刘宪权 四、操纵证券、期货市场罪实质内涵的探究：抢帽子交易操纵属性规范论证 我国刑法理论倾向于从操纵证券、期货市场罪明确规定的行为类型中，探索本罪“兜底条款”实质方面的同等性价值，从而为判断抢帽子交易是否构成操纵证券、期货市场罪提供理论支撑。例如，有观点认为，刑法“兜底条款”的认定，必须通过与同一条文明确规定的行为类型进行比照，确定其具有相同或者类似的价值。{24}更为具体的意见指出，操纵证券、期货市场罪明确列举的连续买卖、合谋买卖、自我买卖等三种行为类型的共同性特征在于，故意通过欺诈性手段致使证券交易价格异常或形成虚拟的价格水平，或者致使证券交易量异常或形成虚拟的交易量水平；“兜底条款”实质内涵应以此同质性特征为限。{25}但是，由于上述意见未在深入解构操纵证券、期货市场罪刑法规范和全面把握该罪特质的基础上分析“兜底条款”隐含的同质性特征，故其适用的解释规则与最终的法律观点并不正确。 笔者认为，操纵证券、期货市场罪的实质内容与规范结构相对特殊，本罪实质内涵并不直接等同于明示行为类型的共同内容，“兜底条款”的同质性特征不能按照一般解释规则予以归纳，即操纵证券、期货市场罪“兜底条款”的同质性特征不能直接或表象性地受制于明示法律类型，同质性信息必须从本罪的行为类型与实质内涵两方面予以获取与检验。只有这样才能确保对操纵证券、期货市场罪及其“兜底条款”的全面理解。 对《刑法》第182条操纵证券、期货市场罪的罪状进行结构性分析，可将本罪的客观结构{26}分拆为三大要素：一是行为类型：①联合（连续）交易，操纵证券、期货交易价格或交易量；②约定交易，影响证券、期货交易价格或交易量；③自我交易，影响证券、期货交易价格或交易量；④其他操纵方法。二是行为性质：操纵证券、期货市场。三是可罚性条件：情节严重。在对操纵证券、期货市场罪进行细致的罪状解构与逻辑分析后，我们发现，《刑法》第182条明示行为类型的同质性特征是价量操纵（操纵交易价格或交易量），而操纵证券、期货市场罪的实质是市场操纵，两者不是直接等同关系，而是不同结构层次下的实体特征抽象。 然而，对于价量操纵与市场操纵之间的逻辑关系问题，刑法理论在对《刑法修正案（六）》修改操纵证券、期货市场罪的解读与探讨阶段形成如下共识：《刑法》原操纵证券、期货交易价格罪的构成要件存在较大缺陷，操纵证券期货交易量行为的社会危害性并不亚于操纵证券期货交易价格的行为，《刑法》将前者规定为犯罪是对操纵证券期货市场犯罪的重大完善；{27}证券价格只是证券市场的表现之一，市场还表现为交易量；{28}操纵证券、期货市场包括操纵价格与操纵交易量两种形式。{29}上述理论共识实际上就是将市场操纵等同为价量操纵。 对此，笔者不敢苟同。操纵证券、期货市场罪的行为类型、行为性质、可罚性条件之间应是层进式法律逻辑关系，三大要素各自发挥不同的规范判断功能。行为类型具体规定操纵的行为模式，是操纵证券、期货市场犯罪行为的违法类型。行为性质是对操纵类型刑法性质的法律评价，符合行为类型全部特征的行为被法律推定为具有操纵证券、期货市场的犯罪性质，但允许行为人提出证据证明涉案的证券期货交易行为系许可的市场操作等阻却市场操纵性质的抗辩事由。可罚性条件是对操纵证券、期货市场犯罪行为的罪量限定，将不具有严重社会危害的操纵证券、期货市场行为排除在犯罪圈之外。所以，价量操纵是《刑法》第182条明示行为类型的共同特征，系市场操纵的推定基础而非其全部实体内容。从刑法规范逻辑角度分析，价量操纵是违法类型，所以其能够推导出市场操纵，但决不能就此臆断市场操纵就是价量操纵，或市场操纵只有价量操纵一种违法类型。在刑法理论上对市场操纵与价量操纵直接进行等同解释，不仅是对证券期货市场的表面性理解，而且缺乏对操纵证券、期货市场罪犯罪构成的逻辑化诠释。 证券期货市场是各种有价证券、期货合约等金融商品供求关系的总和。从这一表象性定义出发，证券期货市场就是金融商品的交易价格与交易量，操纵市场就是操纵价量。但是，如果从功能性内涵的角度解析证券期货市场，就会发现上述理解仅认识到了证券期货市场中的商品要素，忽略了另一核心要素——资本。根据法律经济学理论的经典分析，市场是提供双赢交易机会的场所，通过资源优化配置实现社会福利最大化。{30}证券期货市场实际上就是通过金融商品交易价格与交易量的变动引导资本流动，从而实现资本合理配置的机制。探究证券期货市场功能性内涵的价值在于发现金融商品要素（证券期货交易价格与交易量）之外的资本要素（资本的流动与配置）。资本对金融商品的定价与配置是资本持有者的决策与行为，即投资者判断市场状况后对资本进行处分。资本要素体现的是投资者的行为状态。在证券期货市场中，金融商品要素与资本要素相互影响——证券期货交易价格与交易量的变动方向及其量度，释放市场信号，投资者通过资本投入与撤离配置资源；投资者决策与行动下的资本流动反作用于市场，影响证券期货的定价与交易量。代表金融商品要素的证券期货交易价格与交易量是证券期货市场的显性部分，由于其依托于有形的证券期货标的，可以从外部直观审视。代表资本要素的投资者行为是支撑或者推动证券期货交易价格与交易量的基础力量，是证券期货市场隐性部分。虽然金融理论已经对投资者行为对证券期货交易价格的影响及其与资本市场之间的关系进行了深度分析，{31}但由于法律理论缺少量化评价工具，在难以统一观察与评价投资者行为的情况下，往往忽略证券期货市场中的资本要素。所以，从动态的角度考察，价量操纵是市场操纵的一种行为类型，其通过直接控制证券期货交易价格或交易量的方式，使真实市场信号发生扭曲，形成人为制造的信号，诱使资本市场投资者从事相应资本运作，达到市场操纵。同时，不能遗漏的是，资本操纵亦属一种独立的市场操纵类型，其通过控制、误导投资者的资本决策与行为，阻碍市场资本自由发现价格或投资规模，同样达到市场操纵的效果。只是我国现行《证券法》以及《刑法》将价量操纵明确规定为操纵证券、期货市场违法犯罪类型，而未对“殊路同归”的资本操纵进行明示的法律禁止。 市场操纵与价量操纵的等同化理解还存在操纵证券、期货市场罪犯罪构成逻辑结构认识偏差问题。操纵证券、期货市场罪的犯罪构成并非平面的主客观要件堆砌，而是内含着一个“行为类型—行为性质—处罚条件”的层进式证明结构。（作为行为类型的）价量操纵之所以不能等同而只能推定（作为行为性质的）市场操纵，根本原因在于证券期货市场中存在着许可的市场操作的概念。所谓许可的市场操作，是指证券发行人、证券发行人控股股东或其他市场参与者按照法律法规规定或监管机构许可进行的证券回购、履行法定或约定义务、稳定价格等交易行为。我国及国际证券期货市场监管规范体系均对许可的市场操作及其非市场操纵的法律性质进行了规定。例如，根据我国证监会2005年《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》、2008年《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》的规定，上市公司按照证监会规定的程序、信息披露规则、交易方式等进行股份回购，不构成操纵证券市场。欧盟《市场滥用指令》、《股份回购与金融工具稳定规章》明确规定，根据欧盟相关规则的程序要求实施证券回购、稳定金融工具交易价格等不构成市场操纵。{32}许可的市场操作主要是证券发行人或其控股股东等基于履行可转债义务、雇员股权参与计划、向市场提供积极信号等法律规定或监管机构认可的目的，交易自己证券的行为，即使控制了相关证券的交易价格或者占据了当时市场的主要交易量，表面上符合价量操纵特征，但由于严格按照信息披露制度执行交易，进而不属于市场操纵。我国刑法理论对市场操纵与价量操纵进行等同化解释，不仅在规范形式上剔除了许可的市场操作在操纵证券、期货市场罪犯罪构成中的体系性位置，而且在实质上剥夺了行为人抗辩其事实上的价量操纵不构成法律上的市场操纵的权利。 所以，价量操纵是法律推定市场操纵的基础，市场操纵并不等同于、局限于价量操纵，资本操纵也是市场操纵的行为类型。在此基础上，便能进一步开展操纵证券、期货市场罪“兜底条款”实质内涵的解释。 实践中将一种刑法条文没有明示的操纵证券、期货市场行为方式纳入本罪的“兜底条款”进行归责，存在两种法律论证路径：①该种行为能够被直接解释为价量操纵；②该种行为能够被实质解释为市场操纵。对于抢帽子交易是否属于“以其他方法操纵证券、期货市场”，我国刑法理论中，有观点试图从第一种路径，即“兜底条款”与价量操纵完全对接的角度得出肯定性结论：抢帽子交易是通过发布证券投资咨询报告影响投资者的投资行为，进而影响证券交易价格和证券交易量。故抢帽子交易是以欺诈手段影响证券、期货交易价格或者交易量，符合刑法明示的价量操纵行为类型的构成要素，应当以操纵证券、期货市场罪定性。{33}笔者认为，如果能够证明抢帽子交易是通过操纵证券、期货交易价格或交易量的方式实现市场操纵，则显然应当认定其属于“以其他方法操纵证券、期货市场”。但问题在于抢帽子交易与价量操纵的运作机理完全不同，因而不能直接解释为价量操纵，当然也就无法通过第一种路径纳入“兜底条款”予以归责。 纵观联合（连续）交易、约定交易、自我交易等价量操纵行为类型，本质上都是通过扭曲市场真实供求关系的交易行为，人为地控制证券、期货交易价格或交易量，这是抢帽子交易所不具备的特征。具体而言，联合交易是两个以上行为人合谋在某一时段内一起买入或卖出某种证券、期货合约；连续交易是行为人单独或两个以上行为人合谋在某一时段内连续买卖某种证券、期货合约；约定交易是行为人与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券、期货交易；自我交易是在自己实际控制的账户之间进行证券、期货交易。{34}从价量操纵行为类型的特点分析，联合交易与连续交易是集中资金、信息等资源优势的交易行为，控制证券期货交易价格或者人为制造证券期货交易量；约定交易与自我交易属于不转移证券以及资金产权的虚假交易，人为制造不反应证券期货正常供求关系的虚假价格或者虚假交易量。在价量操纵中，行为人的证券期货交易（行为手段）与相关证券期货产品交易价格或交易量（行为结果）之间存在因果关系；交易行为占同期交易量的比例可以被准确统计；在交易行为的资金与证券期货产品动向被相关证据准确固定的基础上，交易行为与交易价格的关联度完全可以通过数量金融工具予以计算与认定。交易行为与交易价格（量）之间的因果关系奠定了联合（连续）交易、约定交易、自我交易等行为的责任基础。 抢帽子交易中的“交易”并不直接与相关证券、期货合约的交易价格或交易量发生操纵与被操纵的因果关系。因为抢帽子交易中的“交易”是证券期货投资咨询意见公开之前的建仓行为与公开之后的平仓行为。抢帽子交易者买卖行为的量，通常不会达到相关证券、期货合约同期总成交量的显著比例，其买卖行为对证券、期货合约交易价格变动的关联度亦不显著。同时，抢帽子交易中的发布证券期货投资咨询意见行为，并非直接作用于证券期货交易价格与交易量，而是通过公布投资咨询意见影响资本市场投资者的交易行为，进而引发相关证券期货交易价格或交易量达到一定水平。当然，抢帽子交易中的核心要素，即发布投资咨询意见，是影响证券期货交易价格或交易量变动的客观条件。根据刑法因果关系中的条件因果理论，两者之间存在因果关系。但这种理论上的因果关系并无实证依据与证据依托。因为在条件因果理论下，抢帽子交易与价量变动之间存在两层条件关系——投资咨询意见是受其影响的投资者从事交易的条件，受影响投资者的交易行为是价量变动的条件。正常情况下的证券期货市场是一个流动性高度分散的交易平台，基于证券投资咨询机构及其从业人员发布的隐瞒利益冲突的投资意见而从事相关证券期货交易的投资者数量、交易量、资金流向、交易价格分布等事实状况根本无法统计，这意味着，发布投资咨询意见行为与受到诱导的投资者交易行为之间的因果关系难以直接证明。不能排除同时期相关证券期货交易品种的部分市场参与者没有受到投资咨询意见的影响，按照正常的供求关系认识配置资本，这就进一步稀释了投资咨询意见对市场投资者的影响，故第一层条件因果是推定的。在受到投资咨询意见影响的投资者资本运作行为无法通过证据客观认定的情况下，所谓相关证券期货交易价格或交易量进而受到影响的论断更无从证明，故第二层条件因果同样也是推定的。因此，除非抢帽子交易者自身的交易行为产生价量操纵效应，{35}否则，抢帽子交易与价量操纵结果之间的因果关系即使成立，也是二次推定的结论。理论上认为，刑事司法推定的规则之一就是推定以一次为限，因为推定的基础事实必须是牢固的，二次推定的基础是推定的结论，导致最后的结论无法在刑事上被认为真实可靠。{36}同时，推定本身是一种对事实的盖然性判断，本不应在刑事程序中采纳，只是在基础事实与推断事实之间存在着充分且合理联系的极少数情况下，才允许适用刑事推定。{37}而在盖然性基础上再次推定，后次推定结论的盖然性成分将会呈现乘数效应，超越刑事证明标准对盖然性的容忍限度。抢帽子交易通过影响投资者行为进而影响证券期货交易价格或交易量的论断，充其量只是二次推定下的条件因果，不能成为刑事证明程序下的法律判断，故不能认定抢帽子交易具有价量操纵的类型化特征。 在市场操纵等同于价量操纵的刑法判断下，分析至此即可认为抢帽子交易不能纳入操纵证券、期货市场罪“兜底条款”予以归责。但是，正如上文所述，市场操纵内含着价量操纵与资本操纵两种行为类型。由此，笔者认为，我们既不能无视证券期货市场理论以及证券期货犯罪原理，强行认定抢帽子交易构成价量操纵，也不能在否定抢帽子交易价量操纵特征后直接认定其不构成市场操纵，而应当通过剖析抢帽子交易是否具有资本操纵的机理，进一步探究其是否符合市场操纵的实质内涵。 在证券期货市场中，价量操纵的机理表现为本人及其一致行动人实施的证券期货交易，作用于特定证券期货产品，控制交易价格或交易量。资本操纵的机理则是通过向市场传递信息，作用于市场投资者，控制其参与特定证券期货交易，即控制资本要素的配置。资本操纵包括以下要素：①目的。行为人意图通过操纵策略获取证券期货交易利益。例如，买入后诱导市场资本拉升金融工具价格后出货（做多型操纵）或卖空金融工具后诱导市场资本打压其价格后平仓（做空型操纵）；②手段。制作并向市场传递信息，主导或控制市场资本配置动向；③效果。受信息影响的资本市场投资者从事与该信息相关的证券期货交易；④因果关系。抽离行为人发布的信息，相关市场参与者不会从事与该信息有关的证券期货交易；⑤利益。行为人执行事先建构的交易策略从相关证券期货交易中获取利益。手段、效果、利益、因果关系等均为客观要素，是实现经济利益主观目的的内在逻辑。 抢帽子交易具体表现为，证券期货投资咨询机构及其从业人员提前建仓，随后通过报纸、杂志、网络等金融信息媒体针对已经建仓的相关证券、期货合约发表投资咨询意见，并向公众隐瞒证券期货交易事宜与投资咨询意见之间的利益冲突，同时实施相关证券期货交易行为并谋取利益。由于发布投资咨询意见的机构或从业人员对于市场具有一定影响力，很容易引发投资者按照投资咨询意见从事相关证券期货交易，从而导致相关证券期货交易品种的市场供求关系发生变化，最终使得上述证券期货投资咨询机构及从业人员通过平仓而获利。应当看到，抢帽子交易行为的具有严重的社会危害性，其对证券期货市场“三公”原则的破坏显而易见。特别是在抢帽子交易中，行为人编造并散布完全没有客观依据的虚假性或误导性投资咨询意见，利用其在投资咨询行业的影响力欺诈客户或市场投资者，诱使其进行完全没有合理市场依据的资本配置，这必然会严重侵害和破坏证券市场管理秩序，从而从根本上动摇了证券期货市场赖以生存的根基——“三公”原则。同时，抢帽子交易行为不仅充分暴露了行为人欺诈市场的主观恶性，而且明显反映了行为人欺骗误导投资者并对其合法权益造成了重大实际损害的客观后果。 当然，在司法实践中，对于抢帽子交易行为社会危害性的考察并非容易之事，在某种情况下，我们只能通过推论的方式进行：即可以根据相关基础事实推定投资咨询意见与投资者从事相关证券期货交易之间影响与被影响的因果关系。特别是，我们可以根据证券期货投资咨询机构或从业人员市场影响力、信息发布媒体数量及其影响范围、相关证券期货供求关系基本面有无发生明显变化等基础事实，推定或判断该投资咨询意见对于投资者行为是否产生重大影响。 综上所述，对照资本操纵与抢帽子交易，可以发现两者在理论上具有相同的运作机理。因此，笔者认为，抢帽子交易属于市场操纵中的资本操纵类型，符合操纵证券、期货市场罪的实质。尽管我国《刑法》第182条没有明示这种行为类型，我们完全可以通过同质性解释将其纳人“兜底条款”进行刑法评价。 五、操纵证券、期货市场罪刑事归责的限制：抢帽子交易刑法规制理性边界 运用刑法解释理论证明抢帽子交易实质上符合操纵证券、期货市场的刑法属性，意味着这种刑法未予明示的行为类型与连续交易、约定交易、自我交易等刑法明示的价量操纵类型一样具备市场操纵的犯罪性质，操纵证券、期货市场罪“兜底条款”应当规制抢帽子交易行为，但刑法介入度必须予以限制。这不仅是因为“兜底条款”立法上的模糊性与不确定性决定了其在司法上应当更为谨慎与严格，更重要的是，证券期货市场的特征决定了刑法介入理应秉持克制的理念。 证券期货市场本身就具有投资与投机相结合的特征，需要以一定自由、宽松的环境为存在条件。刑法过度介入可能扼杀证券期货市场生存与发展的条件。{38}投机是证券期货市场中最富效率的风险承担主体与流动性来源。投机对于期货市场尤为重要，因为各类期货市场中的投机交易在追逐利益的同时深化了资本配置的多样化发展，客观上实现了风险承担与流动性供应的重要功能。{39}投机者是独立探索证券期货产品供求关系的群体。投机交易促使证券期货价格沿着独立信息所指向的位置运行。但是，如果操纵证券、期货市场罪“兜底条款”等刑法规定充分介入证券期货市场，就有可能实质性地限制投机者作为风险承担者参与证券期货市场的深度与广度，导致证券期货市场风险承担与流动性不充分，最终伤害市场价格发现与资本优化配置的基本功能。以期货交易为例，商品期货市场上的制造、仓储、消费环节以及金融期货市场上的套期保值交易者，都依赖于经过充分竞争的价格指导其交易策略，故期货价格所包含的信息含量越丰富，价格的指导性就越强。投机交易代表了一种独立发现价格信息的市场力量，充分地补充了市场信息，客观上提升了期货价格的指导性。严格、模糊且不确定的操纵证券、期货市场罪“兜底条款”一旦确立了积极规制市场操纵犯罪的定位，将会明显遏制投机交易，降低期货市场独立信息的攫取与流转，进而影响期货价格形成的准确性与资源配置的效率性。在资本市场全球化交互背景下，证券期货市场之间的竞争日益深化，具有扩张性风险的操纵证券、期货市场罪“兜底条款”会弱化本国证券期货市场机制的发挥，不利于其参与国际竞争。正因为如此，在刑事司法实践中，我们要树立一种限制适用操纵证券、期货市场罪“兜底条款”的理念，即从证券期货市场本身的特点和要求出发，严格限定操纵证券、期货市场罪的归责范围。对于不属于刑法明示的操纵类型，只能将其中严重扰乱证券期货市场机制、严重侵犯投资者合法权益、获取操纵暴利的行为，以操纵证券、期货市场罪“兜底条款”定罪处罚。 对于以何种法律形式确认抢帽子交易构成操纵证券、期货市场罪，以何种法律依据认定此类刑事案件，我国刑事法治实践有三种路径可供选择：①直接在首例案件中适用“兜底条款”，以生效判决的形式确认抢帽子交易的操纵犯罪性质，以此作为今后判决的标杆，或者据此制定司法解释细化操作标准；②通过立法解释明确“兜底条款”的内涵与外延，将抢帽子交易纳入其归责范围；③通过司法解释明确抢帽子交易的操纵属性，以此作为司法判断的依据。 通过判决直接适用操纵证券、期货市场罪“兜底条款”确认抢帽子交易的操纵犯罪性质，可以立即解决现实个案问题。实践中的代表性意见认为，在我国刑事司法领域，抢帽子交易构成操纵证券市场罪没有清晰可依的案例作为参照，首例案件的定罪量刑对未来类似案件的判决有标杆和启示作用。{40}然而，操纵证券期货犯罪“兜底条款”的人罪性解释，是将原本没有被认为是犯罪、刑事司法实践对之完全陌生、证券期货监管机构长期未予正式确认违法{41}的行为纳入刑法规制领域。在法律争议极大的首例案件中，直接根据“兜底条款”对抢帽子交易以操纵证券、期货市场罪定罪量刑，实际就是在刑法规范禁止犯罪宣示不明确的状态下追究行为人的刑事责任。这种刑事司法实践路径存在与罪刑法定原则相抵触的显著风险。法律规定的明确性是罪刑法定原则基本内容之一，即刑法条文必须用清晰的文字表述确切的意思，应当避免含糊与不确定，保证一般公民可以根据刑法规定准确预测自己行为的后果。对于没实施刑法规定的犯罪行为的人，法律保障其不受刑罚处罚。{42}而我国查处首例抢帽子交易案件之前，相关证券期货法律法规尚未对这种行为的构成要件及其市场操纵的违法性质予以明确规定，行为人显然无法根据《刑法》第182条操纵证券、期货市场罪“兜底条款”预测自己的行为可能招致的刑事法律后果。此时，刑法应当按照罪刑法定原则，从有利于被告人的精神出发，保障其不受难以预期行为后果的刑法规定的处罚。此外，按照正当程序形成的判决，其应有的法律效力固然不容撼动，但在判例未成为我国正式法律渊源且司法精英群体未成型的情况下，尚不具备通过个案判决解释刑法“兜底条款”并以此引导今后判决、指导司法解释制定的现实条件。 全国人大常委会基于明确刑法条文具体含义而制定的立法解释具有权威的宪法基础。刑法理论研究在面对疑难刑法解释问题时的终极诉求通常指向立法解释。例如，有学者认为，应当建议有关部门以立法解释形式明确规定“抢帽子”交易等行为属于操纵证券市场罪的行为方式。{43}但是，立法解释显然是触发几率极低且适用成本极高的正式法律解释机制。呼吁立法解释明确抢帽子交易的刑法属性，以此填充操纵证券、期货市场罪“兜底条款”的内容，不仅忽略了我国立法解释权的运行成本，而且难以契合实际——我国刑法规定了众多“兜底条款”，仅有极少数通过立法解释予以明确，直接以立法解释的形式规定操纵证券、期货市场罪“兜底条款”的归责范围，并不具有合理性。 笔者认为，优先选择司法解释填充操纵证券、期货市场罪“兜底条款”的具体内容是一种合法性与效率性兼备的法治实践路径。刑法司法解释是对刑事司法实践中具体应用法律问题的解释。刑法“兜底条款”的适用，本身就是从立法原意角度理解法律规定，属于司法解释的权限范围，不存在司法解释越位造法的问题。刑法司法解释是相对灵敏的反应机制，能够及时应对现实的司法实践难题。同时，刑法司法解释对于其所解释的条文实施后而自己生效前的案件不能予以适用。司法解释的溯及力以从旧兼从轻原则为准，即刑法司法解释对其生效前的行为没有溯及力，但如果刑法司法解释的规定更有利于被告人的，则有溯及力。{44}刑法司法解释将抢帽子交易规定为操纵证券、期货市场罪的行为类型，是在本罪“兜底条款”归责范围不明的情况下，对这种本身存有一定抽象性和模糊性的刑法条文进行的人罪性解释。对于司法解释实施之前的抢帽子交易被告人而言，显属于不利解释，故其不应具有溯及力。刑法“兜底条款”是在保持规范稳定的同时提升刑法对社会现实的适应性与前瞻性，但这种效果实现的代价是刑法条文明确性的折损。司法解释根据证券期货市场操纵手法的发展，将具有严重社会危害性的新型操纵行为纳入刑法规制范围，只能对其实施后的行为产生效力。 2010年最高人民检察院、公安部《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》（以下简称《追诉标准二》）首次以经济犯罪立案标准的形式对“以其他方法操纵证券、期货市场”的具体内容进行了填充。根据《追诉标准二》第39条的规定，证券公司、证券投资咨询机构、专业中介机构或者从业人员，违背有关从业禁止的规定，买卖或者持有相关证券，通过对证券或者其发行人、上市公司作出公开评价、预测或者投资建议，在该证券的交易中谋取利益，情节严重的，应当以涉嫌操纵证券、期货市场罪予以立案追诉。对于此类刑事案件追诉标准是否属于司法解释，刑法理论上一直存在争议。笔者认为，即使肯定追诉标准属于司法解释，首先必须受到溯及力制约，其时间效力范围只能覆盖实施之后的行为。其次，追诉标准只是启动刑事程序追究进行立案侦查的标准而非定罪量刑标准，对于犯罪性质与数额的认定不具有最终决定性。因此，司法实践以操纵证券、期货市场罪“兜底条款”追究抢帽子交易行为的刑事责任，应当以规定这种行为类型的定罪量刑标准且受到溯及力制约的司法解释为规范基础。 抢帽子交易作为操纵证券、期货市场犯罪的“其他方法”，其行为构成必须进行合理的要素配置，并注重抢帽子交易违法与犯罪之间的界限划分。对于抢帽子交易操纵违法，符合以下要素即可予以认定：①行为主体是证券期货公司、证券期货投资咨询机构、专业中介机构及其从业人员；②对相关证券及其发行人、相关期货合约及其标的金融产品公开进行评价、预测或发布投资建议；③在公开进行评价、预测或发布投资建议前买卖或持有相关证券、期货合约；④通过公开评价、预测或投资建议，在相关证券、期货合约交易中谋取利益。抢帽子交易操纵犯罪则应对上述构成要素的进行限制性理解或提高量化标准。 抢帽子交易属于信息型市场操纵，其核心在于，通过未披露利益冲突的投资咨询意见诱使投资者按照行为人的预期进行资本配置。投资咨询意见本身是否具有虚假性或误导性，并不影响抢帽子交易操纵违法性质的认定。但是，在抢帽子交易操纵犯罪的认定过程中，必须将利用具有客观依据但未披露利益冲突的投资咨询意见操纵市场的行为排除在外。行为人发布符合证券期货市场供求关系的投资咨询信息，即使市场投资者受到信息影响力的控制而从事相关交易，毕竟是客观上符合市场价格机制的投资行为。此时，抢帽子交易操纵的违法性主要建筑于违规不披露利益冲突信息，其目的主要是为了加速形成符合市场基本面及其规律的交易价格或交易量并使操纵者快速获取利益，没有或较小损害投资者的利益。行为人编造并散布完全没有客观依据的虚假性或误导性投资咨询意见，利用在投资咨询行业的影响力欺诈客户或市场投资者，诱使其从事完全没有合理市场依据的资本配置，不仅充分暴露了行为人欺诈市场的主观恶性，而且对投资者利益造成重大实际损害，相对于单纯利益冲突的抢帽子交易，其情节明显更为严重。因此，在事实上能够显著区分社会危害与主观恶性的情况下，证券期货犯罪刑法规范有必要坚守适度性介入理念，仅对最严重的一部分抢帽子交易操纵行为予以刑事处罚。 抢帽子交易操纵构成违法或犯罪均应以实际获取利益为前提。行为人利用发布投资咨询意见从事相关证券期货交易却未获利，说明其没有对市场形成操纵，不能以反操纵法律规定进行评价。从犯罪的角度进行具体分析——操纵证券、期货市场罪的社会危害表现为扰乱市场机制与侵害投资者权益，价量操纵侧重于前者，诸如抢帽子交易等资本操纵侧重于后者。证券期货市场机制遭受侵害，能够在本罪明示的操纵（影响）“证券、期货交易价格或者证券、期货交易量”的构成要素中予以评价。投资者权益的侵害则无法在本罪构成要素中予以直接评价，只能通过民事诉讼予以解决。操纵证券、期货市场刑事程序解决的，并非投资者损害赔偿问题，而是被告人刑事责任问题。即使将被害人损失作为重要的量刑情节，基于证券期货市场投资者高度分散的现实，刑事程序仅能对投资者损害进行概括评价。不过，投资者权益损害可以在操纵实际获利要素中予以间接评价。因为针对特定证券期货产品所进行的资本竞争属于零和博弈，{45}诸如抢帽子交易等资本操纵者获取的利益可以视为投资者遭受的损失。{46}抢帽子交易没有获取利益可以反向推断证券期货市场没有按照抢帽子交易者的预期进行变化，投资者的资本配置行为没有显著地受到相关投资咨询意见的影响，市场操纵社会危害的性质与程度便难以界定与评估。没有获取利益的抢帽子交易者所从事的证券期货交易，实际上成为了提供市场流动性的投机行为；发布投资咨询意见时隐瞒利益冲突的，可以通过反虚假陈述法律规定予以规制；向市场发布重大虚假信息，造成投资者重大损失或市场波动等严重后果的，应以编造并传播证券、期货虚假信息罪论处。应当看到，根据我国《刑法》第181条及《追诉标准二》的规定，编造并且传播影响证券、期货交易的虚假信息，扰乱证券、期货交易市场，应立案追诉的标准，除有达到一定数额的获利或者避免损失、造成投资者直接经济损失等要求外，如果达到致使交易价格和交易量异常波动、多次编造并且传播影响证券期货交易的虚假信息以及造成其他严重后果等程度，也可以构成编造并传播证券、期货虚假信息罪。笔者认为，从刑法理论上分析，行为人实施编造并传播证券、期货交易虚假信息犯罪行为，引起证券、期货市场的波动，再通过实施相关证券、期货交易从中获利或规避损失，实际上是以编造并传播虚假信息的手段实现操纵证券、期货市场并从中牟利的目的。也即行为人的“编造并传播”行为与“操纵”行为具有牵连关系。在司法实践中，这类案件应该按刑法理论上的牵连犯原则处理，即根据“从一重罪处断”的原则，对行为人以操纵证券、期货市场罪定罪处罚。{47}所以，综上分析，没有实际获利的抢帽子交易不应构成操纵证券、期货市场罪。同时，抢帽子交易操纵的定罪标准不仅应当在获利数额层面明显高于违法，而且有必要附加其他严重情节的限制，例如，引发大规模证券集团诉讼、关联诉讼等，从而进一步突出证券期货违法与犯罪的界限。 六、结论 操纵证券、期货市场违法犯罪行为的新型化发展趋势，凸显我国《刑法》第182条明示的操纵证券、期货市场犯罪类型难以充分应对实践挑战。操纵证券、期货市场罪业已历经多次刑法修正，继续频繁通过修改法条的方式逐步将抢帽子交易等新型操纵市场犯罪纳入刑法规制范围，成本过高且周期过长。深入探究操纵证券、期货市场罪实质内涵，通过司法解释对《刑法》第182条“兜底条款”具体内容进行符合罪刑法定原则的填充，既可保持证券期货犯罪刑法条文的相对稳定，也能对新型操纵市场违法犯罪行为进行有效的规范震慑。 全球主要证券期货市场法律监管体系以不同的规范形式将抢帽子交易规定为市场操纵犯罪。这对我国刑法全面理解抢帽子交易的运作机理、操纵证券、期货市场罪的实质、证券期货犯罪刑法规制的国际标准，具有重大的参考价值，也为启动“兜底条款”评价抢帽子交易提供了有益的必要性论证。价量操纵并非操纵证券、期货市场罪实质内涵的全部内容。证券期货市场是金融商品与资本两者要素的有机结合，操纵证券期货交易价格或交易量仅是市场操纵的违法类型之一，资本操纵同样是一种独立的市场操纵类型。价量操纵通过实施交易行为直接作用于证券期货商品进而控制其交易价格或交易量；资本操纵通过发布虚假信号直接作用于市场投资者进而影响其资本配置策略与行为。这不仅是分析抢帽子交易刑法属性、解释“兜底条款”的前提，也是深入理解价量操纵本质、市场操纵范围的理论开拓。操纵证券、期货市场罪“兜底条款”同质性解释规则的分析结论是，抢帽子交易不具有刑法明示行为类型价量操纵的共同特征，但与资本操纵的运作机理完全契合，具有操纵证券、期货市场的犯罪实质，应当纳入“兜底条款”进行刑事归责。司法解释具体规定抢帽子交易操纵的定罪量刑标准时，应予从严把握，准确划分违法与犯罪的界限，限制“兜底条款”的归责范围。 注释: {1}典型案例：①邓晓波、邓悉源操纵证券市场案[中国证监会行政处罚决定书（2011）4号]；邓晓波、邓悉源均系具有证券投资咨询资格的人员。2008年1月至7月期间，二人共同采用“先买入股票，再推荐股票，后卖出股票”的行为模式谋求获利。邓晓波交易二人共同推荐的“美都控股”等20只股票，最终亏损1859929.42元；邓悉源交易二人共同推荐的“万家乐”等27只股票，最终亏损2478379.46元；②武汉新兰德、朱汉东、陈杰操纵证券市场案[中国证监会行政处罚决定书（2008）44号]。2007年1月至4月，证券投资咨询机构武汉新兰德董事长兼总经理朱汉东与陈杰采取特定合作模式，即朱汉东先向陈杰提供市场热点板块股票投资组合，陈杰买入相关个股，之后朱汉东通过“金融界”网站向市场公开推荐陈杰事先已买入的相关个股，对该个股走势进行公开评价和预测，陈杰则在公开推荐后的第一个交易日卖出该个股。期间，陈杰共买卖“东风汽车”、“首钢股份”、“西藏发展”、“广东甘化”等股票37次。武汉新兰德非法获利735万元；③汪建中操纵证券市场案[中国证监会行政处罚决定书（2008）42号]。北京首放是一家具备证券投资咨询业务资格的证券投资咨询机构。汪建中是该公司控股股东，并任执行董事、经理。2007年1月至2008年5月间，北京首放向社会公众发布咨询报告，在此之前，汪建中利用其实际控制的账户买入咨询报告推荐的证券，并在咨询报告向社会公众发布后卖出该种证券。汪建中以上述方式买卖38只股票和权证，买入证券金额累计5260460467.75元，卖出金额累计5386218067.25元，买卖证券行为合计55次，累计净获利125757599.50元。 {2}翟兰云、陆昊：“股市‘黑嘴’汪建中一审获刑七年”，《检察日报》2011年8月4日第1版。 {3}参见王崇青：“‘抢帽子’交易的刑法性质探析——以汪建中操纵证券市场案为视角”，《政治与法律》2011年第1期。 {4}何荣功，“刑法‘兜底条款’的适用与‘抢帽子交易’”，《法学》2011年第6期。 {5}白建军：“坚硬的理论，弹性的规则——罪刑法定研究”，《北京大学学报（哲学社会科学版）》2008年第6期。 {6}同上注。 {7}参见阴建峰、万育：“略论非法经营罪堵截条款之界限”，《中国检察官》2011年第2期；张艳丹、马渊杰：“经济刑法中的兜底规定初探”，《法学杂志》2010年第9期。 {8}刘宪权：《证券期货犯罪理论与实务》，商务印书馆2005年版，页448。 {9}丁华宇：“刑法中的兜底性条款探析”，《黑龙江省政法管理干部学院学报》2009年第4期。 {10}参见高基生：“德国最高法院‘抢帽子交易’案的判决及其启示”，《证券市场导报》2006年第9期；刘博：“完善操纵证券市场罪兜底条款的追诉标准”，《人民检察》2010年第16期；王崇青，见前注〔3〕；何荣功，见前注〔4〕。 {11} Wertpapierhandelsgesetz - WpHG §20 a Verbot der Marktmanipulation （1）. {12} WpHG §38 Strafvorschriften （2）. {13} WpHG §20 a Verbot der Marktmanipulation （5）. {14} Marktmanipulations — Konkretisierungsverordnung — MaKon V §4 Sonstige Tauschungshandlungen （2）. {15}MaKonV §8 Kriterien. {16}15 U. S. C.§78 j（b）（2007）. {17}15 U. S. C.§78 i（a）（2007）. {18}15 U. S. C.§78 ff（a）（2007）. {19} Wall Street Reform and Consumer Protection Act §753. {20}1999年起，美林集团研究部门中的全球网络行业分析组定期发布误导性的网络股投资咨询意见。布罗切特系该小组负责人，其于2000年被评为华尔街排名第一的网络及电子商务行业研究员。全球网络行业分析组中的部分分析师同时担任相关网络公司证券发行的财务顾问。美林集团发布的相关证券评级意见，既不反映上市公司的真实财务情况，也不披露利益冲突信息。为了维持或提升美林集团投资银行业务，控制相关网络公司股票发行价格保持在一定的水平，全球网络行业分析组编造了大量误导性的评级意见以及客观性与独立性严重缺失的网络股研究报告。2003年，布罗切特被处以终身市场禁入以及400万美元罚款。参见 Christopher Lucas, “The Triangle Shirtwaist Fire and The Merrill Lynch Analyst Ratings Scandal： Legislative and Prosecutorial Responses to Corporate Malfeasance”，1 Brooklyn Journal of Corporate, Financial & Commercial Law 449（2007）. {21}1999年末，美国电话电报公司（AT&T）分拆无线业务独立进行首次公开发行。为了维持股价，AT&T董事请托所罗门美邦电信行业明星研究员格拉布曼调整AT&T证券评级。格拉布曼便将原来的“中性”评级调整为“买入”，从而帮助所罗门美邦从AT&T获取大量投资银行业务。2003年，所罗门美邦被处以3亿美元罚款；格拉布曼被处以终身市场禁入以及1500万美元罚款。参见Vincent Di Lorenzo，“Does The Law Encourage Unethical Conduct in The Securities Industry?”，11 Fordham Journal of Corporate & Financial Law 765（2006）. {22}Directive 2003/6/EC of The European Parliament and of The Council of 28 January 2003 on Insider Dealing and Market Manipulation （Market Abuse），Article 1（2）. {23}例如，意大利《金融市场法》第181至187条规定，市场操纵是通过传播虚假信息、实施虚假交易或其他方式对证券价格产生重大影响的行为；构成市场操纵犯罪，处以3年以下监禁，罚金，或两者并处。英国《金融服务与市场法》第118条（2）款（c）项规定，理性的金融市场参与者认为相关行为扰乱市场投资秩序的，构成市场滥用；构成犯罪的，处以7年以下有期徒刑，罚金，或两者并处。葡萄牙《证券法》第379条规定，传播虚假、不完整、夸张或误导的信息，或者从事虚假交易，或者以其他欺诈方法妨碍金融市场（包括柜台交易市场）发挥正常功能的，构成市场操纵；构成犯罪的，处以3年以下监禁或罚金。参见IOSCO，Investigating and Prosecuting Market Manipulation, Report of the Technical Committee of the International Organization of Securities Commissions，May 2000； Financial Services and Markets Act 2000§118。 {24}何荣功，见前注〔4〕。 {25}王崇青，见前注〔3〕。 {26}由于操纵证券、期货市场罪的主体与主观要件不影响本部分的法条结构论证，基于行文简洁考虑，对之省略分析。 {27}参见刘树德、喻海松：“从法治的立场解读《刑法修正案》（六）”，《中国审判》2006年第6期。 {28}参见俞和明：“刑法中的操纵市场行为——兼议《证券法》相关条文的修改”，《金融法苑》2005年第6期。 {29}参见何泽宏：“解读《刑法修正案（六）》”，《现代法学》2006年第6期。 {30} Anthony T. Kronman，Richard A. Posner，The Economics of Contract Law，Little，Brown & Company，1979，p.2. {31}参见 Andre Moliere，Investor Behavior： Patterns and Pitfalls, Nova Science Pub. Inc，2011； Richard Lehman, Far from Random： Using Investor Behavior and Trend Analysis to Forecast Market Movement， John Wiley，Sons，2010； Hendrik S. Houthakker Peter J. Williamson，The Economics of Financial Markets，Oxford University Press，1996，pp.141—320. {32}Directive 2003/6/EC of The European Parliament and of The Council of 28 January 2003 on Insider Dealing and Market Manipulation （Market Abuse），Article 8； Commission Regulation （EC） No 2273/2003 of 22 December 2003 implementing Directive 2003/6/EC of the European Parliament and of the Council as regards exemptions for buy—back programmes and stabilisation of financial instruments. {33}王崇青，见前注〔3〕。 {34}参见刘宪权：“操纵证券、期货交易价格罪行为方式之解读”，《法商研究》2005年第1期。 {35}此时，行为实际上已经转变为通过连续交易、约定交易、自我交易等交易型操纵的方式控制证券期货交易价格或交易量，同时以散布利益冲突投资咨询意见配合相关交易，在性质上应属价量操纵。 {36}邓子滨：《刑事法中的推定》，中国人民公安大学出版社2003年版，页116。 {37}Michael H. Graham, “Burden of Proof and Presumptions in Criminal Cases”，44 Criminal Law Bulletin 1（2009）. {38}刘宪权：“证券、期货犯罪的刑事立法及其完善”，《法学》2004年第5期。 {39}Robert W. Kolb James A. Overdahl, Understanding Futures Markets，Wiley — Blackwell，2006, p.6. {40}参见李松、黄洁、徐伟伦：“股市黑嘴第一案或将成为立法风向标”，《法制日报》2010年10月28日第4版；孙维晨：“‘股市黑嘴第一案’一审宣判”，《中国经济周刊》2011年第32期。 {41}2011年先后施行的中国证监会《证券投资顾问业务暂行规定》（证监会公告[2010]27号）、《发布证券研究报告暂行规定》（证监会公告[2010]28号）、《期货公司期货投资咨询业务试行办法》（证监会令第70号），正式规定了利用证券期货投资咨询意见操纵市场行为的违法性质。在此之前，2007年中国证监会《证券市场操纵行为认定指引（试行）》（证监稽查字[2007]1号）第35条至第37条明确规定了抢帽子交易操纵的构成要件，但由于该指引属于证监会内部文件，不能作为确定抢帽子交易行为具有操纵属性的规范依据。 {42}参见刘宪权：“论罪刑法定原则的内容及其基本精神”，《法学》2006年第12期。 {43}王崇青，见前注〔3〕。 {44}刘宪权：“我国刑事司法解释时间效力的再思考”，《法学》2002年第2期。 {45}零和博弈是指参与博弈的各方，在严格竞争下，一方的收益必然意味着另一方的损失，博弈各方的收益和损失相加总和永远为“零”。参见 Samuel Bowles, Microeconomics： Behavior, Institutions, and Evolution, Princeton University Press，2004，pp.35—38. {46}在交易成本为零且不存在外部性介入的模拟环境下，资本操纵者的获利与投资者损失之间正负相抵为零。现实证券期货市场不存在理论上模拟的环境，但两者在数量值上仍可视为相当。 {47}有必要指出的是，我国《刑法》将编造并传播证券、期货交易虚假信息罪规定为独立的罪名固然有其合理性的一面。然而，尽管世界各国和地区有关法律虽然对于编造并传播证券、期货交易虚假信息的行为都强调要加以处罚，但大多将这种行为归入市场操纵犯罪或市场滥用犯罪（Market Abuse）之中。我国司法实践中也极少认定和处理编造并传播证券、期货交易虚假信息犯罪案件。为了简化刑法条文并有利于司法实际操作，从完善刑法规定的角度来看，将编造并传播证券、期货交易虚假信息罪归入操纵证券、期货市场罪中显得更为合理。 出处:《中外法学》
240331
新划词创建
确定
刘宪权
四、操纵证券、期货市场罪实质内涵的探究：抢帽子交易操纵属性规范论证
我国刑法理论倾向于从操纵证券、期货市场罪明确规定的行为类型中，探索本罪“兜底条款”实质方面的同等性价值，从而为判断抢帽子交易是否构成操纵证券、期货市场罪提供理论支撑。例如，有观点认为，刑法“兜底条款”的认定，必须通过与同一条文明确规定的行为类型进行比照，确定其具有相同或者类似的价值。{24}更为具体的意见指出，操纵证券、期货市场罪明确列举的连续买卖、合谋买卖、自我买卖等三种行为类型的共同性特征在于，故意通过欺诈性手段致使证券交易价格异常或形成虚拟的价格水平，或者致使证券交易量异常或形成虚拟的交易量水平；“兜底条款”实质内涵应以此同质性特征为限。{25}但是，由于上述意见未在深入解构操纵证券、期货市场罪刑法规范和全面把握该罪特质的基础上分析“兜底条款”隐含的同质性特征，故其适用的解释规则与最终的法律观点并不正确。
笔者认为，操纵证券、期货市场罪的实质内容与规范结构相对特殊，本罪实质内涵并不直接等同于明示行为类型的共同内容，“兜底条款”的同质性特征不能按照一般解释规则予以归纳，即操纵证券、期货市场罪“兜底条款”的同质性特征不能直接或表象性地受制于明示法律类型，同质性信息必须从本罪的行为类型与实质内涵两方面予以获取与检验。只有这样才能确保对操纵证券、期货市场罪及其“兜底条款”的全面理解。
对《刑法》第182条操纵证券、期货市场罪的罪状进行结构性分析，可将本罪的客观结构{26}分拆为三大要素：一是行为类型：①联合（连续）交易，操纵证券、期货交易价格或交易量；②约定交易，影响证券、期货交易价格或交易量；③自我交易，影响证券、期货交易价格或交易量；④其他操纵方法。二是行为性质：操纵证券、期货市场。三是可罚性条件：情节严重。在对操纵证券、期货市场罪进行细致的罪状解构与逻辑分析后，我们发现，《刑法》第182条明示行为类型的同质性特征是价量操纵（操纵交易价格或交易量），而操纵证券、期货市场罪的实质是市场操纵，两者不是直接等同关系，而是不同结构层次下的实体特征抽象。
然而，对于价量操纵与市场操纵之间的逻辑关系问题，刑法理论在对《刑法修正案（六）》修改操纵证券、期货市场罪的解读与探讨阶段形成如下共识：《刑法》原操纵证券、期货交易价格罪的构成要件存在较大缺陷，操纵证券期货交易量行为的社会危害性并不亚于操纵证券期货交易价格的行为，《刑法》将前者规定为犯罪是对操纵证券期货市场犯罪的重大完善；{27}证券价格只是证券市场的表现之一，市场还表现为交易量；{28}操纵证券、期货市场包括操纵价格与操纵交易量两种形式。{29}上述理论共识实际上就是将市场操纵等同为价量操纵。
对此，笔者不敢苟同。操纵证券、期货市场罪的行为类型、行为性质、可罚性条件之间应是层进式法律逻辑关系，三大要素各自发挥不同的规范判断功能。行为类型具体规定操纵的行为模式，是操纵证券、期货市场犯罪行为的违法类型。行为性质是对操纵类型刑法性质的法律评价，符合行为类型全部特征的行为被法律推定为具有操纵证券、期货市场的犯罪性质，但允许行为人提出证据证明涉案的证券期货交易行为系许可的市场操作等阻却市场操纵性质的抗辩事由。可罚性条件是对操纵证券、期货市场犯罪行为的罪量限定，将不具有严重社会危害的操纵证券、期货市场行为排除在犯罪圈之外。所以，价量操纵是《刑法》第182条明示行为类型的共同特征，系市场操纵的推定基础而非其全部实体内容。从刑法规范逻辑角度分析，价量操纵是违法类型，所以其能够推导出市场操纵，但决不能就此臆断市场操纵就是价量操纵，或市场操纵只有价量操纵一种违法类型。在刑法理论上对市场操纵与价量操纵直接进行等同解释，不仅是对证券期货市场的表面性理解，而且缺乏对操纵证券、期货市场罪犯罪构成的逻辑化诠释。
证券期货市场是各种有价证券、期货合约等金融商品供求关系的总和。从这一表象性定义出发，证券期货市场就是金融商品的交易价格与交易量，操纵市场就是操纵价量。但是，如果从功能性内涵的角度解析证券期货市场，就会发现上述理解仅认识到了证券期货市场中的商品要素，忽略了另一核心要素——资本。根据法律经济学理论的经典分析，市场是提供双赢交易机会的场所，通过资源优化配置实现社会福利最大化。{30}证券期货市场实际上就是通过金融商品交易价格与交易量的变动引导资本流动，从而实现资本合理配置的机制。探究证券期货市场功能性内涵的价值在于发现金融商品要素（证券期货交易价格与交易量）之外的资本要素（资本的流动与配置）。资本对金融商品的定价与配置是资本持有者的决策与行为，即投资者判断市场状况后对资本进行处分。资本要素体现的是投资者的行为状态。在证券期货市场中，金融商品要素与资本要素相互影响——证券期货交易价格与交易量的变动方向及其量度，释放市场信号，投资者通过资本投入与撤离配置资源；投资者决策与行动下的资本流动反作用于市场，影响证券期货的定价与交易量。代表金融商品要素的证券期货交易价格与交易量是证券期货市场的显性部分，由于其依托于有形的证券期货标的，可以从外部直观审视。代表资本要素的投资者行为是支撑或者推动证券期货交易价格与交易量的基础力量，是证券期货市场隐性部分。虽然金融理论已经对投资者行为对证券期货交易价格的影响及其与资本市场之间的关系进行了深度分析，{31}但由于法律理论缺少量化评价工具，在难以统一观察与评价投资者行为的情况下，往往忽略证券期货市场中的资本要素。所以，从动态的角度考察，价量操纵是市场操纵的一种行为类型，其通过直接控制证券期货交易价格或交易量的方式，使真实市场信号发生扭曲，形成人为制造的信号，诱使资本市场投资者从事相应资本运作，达到市场操纵。同时，不能遗漏的是，资本操纵亦属一种独立的市场操纵类型，其通过控制、误导投资者的资本决策与行为，阻碍市场资本自由发现价格或投资规模，同样达到市场操纵的效果。只是我国现行《证券法》以及《刑法》将价量操纵明确规定为操纵证券、期货市场违法犯罪类型，而未对“殊路同归”的资本操纵进行明示的法律禁止。
市场操纵与价量操纵的等同化理解还存在操纵证券、期货市场罪犯罪构成逻辑结构认识偏差问题。操纵证券、期货市场罪的犯罪构成并非平面的主客观要件堆砌，而是内含着一个“行为类型—行为性质—处罚条件”的层进式证明结构。（作为行为类型的）价量操纵之所以不能等同而只能推定（作为行为性质的）市场操纵，根本原因在于证券期货市场中存在着许可的市场操作的概念。所谓许可的市场操作，是指证券发行人、证券发行人控股股东或其他市场参与者按照法律法规规定或监管机构许可进行的证券回购、履行法定或约定义务、稳定价格等交易行为。我国及国际证券期货市场监管规范体系均对许可的市场操作及其非市场操纵的法律性质进行了规定。例如，根据我国证监会2005年《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》、2008年《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》的规定，上市公司按照证监会规定的程序、信息披露规则、交易方式等进行股份回购，不构成操纵证券市场。欧盟《市场滥用指令》、《股份回购与金融工具稳定规章》明确规定，根据欧盟相关规则的程序要求实施证券回购、稳定金融工具交易价格等不构成市场操纵。{32}许可的市场操作主要是证券发行人或其控股股东等基于履行可转债义务、雇员股权参与计划、向市场提供积极信号等法律规定或监管机构认可的目的，交易自己证券的行为，即使控制了相关证券的交易价格或者占据了当时市场的主要交易量，表面上符合价量操纵特征，但由于严格按照信息披露制度执行交易，进而不属于市场操纵。我国刑法理论对市场操纵与价量操纵进行等同化解释，不仅在规范形式上剔除了许可的市场操作在操纵证券、期货市场罪犯罪构成中的体系性位置，而且在实质上剥夺了行为人抗辩其事实上的价量操纵不构成法律上的市场操纵的权利。
所以，价量操纵是法律推定市场操纵的基础，市场操纵并不等同于、局限于价量操纵，资本操纵也是市场操纵的行为类型。在此基础上，便能进一步开展操纵证券、期货市场罪“兜底条款”实质内涵的解释。
实践中将一种刑法条文没有明示的操纵证券、期货市场行为方式纳入本罪的“兜底条款”进行归责，存在两种法律论证路径：①该种行为能够被直接解释为价量操纵；②该种行为能够被实质解释为市场操纵。对于抢帽子交易是否属于“以其他方法操纵证券、期货市场”，我国刑法理论中，有观点试图从第一种路径，即“兜底条款”与价量操纵完全对接的角度得出肯定性结论：抢帽子交易是通过发布证券投资咨询报告影响投资者的投资行为，进而影响证券交易价格和证券交易量。故抢帽子交易是以欺诈手段影响证券、期货交易价格或者交易量，符合刑法明示的价量操纵行为类型的构成要素，应当以操纵证券、期货市场罪定性。{33}笔者认为，如果能够证明抢帽子交易是通过操纵证券、期货交易价格或交易量的方式实现市场操纵，则显然应当认定其属于“以其他方法操纵证券、期货市场”。但问题在于抢帽子交易与价量操纵的运作机理完全不同，因而不能直接解释为价量操纵，当然也就无法通过第一种路径纳入“兜底条款”予以归责。
纵观联合（连续）交易、约定交易、自我交易等价量操纵行为类型，本质上都是通过扭曲市场真实供求关系的交易行为，人为地控制证券、期货交易价格或交易量，这是抢帽子交易所不具备的特征。具体而言，联合交易是两个以上行为人合谋在某一时段内一起买入或卖出某种证券、期货合约；连续交易是行为人单独或两个以上行为人合谋在某一时段内连续买卖某种证券、期货合约；约定交易是行为人与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券、期货交易；自我交易是在自己实际控制的账户之间进行证券、期货交易。{34}从价量操纵行为类型的特点分析，联合交易与连续交易是集中资金、信息等资源优势的交易行为，控制证券期货交易价格或者人为制造证券期货交易量；约定交易与自我交易属于不转移证券以及资金产权的虚假交易，人为制造不反应证券期货正常供求关系的虚假价格或者虚假交易量。在价量操纵中，行为人的证券期货交易（行为手段）与相关证券期货产品交易价格或交易量（行为结果）之间存在因果关系；交易行为占同期交易量的比例可以被准确统计；在交易行为的资金与证券期货产品动向被相关证据准确固定的基础上，交易行为与交易价格的关联度完全可以通过数量金融工具予以计算与认定。交易行为与交易价格（量）之间的因果关系奠定了联合（连续）交易、约定交易、自我交易等行为的责任基础。
抢帽子交易中的“交易”并不直接与相关证券、期货合约的交易价格或交易量发生操纵与被操纵的因果关系。因为抢帽子交易中的“交易”是证券期货投资咨询意见公开之前的建仓行为与公开之后的平仓行为。抢帽子交易者买卖行为的量，通常不会达到相关证券、期货合约同期总成交量的显著比例，其买卖行为对证券、期货合约交易价格变动的关联度亦不显著。同时，抢帽子交易中的发布证券期货投资咨询意见行为，并非直接作用于证券期货交易价格与交易量，而是通过公布投资咨询意见影响资本市场投资者的交易行为，进而引发相关证券期货交易价格或交易量达到一定水平。当然，抢帽子交易中的核心要素，即发布投资咨询意见，是影响证券期货交易价格或交易量变动的客观条件。根据刑法因果关系中的条件因果理论，两者之间存在因果关系。但这种理论上的因果关系并无实证依据与证据依托。因为在条件因果理论下，抢帽子交易与价量变动之间存在两层条件关系——投资咨询意见是受其影响的投资者从事交易的条件，受影响投资者的交易行为是价量变动的条件。正常情况下的证券期货市场是一个流动性高度分散的交易平台，基于证券投资咨询机构及其从业人员发布的隐瞒利益冲突的投资意见而从事相关证券期货交易的投资者数量、交易量、资金流向、交易价格分布等事实状况根本无法统计，这意味着，发布投资咨询意见行为与受到诱导的投资者交易行为之间的因果关系难以直接证明。不能排除同时期相关证券期货交易品种的部分市场参与者没有受到投资咨询意见的影响，按照正常的供求关系认识配置资本，这就进一步稀释了投资咨询意见对市场投资者的影响，故第一层条件因果是推定的。在受到投资咨询意见影响的投资者资本运作行为无法通过证据客观认定的情况下，所谓相关证券期货交易价格或交易量进而受到影响的论断更无从证明，故第二层条件因果同样也是推定的。因此，除非抢帽子交易者自身的交易行为产生价量操纵效应，{35}否则，抢帽子交易与价量操纵结果之间的因果关系即使成立，也是二次推定的结论。理论上认为，刑事司法推定的规则之一就是推定以一次为限，因为推定的基础事实必须是牢固的，二次推定的基础是推定的结论，导致最后的结论无法在刑事上被认为真实可靠。{36}同时，推定本身是一种对事实的盖然性判断，本不应在刑事程序中采纳，只是在基础事实与推断事实之间存在着充分且合理联系的极少数情况下，才允许适用刑事推定。{37}而在盖然性基础上再次推定，后次推定结论的盖然性成分将会呈现乘数效应，超越刑事证明标准对盖然性的容忍限度。抢帽子交易通过影响投资者行为进而影响证券期货交易价格或交易量的论断，充其量只是二次推定下的条件因果，不能成为刑事证明程序下的法律判断，故不能认定抢帽子交易具有价量操纵的类型化特征。
在市场操纵等同于价量操纵的刑法判断下，分析至此即可认为抢帽子交易不能纳入操纵证券、期货市场罪“兜底条款”予以归责。但是，正如上文所述，市场操纵内含着价量操纵与资本操纵两种行为类型。由此，笔者认为，我们既不能无视证券期货市场理论以及证券期货犯罪原理，强行认定抢帽子交易构成价量操纵，也不能在否定抢帽子交易价量操纵特征后直接认定其不构成市场操纵，而应当通过剖析抢帽子交易是否具有资本操纵的机理，进一步探究其是否符合市场操纵的实质内涵。
在证券期货市场中，价量操纵的机理表现为本人及其一致行动人实施的证券期货交易，作用于特定证券期货产品，控制交易价格或交易量。资本操纵的机理则是通过向市场传递信息，作用于市场投资者，控制其参与特定证券期货交易，即控制资本要素的配置。资本操纵包括以下要素：①目的。行为人意图通过操纵策略获取证券期货交易利益。例如，买入后诱导市场资本拉升金融工具价格后出货（做多型操纵）或卖空金融工具后诱导市场资本打压其价格后平仓（做空型操纵）；②手段。制作并向市场传递信息，主导或控制市场资本配置动向；③效果。受信息影响的资本市场投资者从事与该信息相关的证券期货交易；④因果关系。抽离行为人发布的信息，相关市场参与者不会从事与该信息有关的证券期货交易；⑤利益。行为人执行事先建构的交易策略从相关证券期货交易中获取利益。手段、效果、利益、因果关系等均为客观要素，是实现经济利益主观目的的内在逻辑。
抢帽子交易具体表现为，证券期货投资咨询机构及其从业人员提前建仓，随后通过报纸、杂志、网络等金融信息媒体针对已经建仓的相关证券、期货合约发表投资咨询意见，并向公众隐瞒证券期货交易事宜与投资咨询意见之间的利益冲突，同时实施相关证券期货交易行为并谋取利益。由于发布投资咨询意见的机构或从业人员对于市场具有一定影响力，很容易引发投资者按照投资咨询意见从事相关证券期货交易，从而导致相关证券期货交易品种的市场供求关系发生变化，最终使得上述证券期货投资咨询机构及从业人员通过平仓而获利。应当看到，抢帽子交易行为的具有严重的社会危害性，其对证券期货市场“三公”原则的破坏显而易见。特别是在抢帽子交易中，行为人编造并散布完全没有客观依据的虚假性或误导性投资咨询意见，利用其在投资咨询行业的影响力欺诈客户或市场投资者，诱使其进行完全没有合理市场依据的资本配置，这必然会严重侵害和破坏证券市场管理秩序，从而从根本上动摇了证券期货市场赖以生存的根基——“三公”原则。同时，抢帽子交易行为不仅充分暴露了行为人欺诈市场的主观恶性，而且明显反映了行为人欺骗误导投资者并对其合法权益造成了重大实际损害的客观后果。
当然，在司法实践中，对于抢帽子交易行为社会危害性的考察并非容易之事，在某种情况下，我们只能通过推论的方式进行：即可以根据相关基础事实推定投资咨询意见与投资者从事相关证券期货交易之间影响与被影响的因果关系。特别是，我们可以根据证券期货投资咨询机构或从业人员市场影响力、信息发布媒体数量及其影响范围、相关证券期货供求关系基本面有无发生明显变化等基础事实，推定或判断该投资咨询意见对于投资者行为是否产生重大影响。
综上所述，对照资本操纵与抢帽子交易，可以发现两者在理论上具有相同的运作机理。因此，笔者认为，抢帽子交易属于市场操纵中的资本操纵类型，符合操纵证券、期货市场罪的实质。尽管我国《刑法》第182条没有明示这种行为类型，我们完全可以通过同质性解释将其纳人“兜底条款”进行刑法评价。
五、操纵证券、期货市场罪刑事归责的限制：抢帽子交易刑法规制理性边界
运用刑法解释理论证明抢帽子交易实质上符合操纵证券、期货市场的刑法属性，意味着这种刑法未予明示的行为类型与连续交易、约定交易、自我交易等刑法明示的价量操纵类型一样具备市场操纵的犯罪性质，操纵证券、期货市场罪“兜底条款”应当规制抢帽子交易行为，但刑法介入度必须予以限制。这不仅是因为“兜底条款”立法上的模糊性与不确定性决定了其在司法上应当更为谨慎与严格，更重要的是，证券期货市场的特征决定了刑法介入理应秉持克制的理念。
证券期货市场本身就具有投资与投机相结合的特征，需要以一定自由、宽松的环境为存在条件。刑法过度介入可能扼杀证券期货市场生存与发展的条件。{38}投机是证券期货市场中最富效率的风险承担主体与流动性来源。投机对于期货市场尤为重要，因为各类期货市场中的投机交易在追逐利益的同时深化了资本配置的多样化发展，客观上实现了风险承担与流动性供应的重要功能。{39}投机者是独立探索证券期货产品供求关系的群体。投机交易促使证券期货价格沿着独立信息所指向的位置运行。但是，如果操纵证券、期货市场罪“兜底条款”等刑法规定充分介入证券期货市场，就有可能实质性地限制投机者作为风险承担者参与证券期货市场的深度与广度，导致证券期货市场风险承担与流动性不充分，最终伤害市场价格发现与资本优化配置的基本功能。以期货交易为例，商品期货市场上的制造、仓储、消费环节以及金融期货市场上的套期保值交易者，都依赖于经过充分竞争的价格指导其交易策略，故期货价格所包含的信息含量越丰富，价格的指导性就越强。投机交易代表了一种独立发现价格信息的市场力量，充分地补充了市场信息，客观上提升了期货价格的指导性。严格、模糊且不确定的操纵证券、期货市场罪“兜底条款”一旦确立了积极规制市场操纵犯罪的定位，将会明显遏制投机交易，降低期货市场独立信息的攫取与流转，进而影响期货价格形成的准确性与资源配置的效率性。在资本市场全球化交互背景下，证券期货市场之间的竞争日益深化，具有扩张性风险的操纵证券、期货市场罪“兜底条款”会弱化本国证券期货市场机制的发挥，不利于其参与国际竞争。正因为如此，在刑事司法实践中，我们要树立一种限制适用操纵证券、期货市场罪“兜底条款”的理念，即从证券期货市场本身的特点和要求出发，严格限定操纵证券、期货市场罪的归责范围。对于不属于刑法明示的操纵类型，只能将其中严重扰乱证券期货市场机制、严重侵犯投资者合法权益、获取操纵暴利的行为，以操纵证券、期货市场罪“兜底条款”定罪处罚。
对于以何种法律形式确认抢帽子交易构成操纵证券、期货市场罪，以何种法律依据认定此类刑事案件，我国刑事法治实践有三种路径可供选择：①直接在首例案件中适用“兜底条款”，以生效判决的形式确认抢帽子交易的操纵犯罪性质，以此作为今后判决的标杆，或者据此制定司法解释细化操作标准；②通过立法解释明确“兜底条款”的内涵与外延，将抢帽子交易纳入其归责范围；③通过司法解释明确抢帽子交易的操纵属性，以此作为司法判断的依据。
通过判决直接适用操纵证券、期货市场罪“兜底条款”确认抢帽子交易的操纵犯罪性质，可以立即解决现实个案问题。实践中的代表性意见认为，在我国刑事司法领域，抢帽子交易构成操纵证券市场罪没有清晰可依的案例作为参照，首例案件的定罪量刑对未来类似案件的判决有标杆和启示作用。{40}然而，操纵证券期货犯罪“兜底条款”的人罪性解释，是将原本没有被认为是犯罪、刑事司法实践对之完全陌生、证券期货监管机构长期未予正式确认违法{41}的行为纳入刑法规制领域。在法律争议极大的首例案件中，直接根据“兜底条款”对抢帽子交易以操纵证券、期货市场罪定罪量刑，实际就是在刑法规范禁止犯罪宣示不明确的状态下追究行为人的刑事责任。这种刑事司法实践路径存在与罪刑法定原则相抵触的显著风险。法律规定的明确性是罪刑法定原则基本内容之一，即刑法条文必须用清晰的文字表述确切的意思，应当避免含糊与不确定，保证一般公民可以根据刑法规定准确预测自己行为的后果。对于没实施刑法规定的犯罪行为的人，法律保障其不受刑罚处罚。{42}而我国查处首例抢帽子交易案件之前，相关证券期货法律法规尚未对这种行为的构成要件及其市场操纵的违法性质予以明确规定，行为人显然无法根据《刑法》第182条操纵证券、期货市场罪“兜底条款”预测自己的行为可能招致的刑事法律后果。此时，刑法应当按照罪刑法定原则，从有利于被告人的精神出发，保障其不受难以预期行为后果的刑法规定的处罚。此外，按照正当程序形成的判决，其应有的法律效力固然不容撼动，但在判例未成为我国正式法律渊源且司法精英群体未成型的情况下，尚不具备通过个案判决解释刑法“兜底条款”并以此引导今后判决、指导司法解释制定的现实条件。
全国人大常委会基于明确刑法条文具体含义而制定的立法解释具有权威的宪法基础。刑法理论研究在面对疑难刑法解释问题时的终极诉求通常指向立法解释。例如，有学者认为，应当建议有关部门以立法解释形式明确规定“抢帽子”交易等行为属于操纵证券市场罪的行为方式。{43}但是，立法解释显然是触发几率极低且适用成本极高的正式法律解释机制。呼吁立法解释明确抢帽子交易的刑法属性，以此填充操纵证券、期货市场罪“兜底条款”的内容，不仅忽略了我国立法解释权的运行成本，而且难以契合实际——我国刑法规定了众多“兜底条款”，仅有极少数通过立法解释予以明确，直接以立法解释的形式规定操纵证券、期货市场罪“兜底条款”的归责范围，并不具有合理性。
笔者认为，优先选择司法解释填充操纵证券、期货市场罪“兜底条款”的具体内容是一种合法性与效率性兼备的法治实践路径。刑法司法解释是对刑事司法实践中具体应用法律问题的解释。刑法“兜底条款”的适用，本身就是从立法原意角度理解法律规定，属于司法解释的权限范围，不存在司法解释越位造法的问题。刑法司法解释是相对灵敏的反应机制，能够及时应对现实的司法实践难题。同时，刑法司法解释对于其所解释的条文实施后而自己生效前的案件不能予以适用。司法解释的溯及力以从旧兼从轻原则为准，即刑法司法解释对其生效前的行为没有溯及力，但如果刑法司法解释的规定更有利于被告人的，则有溯及力。{44}刑法司法解释将抢帽子交易规定为操纵证券、期货市场罪的行为类型，是在本罪“兜底条款”归责范围不明的情况下，对这种本身存有一定抽象性和模糊性的刑法条文进行的人罪性解释。对于司法解释实施之前的抢帽子交易被告人而言，显属于不利解释，故其不应具有溯及力。刑法“兜底条款”是在保持规范稳定的同时提升刑法对社会现实的适应性与前瞻性，但这种效果实现的代价是刑法条文明确性的折损。司法解释根据证券期货市场操纵手法的发展，将具有严重社会危害性的新型操纵行为纳入刑法规制范围，只能对其实施后的行为产生效力。
2010年最高人民检察院、公安部《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》（以下简称《追诉标准二》）首次以经济犯罪立案标准的形式对“以其他方法操纵证券、期货市场”的具体内容进行了填充。根据《追诉标准二》第39条的规定，证券公司、证券投资咨询机构、专业中介机构或者从业人员，违背有关从业禁止的规定，买卖或者持有相关证券，通过对证券或者其发行人、上市公司作出公开评价、预测或者投资建议，在该证券的交易中谋取利益，情节严重的，应当以涉嫌操纵证券、期货市场罪予以立案追诉。对于此类刑事案件追诉标准是否属于司法解释，刑法理论上一直存在争议。笔者认为，即使肯定追诉标准属于司法解释，首先必须受到溯及力制约，其时间效力范围只能覆盖实施之后的行为。其次，追诉标准只是启动刑事程序追究进行立案侦查的标准而非定罪量刑标准，对于犯罪性质与数额的认定不具有最终决定性。因此，司法实践以操纵证券、期货市场罪“兜底条款”追究抢帽子交易行为的刑事责任，应当以规定这种行为类型的定罪量刑标准且受到溯及力制约的司法解释为规范基础。
抢帽子交易作为操纵证券、期货市场犯罪的“其他方法”，其行为构成必须进行合理的要素配置，并注重抢帽子交易违法与犯罪之间的界限划分。对于抢帽子交易操纵违法，符合以下要素即可予以认定：①行为主体是证券期货公司、证券期货投资咨询机构、专业中介机构及其从业人员；②对相关证券及其发行人、相关期货合约及其标的金融产品公开进行评价、预测或发布投资建议；③在公开进行评价、预测或发布投资建议前买卖或持有相关证券、期货合约；④通过公开评价、预测或投资建议，在相关证券、期货合约交易中谋取利益。抢帽子交易操纵犯罪则应对上述构成要素的进行限制性理解或提高量化标准。
抢帽子交易属于信息型市场操纵，其核心在于，通过未披露利益冲突的投资咨询意见诱使投资者按照行为人的预期进行资本配置。投资咨询意见本身是否具有虚假性或误导性，并不影响抢帽子交易操纵违法性质的认定。但是，在抢帽子交易操纵犯罪的认定过程中，必须将利用具有客观依据但未披露利益冲突的投资咨询意见操纵市场的行为排除在外。行为人发布符合证券期货市场供求关系的投资咨询信息，即使市场投资者受到信息影响力的控制而从事相关交易，毕竟是客观上符合市场价格机制的投资行为。此时，抢帽子交易操纵的违法性主要建筑于违规不披露利益冲突信息，其目的主要是为了加速形成符合市场基本面及其规律的交易价格或交易量并使操纵者快速获取利益，没有或较小损害投资者的利益。行为人编造并散布完全没有客观依据的虚假性或误导性投资咨询意见，利用在投资咨询行业的影响力欺诈客户或市场投资者，诱使其从事完全没有合理市场依据的资本配置，不仅充分暴露了行为人欺诈市场的主观恶性，而且对投资者利益造成重大实际损害，相对于单纯利益冲突的抢帽子交易，其情节明显更为严重。因此，在事实上能够显著区分社会危害与主观恶性的情况下，证券期货犯罪刑法规范有必要坚守适度性介入理念，仅对最严重的一部分抢帽子交易操纵行为予以刑事处罚。
抢帽子交易操纵构成违法或犯罪均应以实际获取利益为前提。行为人利用发布投资咨询意见从事相关证券期货交易却未获利，说明其没有对市场形成操纵，不能以反操纵法律规定进行评价。从犯罪的角度进行具体分析——操纵证券、期货市场罪的社会危害表现为扰乱市场机制与侵害投资者权益，价量操纵侧重于前者，诸如抢帽子交易等资本操纵侧重于后者。证券期货市场机制遭受侵害，能够在本罪明示的操纵（影响）“证券、期货交易价格或者证券、期货交易量”的构成要素中予以评价。投资者权益的侵害则无法在本罪构成要素中予以直接评价，只能通过民事诉讼予以解决。操纵证券、期货市场刑事程序解决的，并非投资者损害赔偿问题，而是被告人刑事责任问题。即使将被害人损失作为重要的量刑情节，基于证券期货市场投资者高度分散的现实，刑事程序仅能对投资者损害进行概括评价。不过，投资者权益损害可以在操纵实际获利要素中予以间接评价。因为针对特定证券期货产品所进行的资本竞争属于零和博弈，{45}诸如抢帽子交易等资本操纵者获取的利益可以视为投资者遭受的损失。{46}抢帽子交易没有获取利益可以反向推断证券期货市场没有按照抢帽子交易者的预期进行变化，投资者的资本配置行为没有显著地受到相关投资咨询意见的影响，市场操纵社会危害的性质与程度便难以界定与评估。没有获取利益的抢帽子交易者所从事的证券期货交易，实际上成为了提供市场流动性的投机行为；发布投资咨询意见时隐瞒利益冲突的，可以通过反虚假陈述法律规定予以规制；向市场发布重大虚假信息，造成投资者重大损失或市场波动等严重后果的，应以编造并传播证券、期货虚假信息罪论处。应当看到，根据我国《刑法》第181条及《追诉标准二》的规定，编造并且传播影响证券、期货交易的虚假信息，扰乱证券、期货交易市场，应立案追诉的标准，除有达到一定数额的获利或者避免损失、造成投资者直接经济损失等要求外，如果达到致使交易价格和交易量异常波动、多次编造并且传播影响证券期货交易的虚假信息以及造成其他严重后果等程度，也可以构成编造并传播证券、期货虚假信息罪。笔者认为，从刑法理论上分析，行为人实施编造并传播证券、期货交易虚假信息犯罪行为，引起证券、期货市场的波动，再通过实施相关证券、期货交易从中获利或规避损失，实际上是以编造并传播虚假信息的手段实现操纵证券、期货市场并从中牟利的目的。也即行为人的“编造并传播”行为与“操纵”行为具有牵连关系。在司法实践中，这类案件应该按刑法理论上的牵连犯原则处理，即根据“从一重罪处断”的原则，对行为人以操纵证券、期货市场罪定罪处罚。{47}所以，综上分析，没有实际获利的抢帽子交易不应构成操纵证券、期货市场罪。同时，抢帽子交易操纵的定罪标准不仅应当在获利数额层面明显高于违法，而且有必要附加其他严重情节的限制，例如，引发大规模证券集团诉讼、关联诉讼等，从而进一步突出证券期货违法与犯罪的界限。
六、结论
操纵证券、期货市场违法犯罪行为的新型化发展趋势，凸显我国《刑法》第182条明示的操纵证券、期货市场犯罪类型难以充分应对实践挑战。操纵证券、期货市场罪业已历经多次刑法修正，继续频繁通过修改法条的方式逐步将抢帽子交易等新型操纵市场犯罪纳入刑法规制范围，成本过高且周期过长。深入探究操纵证券、期货市场罪实质内涵，通过司法解释对《刑法》第182条“兜底条款”具体内容进行符合罪刑法定原则的填充，既可保持证券期货犯罪刑法条文的相对稳定，也能对新型操纵市场违法犯罪行为进行有效的规范震慑。
全球主要证券期货市场法律监管体系以不同的规范形式将抢帽子交易规定为市场操纵犯罪。这对我国刑法全面理解抢帽子交易的运作机理、操纵证券、期货市场罪的实质、证券期货犯罪刑法规制的国际标准，具有重大的参考价值，也为启动“兜底条款”评价抢帽子交易提供了有益的必要性论证。价量操纵并非操纵证券、期货市场罪实质内涵的全部内容。证券期货市场是金融商品与资本两者要素的有机结合，操纵证券期货交易价格或交易量仅是市场操纵的违法类型之一，资本操纵同样是一种独立的市场操纵类型。价量操纵通过实施交易行为直接作用于证券期货商品进而控制其交易价格或交易量；资本操纵通过发布虚假信号直接作用于市场投资者进而影响其资本配置策略与行为。这不仅是分析抢帽子交易刑法属性、解释“兜底条款”的前提，也是深入理解价量操纵本质、市场操纵范围的理论开拓。操纵证券、期货市场罪“兜底条款”同质性解释规则的分析结论是，抢帽子交易不具有刑法明示行为类型价量操纵的共同特征，但与资本操纵的运作机理完全契合，具有操纵证券、期货市场的犯罪实质，应当纳入“兜底条款”进行刑事归责。司法解释具体规定抢帽子交易操纵的定罪量刑标准时，应予从严把握，准确划分违法与犯罪的界限，限制“兜底条款”的归责范围。 注释:
{1}典型案例：①邓晓波、邓悉源操纵证券市场案[中国证监会行政处罚决定书（2011）4号]；邓晓波、邓悉源均系具有证券投资咨询资格的人员。2008年1月至7月期间，二人共同采用“先买入股票，再推荐股票，后卖出股票”的行为模式谋求获利。邓晓波交易二人共同推荐的“美都控股”等20只股票，最终亏损1859929.42元；邓悉源交易二人共同推荐的“万家乐”等27只股票，最终亏损2478379.46元；②武汉新兰德、朱汉东、陈杰操纵证券市场案[中国证监会行政处罚决定书（2008）44号]。2007年1月至4月，证券投资咨询机构武汉新兰德董事长兼总经理朱汉东与陈杰采取特定合作模式，即朱汉东先向陈杰提供市场热点板块股票投资组合，陈杰买入相关个股，之后朱汉东通过“金融界”网站向市场公开推荐陈杰事先已买入的相关个股，对该个股走势进行公开评价和预测，陈杰则在公开推荐后的第一个交易日卖出该个股。期间，陈杰共买卖“东风汽车”、“首钢股份”、“西藏发展”、“广东甘化”等股票37次。武汉新兰德非法获利735万元；③汪建中操纵证券市场案[中国证监会行政处罚决定书（2008）42号]。北京首放是一家具备证券投资咨询业务资格的证券投资咨询机构。汪建中是该公司控股股东，并任执行董事、经理。2007年1月至2008年5月间，北京首放向社会公众发布咨询报告，在此之前，汪建中利用其实际控制的账户买入咨询报告推荐的证券，并在咨询报告向社会公众发布后卖出该种证券。汪建中以上述方式买卖38只股票和权证，买入证券金额累计5260460467.75元，卖出金额累计5386218067.25元，买卖证券行为合计55次，累计净获利125757599.50元。
{2}翟兰云、陆昊：“股市‘黑嘴’汪建中一审获刑七年”，《检察日报》2011年8月4日第1版。
{3}参见王崇青：“‘抢帽子’交易的刑法性质探析——以汪建中操纵证券市场案为视角”，《政治与法律》2011年第1期。
{4}何荣功，“刑法‘兜底条款’的适用与‘抢帽子交易’”，《法学》2011年第6期。
{5}白建军：“坚硬的理论，弹性的规则——罪刑法定研究”，《北京大学学报（哲学社会科学版）》2008年第6期。
{6}同上注。
{7}参见阴建峰、万育：“略论非法经营罪堵截条款之界限”，《中国检察官》2011年第2期；张艳丹、马渊杰：“经济刑法中的兜底规定初探”，《法学杂志》2010年第9期。
{8}刘宪权：《证券期货犯罪理论与实务》，商务印书馆2005年版，页448。
{9}丁华宇：“刑法中的兜底性条款探析”，《黑龙江省政法管理干部学院学报》2009年第4期。
{10}参见高基生：“德国最高法院‘抢帽子交易’案的判决及其启示”，《证券市场导报》2006年第9期；刘博：“完善操纵证券市场罪兜底条款的追诉标准”，《人民检察》2010年第16期；王崇青，见前注〔3〕；何荣功，见前注〔4〕。
{11} Wertpapierhandelsgesetz - WpHG §20 a Verbot der Marktmanipulation （1）.
{12} WpHG §38 Strafvorschriften （2）.
{13} WpHG §20 a Verbot der Marktmanipulation （5）.
{14} Marktmanipulations — Konkretisierungsverordnung — MaKon V §4 Sonstige Tauschungshandlungen （2）.
{15}MaKonV §8 Kriterien.
{16}15 U. S. C.§78 j（b）（2007）.
{17}15 U. S. C.§78 i（a）（2007）.
{18}15 U. S. C.§78 ff（a）（2007）.
{19} Wall Street Reform and Consumer Protection Act §753.
{20}1999年起，美林集团研究部门中的全球网络行业分析组定期发布误导性的网络股投资咨询意见。布罗切特系该小组负责人，其于2000年被评为华尔街排名第一的网络及电子商务行业研究员。全球网络行业分析组中的部分分析师同时担任相关网络公司证券发行的财务顾问。美林集团发布的相关证券评级意见，既不反映上市公司的真实财务情况，也不披露利益冲突信息。为了维持或提升美林集团投资银行业务，控制相关网络公司股票发行价格保持在一定的水平，全球网络行业分析组编造了大量误导性的评级意见以及客观性与独立性严重缺失的网络股研究报告。2003年，布罗切特被处以终身市场禁入以及400万美元罚款。参见 Christopher Lucas, “The Triangle Shirtwaist Fire and The Merrill Lynch Analyst Ratings Scandal： Legislative and Prosecutorial Responses to Corporate Malfeasance”，1 Brooklyn Journal of Corporate, Financial & Commercial Law 449（2007）.
{21}1999年末，美国电话电报公司（AT&T）分拆无线业务独立进行首次公开发行。为了维持股价，AT&T董事请托所罗门美邦电信行业明星研究员格拉布曼调整AT&T证券评级。格拉布曼便将原来的“中性”评级调整为“买入”，从而帮助所罗门美邦从AT&T获取大量投资银行业务。2003年，所罗门美邦被处以3亿美元罚款；格拉布曼被处以终身市场禁入以及1500万美元罚款。参见Vincent Di Lorenzo，“Does The Law Encourage Unethical Conduct in The Securities Industry?”，11 Fordham Journal of Corporate & Financial Law 765（2006）.
{22}Directive 2003/6/EC of The European Parliament and of The Council of 28 January 2003 on Insider Dealing and Market Manipulation （Market Abuse），Article 1（2）.
{23}例如，意大利《金融市场法》第181至187条规定，市场操纵是通过传播虚假信息、实施虚假交易或其他方式对证券价格产生重大影响的行为；构成市场操纵犯罪，处以3年以下监禁，罚金，或两者并处。英国《金融服务与市场法》第118条（2）款（c）项规定，理性的金融市场参与者认为相关行为扰乱市场投资秩序的，构成市场滥用；构成犯罪的，处以7年以下有期徒刑，罚金，或两者并处。葡萄牙《证券法》第379条规定，传播虚假、不完整、夸张或误导的信息，或者从事虚假交易，或者以其他欺诈方法妨碍金融市场（包括柜台交易市场）发挥正常功能的，构成市场操纵；构成犯罪的，处以3年以下监禁或罚金。参见IOSCO，Investigating and Prosecuting Market Manipulation, Report of the Technical Committee of the International Organization of Securities Commissions，May 2000； Financial Services and Markets Act 2000§118。
{24}何荣功，见前注〔4〕。
{25}王崇青，见前注〔3〕。
{26}由于操纵证券、期货市场罪的主体与主观要件不影响本部分的法条结构论证，基于行文简洁考虑，对之省略分析。
{27}参见刘树德、喻海松：“从法治的立场解读《刑法修正案》（六）”，《中国审判》2006年第6期。
{28}参见俞和明：“刑法中的操纵市场行为——兼议《证券法》相关条文的修改”，《金融法苑》2005年第6期。
{29}参见何泽宏：“解读《刑法修正案（六）》”，《现代法学》2006年第6期。
{30} Anthony T. Kronman，Richard A. Posner，The Economics of Contract Law，Little，Brown & Company，1979，p.2.
{31}参见 Andre Moliere，Investor Behavior： Patterns and Pitfalls, Nova Science Pub. Inc，2011； Richard Lehman, Far from Random： Using Investor Behavior and Trend Analysis to Forecast Market Movement， John Wiley，Sons，2010； Hendrik S. Houthakker Peter J. Williamson，The Economics of Financial Markets，Oxford University Press，1996，pp.141—320.
{32}Directive 2003/6/EC of The European Parliament and of The Council of 28 January 2003 on Insider Dealing and Market Manipulation （Market Abuse），Article 8； Commission Regulation （EC） No 2273/2003 of 22 December 2003 implementing Directive 2003/6/EC of the European Parliament and of the Council as regards exemptions for buy—back programmes and stabilisation of financial instruments.
{33}王崇青，见前注〔3〕。
{34}参见刘宪权：“操纵证券、期货交易价格罪行为方式之解读”，《法商研究》2005年第1期。
{35}此时，行为实际上已经转变为通过连续交易、约定交易、自我交易等交易型操纵的方式控制证券期货交易价格或交易量，同时以散布利益冲突投资咨询意见配合相关交易，在性质上应属价量操纵。
{36}邓子滨：《刑事法中的推定》，中国人民公安大学出版社2003年版，页116。
{37}Michael H. Graham, “Burden of Proof and Presumptions in Criminal Cases”，44 Criminal Law Bulletin 1（2009）.
{38}刘宪权：“证券、期货犯罪的刑事立法及其完善”，《法学》2004年第5期。
{39}Robert W. Kolb James A. Overdahl, Understanding Futures Markets，Wiley — Blackwell，2006, p.6.
{40}参见李松、黄洁、徐伟伦：“股市黑嘴第一案或将成为立法风向标”，《法制日报》2010年10月28日第4版；孙维晨：“‘股市黑嘴第一案’一审宣判”，《中国经济周刊》2011年第32期。
{41}2011年先后施行的中国证监会《证券投资顾问业务暂行规定》（证监会公告[2010]27号）、《发布证券研究报告暂行规定》（证监会公告[2010]28号）、《期货公司期货投资咨询业务试行办法》（证监会令第70号），正式规定了利用证券期货投资咨询意见操纵市场行为的违法性质。在此之前，2007年中国证监会《证券市场操纵行为认定指引（试行）》（证监稽查字[2007]1号）第35条至第37条明确规定了抢帽子交易操纵的构成要件，但由于该指引属于证监会内部文件，不能作为确定抢帽子交易行为具有操纵属性的规范依据。
{42}参见刘宪权：“论罪刑法定原则的内容及其基本精神”，《法学》2006年第12期。
{43}王崇青，见前注〔3〕。
{44}刘宪权：“我国刑事司法解释时间效力的再思考”，《法学》2002年第2期。
{45}零和博弈是指参与博弈的各方，在严格竞争下，一方的收益必然意味着另一方的损失，博弈各方的收益和损失相加总和永远为“零”。参见 Samuel Bowles, Microeconomics： Behavior, Institutions, and Evolution, Princeton University Press，2004，pp.35—38.
{46}在交易成本为零且不存在外部性介入的模拟环境下，资本操纵者的获利与投资者损失之间正负相抵为零。现实证券期货市场不存在理论上模拟的环境，但两者在数量值上仍可视为相当。
{47}有必要指出的是，我国《刑法》将编造并传播证券、期货交易虚假信息罪规定为独立的罪名固然有其合理性的一面。然而，尽管世界各国和地区有关法律虽然对于编造并传播证券、期货交易虚假信息的行为都强调要加以处罚，但大多将这种行为归入市场操纵犯罪或市场滥用犯罪（Market Abuse）之中。我国司法实践中也极少认定和处理编造并传播证券、期货交易虚假信息犯罪案件。为了简化刑法条文并有利于司法实际操作，从完善刑法规定的角度来看，将编造并传播证券、期货交易虚假信息罪归入操纵证券、期货市场罪中显得更为合理。 出处:《中外法学》
