统风险最大的潜在的风险来源，即当参与交易的一方到期后不能清偿债务时，会导致其他相关交易方也无法在到期后清偿债务，并最终危及到整个支付系统和金融市场的稳定。如果证券交收系统能够遵循货银对付原则，就可以消除这种本金风险。因为货银对付原则建立了只有在资金支付的时候，才发生证券的交付这样一种机制。而且因为排除了对本金风险的关注，货银对付也减小了在金融市场遭受压力时，参与者停止交付的能力，从而也就减少了流动性风险。货银对付是国际证券结算业对结算系统建设提出的核心标准之一，可以有效避免本金风险。G30 小组、国际证券监督委员会组织（IOSCO）、国际清算银行支付和结算系统委员会（CPSS）和亚太地区证券中央存管机构组织（ACG）等无一例外地将货银对付作为安全高效结算系统的基本标准。实践中，成熟证券市场均采用货银对付的交收模式，如美国的NSCC、欧洲的Euroclear、澳大利亚的CHESS、日本的JSCC、中国的香港和台湾等。
在未实行货银对付前，在证券交付方面，由于交易所对卖出证券的账户实行前端控制，卖出者不能交付证券的情况一般不容易发生。在资金交付方面，由于实行净额结算，结算参与人只以一个结算备付金账户与结算机构进行结算，结算备付金账户中按规定只留存最低结算备付金，所以，当结算参与人发生大量买入，对结算机构发生透支的时候，结算机构只能采取事后控制的手段，而且，如果结算参与人发生长期财务危机或频临破产，结算机构就面临无法化解的透支风险。特别是在我国证券市场长期低迷的情况下，大量结算参与人对结算机构发生巨额、长期透支，结算系统存在巨大的系统性风险。《证券法》的修改，货银对付结算模式的实行，使结算机构的风险控制从以前的事后控制转变为事中控制，能够及时化解个别结算参与人的结算风险，进而从宏观上控制了系统风险。
四、明确了证券结算机构处理违约结算的法律手段
第167 条规定，“在交收完成之前，任何人不得动用用于交收的证券、资金和担保物。结算参与人未按时履行交收义务的，证券登记结算机构有权按照业务规则处理前款所述财产。”上述规定表明，第一，进入结算程序的证券、资金和担保物只能用于结算，任何人不得动用；第二，结算机构可以用上述证券、资金和担保物弥补结算参与人违约造成的损失。根据二级结算原则，在证券登记结算机构与结算参与人层面，结算按以下程序进行：在交易日日终，结算机构依据当日交易成交结果及历史成交当日清算的其他成交结果，分别计算出结算参与人应收或应付的证券和资金净额，形成当日交易清算数据，根据此清算数据，对结算参与人净卖出证券做交收锁定，并按应付资金净额，扣减结算参与人的可提款额度。锁定的证券和扣减的提款额度即用于交收的证券和资金。进入交收过程的证券，不得被卖出或转指定、转托管等，不得进行质押和非交易过户，司法机关不得进行冻结和扣划。在最终交收时点，如果结算参与人的资金足够支付买入证券应付的资金，结算系统自动划款，完成资金的支付。结算参与人已完成资金交收义务的，结算机构向结算参与人交付其买入的证券，完成证券交付。但是，如果出现结算参与人不能履行资金或证券交付义务的，结算机构就要按相关业务规则的规定通过透支扣券、欠库扣款的方式控制结算风险的扩大，具体通过以下程序完成。
在规定的时间，结算参与人不能支付应付资金的，结算机构不向其交付其买入的证券，并且可以变卖这些证券，用以弥补结算参与人未能支付的资金。变卖相关证券仍不足弥补资金交收违约金额的，结算机构可以使用结算参与人用作交收价差担保品的资金或证券进行弥补。结算参与人交收价差担保品不足以弥补资金交收违约金额的，结算机构还可以适用结算互保基金进行弥补。根据结算业务规则和结算协议，结算参与人资金交收违约的，结算机构还可以暂停为该结算参与人提供结算服务。
根据业务规则的规定，在规定的时间内，结算参与人净卖出证券账户各类应付证券余额不够支付应付证券的，构成证券交收违约。出现证券交收违约情况的，结算机构将扣取结算参与人在结算机构设立的资金账户中资金购买结算参与人应支付的证券进行弥补。扣取的资金不足购买相关证券的，结算机构可以使用结算参与人用作交收价差担保品的资金或证券进行弥补。结算参与人交收价差担保品不足以弥补资金交收违约金额的，结算机构还可以适用结算互保基金进行弥补。根据结算业务规则和结算协议，结算参与人资金交收违约的，结算机构还可以暂停为该结算参与人提供结算服务。
透支扣券、欠库扣款以及暂停结算服务、取销违约结算参与人的结算资格是结算机构保证正常交收、防范结算风险的几种最基本的手段，在这次《证券法》修改前，结算机构的业务规则和与结算参与人的协议对此一直有明确规定。但是由于种种原因，结算机构无法使用这些手段，以至于风险逐步扩大。这次法律修改授权结算公司通过制定业务规则行使这些手段，为结算机构使用这些手段提供了更为明确的法律依据，是通过立法对这些风险防范措施的强调，提升了结算机构业务规则的权威性，增强了业务规则的法律效力。
五、强化了对用于结算的证券和资金的保护措施
《证券法》第139 条规定，“证券公司客户的交易结算资金应当存放在商业银行，以每个客户的名义单独立户管理。具体办法和实施步骤由国务院规定。证券公司不得将客户的交易结算资金和证券归入其自有财产。禁止任何单位或者个人以任何形式挪用客户的交易结算资金和证券。证券公司破产或者清算时，客户的交易结算资金和证券不属于其破产财产或者清算财产。非因客户本身的债务或者法律规定的其他情形，不得查封、冻结、扣划或者强制执行客户的交易结算资金和证券。”第168 条规定，“证券登记结算机构按照业务规则收取的各类结算资金和证券，必须存放于专门的清算交收账户，只能按业务规则用于已成交的证券交易的清算交收，不得被强制执行。”第167条规定，“在交收完成之前，任何人不得动用用于交收的证券、资金和担保物。”
上述规定表明了这样几个意思：第一，客户交易结算资金由银行管理；第二，客户交易结算资金非证券公司自有财产，任何人不得挪用，证券公司破产或者清算时，客户的交易结算资金和证券不属于其破产财产或者清算财产。第三，非因客户本身的债务或者法律规定的其他情形，不得查封、冻结、扣划或者强制执行客户的交易结算资金和证券。第四，证券登记结算机构按照业务规则收取的各类结算资金和证券，必须存放于专门的清算交收账户。第五，各类结算资金和证券只能按业务规则用于已成交的证券交易的清算交收，不得被强制执行。
在二级结算体制下，根据证券交易结算资金占有主体的不同，该资金可以分为两类，即证券公司占有的客户交易结算资金（又称保证金）和证券结算机构占有的结算参与人交纳的交易结算资金（又称结算备付金，包括客户结算备付金和自营结算备付金两部分），前者由客户向证券公司全额交纳，后者由作为结算参与人的证券公司以结算账户为单位按比例向证券结算机构交纳。作为交易结算资金，这两类资金都受到法律的特殊保护。
客户的交易结算资金属于客户的财产。对客户交易结算资金实施保护，一方面是对客户财产权的尊重，一方面是维护交易安全的需要。一个时期以来，由于资金存放制度问题、证券公司违规经营和监管不到位等原因，出现了证券公司大量挪用客户交易结算资金的情况，对我国新兴的证券市场造成了巨大破坏，甚至影响了金融和社会稳定。2004 年中国证监会开始推行由银行保管客户交易结算资金的模式，把客户交易结算资金的管理权限授予商业银行，由商业银行根据客户的交易情况控制资金账户，以避免证券公司挪用。客户的交易结算资金，证券公司可以依法用于客户的证券交易和结算，但由于不是证券公司的财产，所以自然不属于证券公司的破产清算财产。以前，因为客户交易结算资金由证券公司管理，当证券公司为债务人时，相当一部分司法机关无视资金的权属，非法执法，强行冻结、扣划客户交易结算资金，严重侵犯了客户的财产权，影响了证券交易结算的正常进行。这次法律修改，明确了客户交易结算资金的特殊性，并且专条规定禁止司法机关的非法行为。
结算参与人向证券结算机构交纳的交易结算资金是结算参与人为了保证自营和客户交易的正常进行而交纳的资金，按法律规定必须存放于专门的清算交收账户（结算备付金账户），只能按业务规则用于已成交的证券交易的清算交收，司法机关不得强制执行。在交收完成之前，这笔资金不得动用。法律之所以这样规定，是因为证券交易是集中撮合交易，交易一方（买方或卖方）往往会同时与多个交易对手（卖方或买方）达成交易，一方违约就会影响到交易对手，情况严重的还会引起连锁反应，进而影响整个市场交易的进行。因此，《证券法》规定，证券交易所市场集中撮合达成的交易不可撤销。交易一旦达成，就必须通过结算来保证交易的最终、完全实现，这一规则是随证券市场的产生而产生的铁律，是各国证券市场存在的基础法则。
但是，由于我国很多司法机关不了解证券交易结算的特殊性，而且之前也没有相关立法，在证券公司负债时，有的法院要求证券结算机构协助冻结、扣划结算备付金，而不管这些资金是否已经准备用于结算已经达成的交易。这种情况曾一度引起证券结算资金危机，对金融稳定造成非常不利的影响。鉴于该问题的严重性，在这次法律修改以前，最高法院曾经在2004 年发布的《关于冻结、扣划证券交易结算资金有关问题的通知》中规定，“对被执行人的证券交易成交后进入清算交收期间的证券或者资金，以及被执行人为履行清算交收义务交付给登记结算公司但尚未清算的证券或者资金，人民法院不得冻结、扣划。”这次法律修改，又从正式立法的角度进行了规定，是对这一证券市场铁律的强调和效力的提升。
总之，证券公司不得出于非客户交易原因动用客户的证券和资金，司法机关不得强制执行进入结算过程的证券和资金。即使是客户本人，一旦发出交易指令，也不得动用虽然属于其自己、但已进入结算过程的证券和资金。进入结算过程的证券和资金只有结算机构为了结算才可以使用，没有这样的限制，证券交易就没有保障。
出处:中国证券登记结算公司网 |
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李瑞强 中国证券登记结算公司
修改后的《证券法》涉及证券登记结算的条文共有33 条，其中第7 章对证券登记结算机构的集中规定变动最大，在原有11 条的基础上，新增3 条，修改了10 条。在修改的10 条中，内容方面的修改多达9 条，文字方面的修改2 条。修改幅度之大，充分说明了立法层面对证券登记结算业务的重视。这次法律修改，针对证券结算业务主要明确了以下基本问题：第一，明确了证券登记结算机构与证券公司、证券公司与客户分别进行结算的二级结算体制；第二，明确了净额结算原则；第三，明确了货银对付原则；第四，规定了证券结算机构处理违约结算的法律手段；第五，强化了对用于结算的证券和资金的保护措施。这些修改，有的是通过法律对证券结算实践的确认，有的是将已有的结算业务规则提升为国家法律，有的是对实践中有争议的问题进行明确，有的是对证券结算业务进行立法保护。总之，这次法律修改是全市场、全社会对证券结算客观规律认识的深化和对证券结算重要性认识的深化，是这种认识的法律化，为证券结算系统的安全、高效运行提供了非常必要的保障。详细介绍如下。
一、确立了证券结算机构与证券公司、证券公司与投资者分别进行结算的二级结算体制。
《证券法》第112 条规定，“证券公司根据投资者的委托，按照证券交易规则提出交易申报，参与证券交易所场内的集中交易，并根据成交结果承担相应的清算交收责任；证券登记结算机构根据成交结果，按照清算交收规则，与证券公司进行证券和资金的清算交收。”该条规定明确了以下结算原则：第一，证券公司对接受客户委托申报的交易承担清算交收责任；第二，证券登记结算机构的清算交收对象是证券公司。这样的规定，清楚不过地表明了证券登记结算机构与证券公司进行结算、证券公司与客户进行结算的二级结算体制。所谓结算体制，是指结算过程中与结算有关的各方当事人之间的法律关系框架。证券交易中涉及结算的当事人主要有结算机构、证券公司和投资者。根据法律规定，结算机构根据成交结果与证券公司进行证券和资金的清算交收，即在交易达成后，结算分两段完成，一段是结算机构与证券公司之间的结算，一段是证券公司与投资者的结算，在这种情况下，结算公司与投资者在结算方面不发生法律关系，而是与投资者的受托人证券公司发生法律关系。这样构建结算体制，在现有技术条件下有利于提高结算效率，同时有利于承担担保交收责任的中央结算机构控制风险－－即当证券公司不能向结算机构交付证券时，结算公司可以直接留置并处置证券公司的相关资金，而当证券公司不能向结算机构交付资金时，结算机构又可以直接留置并处置证券公司的相关证券。这样的结算体制设计，解决了以前结算实践中存在的问题。修改前的《证券法》对结算法律关系没有进行明确规定。在结算实践中，资金结算由结算机构与证券公司之间完成，证券结算中结算机构的对方当事人应该是谁在认识上不一致，在规则和法律上不明确。这种状况，使得在同一笔证券交易中，存在付款方与付货方不一致的重大隐患，这不但暴露了法律关系设计上存在的严重的缺陷，而且非常不利于中央结算机构控制风险。实践中，当证券公司资金交付违约的时候，结算机构无法留置投资者相应的证券。而证券公司向结算机构提交投资者证券作为弥补资金交付违约的做法，由于法律关系的缺陷和证券公司的违法操作法，引起了投资者的质疑，带来了重大法律纠纷。新《证券法》的制度设计，不但解决了法律关系主体不对应的问题，也为实践中控制结算风险扫清了法律障碍。
二、明确了净额清算原则
《证券法》第167 条规定，“证券登记结算机构为证券交易提供净额结算服务时，应当要求结算参与人按照货银对付的原则，足额交付证券和资金，并提供交收担保。在交收完成之前，任何人不得动用用于交收的证券、资金和担保物。”
净额清算又称差额清算，就是在一个清算期中，结算机构对每个证券公司价款的清算只计算其各笔应收应付款项相抵后的净额，对证券的清算只计算每一种证券应收应付相抵后的净额（有的清算机构采用逐笔交收，即对每一笔成交的证券及相应价款进行逐笔交收，主要是为了防止在市场风险特别大的情况下净额交收会使风险积累）。净额清算的主要优点是可以简化操作手续，提高清算效率。
采取净额清算，在清算价款时，同一清算期内发生的不同种类证券的买卖价款可以合并计算，但不同清算期发生的价款不能合并计算；清算证券时，只有在同一清算期内且同种证券才能合并计算。从清算的实践来看，主要存在双边净额清算、多边净额清算和持续净额清算三种清算方式。我国目前实行的是多边净额结算。多边净额的主要运作特点是：对于某个交易者在某一天就某个证券的买卖进行净额轧差。交易者在某一交易日就某个证券可能会有多笔交易，其中有买有卖，而对方当事人可能有多个，但是在当日净额轧差处理结束时，该交易者并非就所有的交易与所有的对方交易者进行清算，而是由结算机构对多个债权债务进行互相冲抵，交易者只对结算机构产生一个债权或债务。
虽然多边净额结算并没有使净额轧差效率达到最大化，但它确实大大减少了每天的交收数量和失败结算比率，其中所能处理的交易数量也大大超过了逐笔结算和双边结算。另一方面，多边净额轧差过程中交易双方可能会有所改变，这时就需要结算机构为违约交易提供结算担保。结算机构必须保证风险被适当地抵押化，并且抵押物能够支付额外的债务。交易各方应理解风险如何进行分担，并能严格执行。日本、韩国、泰国等证券市场都采用多边净额清算方式。净额清算是我国结算实践中多年来一直采用的结算方式，是证券资金结算的一个重要的基础性原则，但以前仅是在结算业务规则和结算实践层面被认可，这次法律修改把它上升为国家法律的地位，无论是对提升法律依据的效力，还是在巩固结算业务的基础方面，都具有重要意义。
三、明确了货银对付原则
第167 条同时规定，证券登记结算机构为证券交易提供净额结算服务时，“应当要求结算参与人按照货银对付的原则，足额交付证券和资金，并提供交收担保。”本规定的重要意义在于明确了证券结算依货银对付的原则进行，同时，结算参与人应当向证券登记结算机构提供交收担保物。
货银对付俗称钱货两清，即交易中所说的一手交钱、一手交货，就是要求作为结算参与人的证券公司在办理资金交付的同时完成证券的交付，权利和义务同时实现。货银对付的主要目的是当一方不履行义务时，为了减少或消除证券交付中的本金风险，维护交易双方的正当权益，保护市场正常运行。证券结算系统的本金风险通常被认为是系统风险最大的潜在的风险来源，即当参与交易的一方到期后不能清偿债务时，会导致其他相关交易方也无法在到期后清偿债务，并最终危及到整个支付系统和金融市场的稳定。如果证券交收系统能够遵循货银对付原则，就可以消除这种本金风险。因为货银对付原则建立了只有在资金支付的时候，才发生证券的交付这样一种机制。而且因为排除了对本金风险的关注，货银对付也减小了在金融市场遭受压力时，参与者停止交付的能力，从而也就减少了流动性风险。货银对付是国际证券结算业对结算系统建设提出的核心标准之一，可以有效避免本金风险。G30 小组、国际证券监督委员会组织（IOSCO）、国际清算银行支付和结算系统委员会（CPSS）和亚太地区证券中央存管机构组织（ACG）等无一例外地将货银对付作为安全高效结算系统的基本标准。实践中，成熟证券市场均采用货银对付的交收模式，如美国的NSCC、欧洲的Euroclear、澳大利亚的CHESS、日本的JSCC、中国的香港和台湾等。
在未实行货银对付前，在证券交付方面，由于交易所对卖出证券的账户实行前端控制，卖出者不能交付证券的情况一般不容易发生。在资金交付方面，由于实行净额结算，结算参与人只以一个结算备付金账户与结算机构进行结算，结算备付金账户中按规定只留存最低结算备付金，所以，当结算参与人发生大量买入，对结算机构发生透支的时候，结算机构只能采取事后控制的手段，而且，如果结算参与人发生长期财务危机或频临破产，结算机构就面临无法化解的透支风险。特别是在我国证券市场长期低迷的情况下，大量结算参与人对结算机构发生巨额、长期透支，结算系统存在巨大的系统性风险。《证券法》的修改，货银对付结算模式的实行，使结算机构的风险控制从以前的事后控制转变为事中控制，能够及时化解个别结算参与人的结算风险，进而从宏观上控制了系统风险。
四、明确了证券结算机构处理违约结算的法律手段
第167 条规定，“在交收完成之前，任何人不得动用用于交收的证券、资金和担保物。结算参与人未按时履行交收义务的，证券登记结算机构有权按照业务规则处理前款所述财产。”上述规定表明，第一，进入结算程序的证券、资金和担保物只能用于结算，任何人不得动用；第二，结算机构可以用上述证券、资金和担保物弥补结算参与人违约造成的损失。根据二级结算原则，在证券登记结算机构与结算参与人层面，结算按以下程序进行：在交易日日终，结算机构依据当日交易成交结果及历史成交当日清算的其他成交结果，分别计算出结算参与人应收或应付的证券和资金净额，形成当日交易清算数据，根据此清算数据，对结算参与人净卖出证券做交收锁定，并按应付资金净额，扣减结算参与人的可提款额度。锁定的证券和扣减的提款额度即用于交收的证券和资金。进入交收过程的证券，不得被卖出或转指定、转托管等，不得进行质押和非交易过户，司法机关不得进行冻结和扣划。在最终交收时点，如果结算参与人的资金足够支付买入证券应付的资金，结算系统自动划款，完成资金的支付。结算参与人已完成资金交收义务的，结算机构向结算参与人交付其买入的证券，完成证券交付。但是，如果出现结算参与人不能履行资金或证券交付义务的，结算机构就要按相关业务规则的规定通过透支扣券、欠库扣款的方式控制结算风险的扩大，具体通过以下程序完成。
在规定的时间，结算参与人不能支付应付资金的，结算机构不向其交付其买入的证券，并且可以变卖这些证券，用以弥补结算参与人未能支付的资金。变卖相关证券仍不足弥补资金交收违约金额的，结算机构可以使用结算参与人用作交收价差担保品的资金或证券进行弥补。结算参与人交收价差担保品不足以弥补资金交收违约金额的，结算机构还可以适用结算互保基金进行弥补。根据结算业务规则和结算协议，结算参与人资金交收违约的，结算机构还可以暂停为该结算参与人提供结算服务。
根据业务规则的规定，在规定的时间内，结算参与人净卖出证券账户各类应付证券余额不够支付应付证券的，构成证券交收违约。出现证券交收违约情况的，结算机构将扣取结算参与人在结算机构设立的资金账户中资金购买结算参与人应支付的证券进行弥补。扣取的资金不足购买相关证券的，结算机构可以使用结算参与人用作交收价差担保品的资金或证券进行弥补。结算参与人交收价差担保品不足以弥补资金交收违约金额的，结算机构还可以适用结算互保基金进行弥补。根据结算业务规则和结算协议，结算参与人资金交收违约的，结算机构还可以暂停为该结算参与人提供结算服务。
透支扣券、欠库扣款以及暂停结算服务、取销违约结算参与人的结算资格是结算机构保证正常交收、防范结算风险的几种最基本的手段，在这次《证券法》修改前，结算机构的业务规则和与结算参与人的协议对此一直有明确规定。但是由于种种原因，结算机构无法使用这些手段，以至于风险逐步扩大。这次法律修改授权结算公司通过制定业务规则行使这些手段，为结算机构使用这些手段提供了更为明确的法律依据，是通过立法对这些风险防范措施的强调，提升了结算机构业务规则的权威性，增强了业务规则的法律效力。
五、强化了对用于结算的证券和资金的保护措施
《证券法》第139 条规定，“证券公司客户的交易结算资金应当存放在商业银行，以每个客户的名义单独立户管理。具体办法和实施步骤由国务院规定。证券公司不得将客户的交易结算资金和证券归入其自有财产。禁止任何单位或者个人以任何形式挪用客户的交易结算资金和证券。证券公司破产或者清算时，客户的交易结算资金和证券不属于其破产财产或者清算财产。非因客户本身的债务或者法律规定的其他情形，不得查封、冻结、扣划或者强制执行客户的交易结算资金和证券。”第168 条规定，“证券登记结算机构按照业务规则收取的各类结算资金和证券，必须存放于专门的清算交收账户，只能按业务规则用于已成交的证券交易的清算交收，不得被强制执行。”第167条规定，“在交收完成之前，任何人不得动用用于交收的证券、资金和担保物。”
上述规定表明了这样几个意思：第一，客户交易结算资金由银行管理；第二，客户交易结算资金非证券公司自有财产，任何人不得挪用，证券公司破产或者清算时，客户的交易结算资金和证券不属于其破产财产或者清算财产。第三，非因客户本身的债务或者法律规定的其他情形，不得查封、冻结、扣划或者强制执行客户的交易结算资金和证券。第四，证券登记结算机构按照业务规则收取的各类结算资金和证券，必须存放于专门的清算交收账户。第五，各类结算资金和证券只能按业务规则用于已成交的证券交易的清算交收，不得被强制执行。
在二级结算体制下，根据证券交易结算资金占有主体的不同，该资金可以分为两类，即证券公司占有的客户交易结算资金（又称保证金）和证券结算机构占有的结算参与人交纳的交易结算资金（又称结算备付金，包括客户结算备付金和自营结算备付金两部分），前者由客户向证券公司全额交纳，后者由作为结算参与人的证券公司以结算账户为单位按比例向证券结算机构交纳。作为交易结算资金，这两类资金都受到法律的特殊保护。
客户的交易结算资金属于客户的财产。对客户交易结算资金实施保护，一方面是对客户财产权的尊重，一方面是维护交易安全的需要。一个时期以来，由于资金存放制度问题、证券公司违规经营和监管不到位等原因，出现了证券公司大量挪用客户交易结算资金的情况，对我国新兴的证券市场造成了巨大破坏，甚至影响了金融和社会稳定。2004 年中国证监会开始推行由银行保管客户交易结算资金的模式，把客户交易结算资金的管理权限授予商业银行，由商业银行根据客户的交易情况控制资金账户，以避免证券公司挪用。客户的交易结算资金，证券公司可以依法用于客户的证券交易和结算，但由于不是证券公司的财产，所以自然不属于证券公司的破产清算财产。以前，因为客户交易结算资金由证券公司管理，当证券公司为债务人时，相当一部分司法机关无视资金的权属，非法执法，强行冻结、扣划客户交易结算资金，严重侵犯了客户的财产权，影响了证券交易结算的正常进行。这次法律修改，明确了客户交易结算资金的特殊性，并且专条规定禁止司法机关的非法行为。
结算参与人向证券结算机构交纳的交易结算资金是结算参与人为了保证自营和客户交易的正常进行而交纳的资金，按法律规定必须存放于专门的清算交收账户（结算备付金账户），只能按业务规则用于已成交的证券交易的清算交收，司法机关不得强制执行。在交收完成之前，这笔资金不得动用。法律之所以这样规定，是因为证券交易是集中撮合交易，交易一方（买方或卖方）往往会同时与多个交易对手（卖方或买方）达成交易，一方违约就会影响到交易对手，情况严重的还会引起连锁反应，进而影响整个市场交易的进行。因此，《证券法》规定，证券交易所市场集中撮合达成的交易不可撤销。交易一旦达成，就必须通过结算来保证交易的最终、完全实现，这一规则是随证券市场的产生而产生的铁律，是各国证券市场存在的基础法则。
但是，由于我国很多司法机关不了解证券交易结算的特殊性，而且之前也没有相关立法，在证券公司负债时，有的法院要求证券结算机构协助冻结、扣划结算备付金，而不管这些资金是否已经准备用于结算已经达成的交易。这种情况曾一度引起证券结算资金危机，对金融稳定造成非常不利的影响。鉴于该问题的严重性，在这次法律修改以前，最高法院曾经在2004 年发布的《关于冻结、扣划证券交易结算资金有关问题的通知》中规定，“对被执行人的证券交易成交后进入清算交收期间的证券或者资金，以及被执行人为履行清算交收义务交付给登记结算公司但尚未清算的证券或者资金，人民法院不得冻结、扣划。”这次法律修改，又从正式立法的角度进行了规定，是对这一证券市场铁律的强调和效力的提升。
总之，证券公司不得出于非客户交易原因动用客户的证券和资金，司法机关不得强制执行进入结算过程的证券和资金。即使是客户本人，一旦发出交易指令，也不得动用虽然属于其自己、但已进入结算过程的证券和资金。进入结算过程的证券和资金只有结算机构为了结算才可以使用，没有这样的限制，证券交易就没有保障。
出处:中国证券登记结算公司网
