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梁俊杰 中国政法大学
2005年10月27日，注定将成为中国银行史上不平凡的一天，就在这一天，中国建设银行（以下简称建行）在香港正式挂牌上市，这标志着占据中国银行体系60%资产的四大国有商业银行海外上市的第一步，而这一步的顺利与否将直接关系到牵动整个中国金融乃至经济的改革的成功。
在历经了数年的苦练内功、锐意改革，再到中国人寿的前车之鉴、张恩照事件的锥心之痛，再到谈判路上的荆棘丛生、纽约还是香港上市的艰难选择，建行走过的是一条并不平坦的路，而这条路既可能成为后来者的覆车之鉴，也可能为后来者成就康庄大道。
一、改革之路
工欲善其事必先利其器。在过去的数年间，建行为了上市付出了巨大的努力,成为了国有商业银行改革的试验田和先行者。
由于国有独资商业银行固有的先天性顽疾，不同程度地存在资产质量差、资本充足率低、风险管理薄弱、核心竞争力不强等问题，还没有建立起富有活力的经营机制和内控机制，存在着严重的潜在风险，难以适应国内外经济环境的变化。这决定了建行的改革主要是从两个方面来寻找突破口，一个方面是资本结构，即在使自身资本结构趋于合理的同时，积极引进国外战略投资人；另外一个方面便是公司的内部治理，使其成为具有现代企业特征的市场主体。而这两个方面的改革显然不会是一帆风顺的。
早在97年亚洲金融危机之后，亚洲各国纷纷寻找银行改革的出路。建行也吸收了外国的先进经验，在国内最早进行不良资产的剥离。
1999年，建行向信达资产管理公司出售了2500亿元不良资产，信达公司以面值 2470亿元的十年期债券(年利率为2.25%)和30亿元现金进行支付。 2004年6月25日中国建设银行再次与信达资产管理公司签署《可疑类贷款转让协议》，向信达出售1289亿元可疑类贷款，并零价格转让了569亿元损失类贷款。通过这两次不良资产的置换，建行的不良资产率大大降低了。
国家也在建行进行股改的同时对建行进行了极大的扶持，在2003年底建行财务重组之前，建行的所有者权益为-1154.77亿元。除了通过资产评估获得了141.60亿元净增值之外，还有-1013.17亿元的窟窿需要填补，央行和财政部分别动用了资源对这个窟窿进行填补。填补方式包括央行在建行处置可疑类贷款时给予补贴和财政部通过税收减免等方式给予的支持，通过这些支持，使得在中央汇金公司注资之前，建行的净资本为零。2003年，建行获得中央汇金公司225亿美元的注资，用于冲销累计亏损。2004年8月，中国建设银行次级债券第一期成功发行完毕，共募集资金150亿元用来充实资本金。
通过以上几种方式，建行的资产不良率从近20% 下降到4.27%。而通过计算，从1998年以来，国家对建行的净财务支持超过了4200亿元。
经过一系列的重大调整，到2004年9月21日建行股份挂牌成立时，作为国有股权的代表，汇金公司和建银投资分别持有1655.38亿和206.92亿股建行股份，分别占建行股份总数的85.228%和10.653%。2004年底，建行总权益为 1955.51亿元；2005年6月底为2009.40亿元。到2005年6月，建行的主要财务指标基本上达到了上市标准。
除了资本结构的改革，完善公司治理才真正是上市过程中的一场硬仗。只有二者兼顾，才能标本兼治。
从2002年底开始，建设银行全面启动人事与激励约束机制改革，这项改革包括用人制度改革、用工制度改革、薪酬制度改革和培训体制改革四个方面，形成了一个较为完整的体系。这标志着建行完善公司治理的启动。
2003年2月，建行向国务院提出改制上市的意向，同年7月，建行改制上市的具体方案初步形成。建设银行先后聘请了审计师、律师和管理咨询公司，在全系统开展审计、评估核查等项工作。
2003年10月，建行成立了消化历史包袱领导小组，全行组织2000多人，彻底摸清了损失类贷款和部分非信贷类资产的相关情况。10月27日，建行举办了信贷资产风险分类和计提贷款损失准备金培训班， 对全行新的信贷资产风险分类要求、贷款损失准备金计提理论、国际先进银行的计提实践以及建行计提贷款损失准备金的标准和方法进行了介绍。随后，建行按照新的信贷资产风险分类办法开展信贷重新分类工作。
2004年1月6日，国务院公布了中国建设银行和中国银行实施股份制改造试点。2004年4月27日， 建设银行首次向社会公开股改进程。在一年的时间里，建行4400个管理岗位实行了竞争上岗，1100多名管理人员在竞聘中落选或解聘。一级分行行级管理人员和总行副总经理级以上管理人员，已由过去的任命制全部改为聘任制，一级分行行长、总行部门总经理实行了任期目标责任制。
2004年9月上旬，中国建设银行由风险管理、审计、监察等部门联合组成的30个检查小组，分赴总行本部和38个一级分行，展开为期20天的全行系统资产业务及内控管理现场检查。
经过几年的努力，建行股改宣告成功。2004年9月6日中央汇金投资有限公司(200亿美元)、中国建银投资公司(25亿美元)、国家电网公司(30亿元)、上海宝钢集团(30亿元)、长江电力股份有限公司(20亿元)等5家发起人正式签署《发起人协议》。2004年9月14日银监会批准建设银行分立为中国建设银行股份有限公司和中国建银投资有限责任公司，中央汇金投资有限责任公司等上述五家发起人发起设立中国建设银行股份有限公司。2004年9月17日从国家工商总局领取企业法人营业执照，这标志着建行股份的正式成立，建行由国有独资银行改制为国家控股的股份制银行。
只有成立了股份公司，建立了股东大会、董事会、监事会这“三会”，明确了股东大会与 董事会和监事会的关系、董事会和监事会与高级管理层的关系，有效的发挥各方在完善公司治理方面的作用，才能谈得上建立良好的公司治理机制。而建立良好的公司治理，正是国有银行股改的重要目的之一。9月21日，建行股份召开成立大会，建行股份的董事会成员、监事会成员和高级管理层集体亮相。新任建行行长常振明表示，建行股份遵照“三会分设、三权分开、有效制约、协调发展”的指导原则，设立了规范的股东大会、董事会、监事会、高级管理层，建立制约与效率平衡的议事规则、决策程序、监督流程和透明清晰的信息披露制度。
从结果来看，这次历经数年的改革取得了极大的成功。这主要表现在2005年06月10日建设银行成立股份制公司后的首份年度报告。这份建行2004年年度报告显示，2004年，建行实现税前利润达到502.16亿元，创历史最好水平。不良贷款率降至3.92%，资本充足率达到11.29%，成本收入比39.17%。此外，资产利润率和净资产收益率分别达到1.3%和25.4%，盈利能力呈良性发展势头；剔除当年股份制改造所得税税收优惠政策因素，资产利润率和净资产收益率仍分别达到0.88%和17.28%。
除了完善自身以外，建行在引进战略投资者方面也不遗余力，因为只有成为一个国际性的公司，才能更有力的摆脱现实困境。在与花旗漫长的引资谈判因花旗的犹豫不决无果而终之后，建行与美洲银行的引资谈判异常的顺利，双方在三个月内就达成了协议。2005年6月17日，双方签署了关于战略投资与合作的最终协议。根据协议，美洲银行将分阶段对建行进行投资，首期投资25亿美元，最终持股可达到19.9%。 作为整个交易的一部分，建行和美洲银行还签署了战略合作协议，美洲银行将在众多领域向建行提供战略性协助。2005年7月4日，建行和淡马锡旗下的全资子公司亚洲金融控股签署了战略投资协议。亚洲金融从汇金公司手中购买建行5.1%的股份，并在建行计划的海外IPO时再认购10亿美元的股份。根据双方的约定，亚洲金融控股将致力于帮助建行完善公司治理结构。其后，美洲银行和淡马锡还分别向建行推荐一名董事人选，从而改变了建行董事会成员的构成。
8月29日，美洲银行的25亿美元和淡马锡的14.66亿美元支付给汇金公司，分别获得了建行9%和5.1%的股份， 9月8日，建行宣布，美洲银行和新加坡淡马锡公司的全资子公司亚洲金融控股私人有限公司完成了所购中央汇金投资有限责任公司持有的建行股份的首次交割。建行也就此挥别国有独资商业银行时代，建行从内资的国有控股股份制银行真正变成有外资参股的国有控股股份制银行。
至此，建行上市已成离弦之箭，势在必行。
当制度障碍一一扫除之后，建行开始了雄心勃勃的上市计划。但是建行的上市之旅却似乎注定不会一帆风顺。2004年沸沸扬扬的中国人寿事件、《萨班斯—奥克斯利法案》近乎苛刻的内控要求，以及承销商之争使得建行上市的前景蒙上了诸多阴影。然而最具爆炸性的莫过于2005年3月轰动一时的张恩照事件，以及其后郭树清的临危受命。在临近上市之时发生如此大的变故，给市场造成极大的不稳定因素，但同时也显示出了监管当局坚定的改革思路。其后的建行改革主要围绕公司内部机构的权利分配和制衡，以及引进战略投资人来进行总体布局。
2005年3月22日，郭树清在上任后的首次建行党委会上作出一项重要决定：党管干部不是党委书记一个人管干部，也不是党委跨过高级管理层去管干部。过去由董事长和党委书记直接主管的人力资源部，今后划归行长管理。同时还明确，公司内的 所有行政部门包括监察室，都受高级管理层领导。与这一决定同步，郭树清结束了建行原来党委会与行长办公会实际上“两会合一”的制度，改为两会分开。在此后的建行一系列内部会议上，郭更多的强调公司治理。4月27日，郭树清在建行分行行长座谈会上指出建行虽然初步实现了‘形似’，但距离‘神似’还有很大差距，并表示还要加大工作力度。
最初建行将在纽约上市作为其中一个考虑，但最终只选择了在香港上市，2005年9月，建行向香港联交所递交上市申请，中国国际金融、摩根士丹利及建银国际金融为其上市保荐人。顺利通过港交所上市委员会聆讯后，建行IPO的全球路演活动也随后开始。在获得香港联交所上市批准后，建行开始了海外上市的预路演。预路演期间，承销商的分析师们一共与世界各地的350家机构投资者沟通，向他们推介建行股票。最终，机构投资者的需求超过了190亿美元。
2005年10月5日，建行开始在香港正式路演，并于14日至19日到欧洲和美国进行路演。摩根士丹利中国投资银行业务主席吴长根介绍，由于路演期间建行的管理层表现出色，使得总体下单率达到了83.7%，其中亚洲92.7%、欧洲86.7%、美国75.0%。19日招股结束，建行发售国际部分的需求超过600亿美元，获得 10倍超额认购；香港公开发行部分需求超过170亿美元，获得42倍超额认购。20日，建行IPO价格最终确定，每股2.35港元，市净率为1.96倍。在国际资本市场，衡量银行股价值的重要指标是市净率而不是市盈率。建行的市净率已经超过其战略投资者美洲银行的市净率(1.6倍左右)，与汇丰的市净率(1.95 倍)差不多。目前国内A股上市银行的市净率大约是2.2-2.3倍，建行与之接近。
2005年10月27日10时整,香港联交所电子幕墙显示建设银行开盘价是2.35港元。1分钟之内,买盘倾出,股票成交量超过5.8亿股,成交金额达13.7亿港元,股价略升至2.375港元。 交易当天股价走势平稳。股票收盘价保持在2.35港元。至此,2005年全球最大IPO项目在港交所完成上市。
建行上市是四大国有商业银行迈出股份制改造重要的第一步，也是建行改革深化的又一个新起点，这也标志着“财务重组—引进外资—公开上市”这一中央政府改造中国商业银行思路的确立。这一步是否迈得成功，是国有商业银行真正改变为现代商业银行的一个标志。纵观建行整个上市过程，从准备到实施到最后的成功，前后历经数年，可谓是十年磨一剑，其中的成功与挫折都必然会给后来者带来启示。
二、建行上市的两点法律考量
建行的上市，无疑将给我国的银行业改革带来具有震撼力的后果。建行的成功也无疑将会使我国围绕银行改革的金融改革迈开更大的步伐。面对2006年外资进入的大闸将开，我国银行业的出路何在，从建行上市的风雨历程，我们或许可以从法律的视角以管窥豹，来探寻其中的答案。
（一）上市与公司治理
作为市场的主体，独立的理性的经济人，一个公司的发展必然离不开资本的扩张，市场的拓展，而追求自身经济利益的最大化是一个理所当然的终极目标。然而在计划经济尚存余威的中国市场，尤其是银行市场，要追求这一点却殊为艰难，银行往往成为政府的一个准行政部门，市场的效率被严重削弱，资源无法优化配置。因此多年来银行的改革便如箭在弦，但是金融往往是一国经济的核心，而银行又处于金融的中心地位，其牵一发而动全身的特殊效应，使得这一改革进程被大大的减缓。
银行要想成为市场的主体，上市是一条必然之路。因为只有上市才能使之摆脱掉政府附庸的角色，成为一个名副其实的公共公司。经济学追求以“私人之恶德”达到“公众之福利”，而法学却要讲求权利与义务的分配，效率与公平的平衡。诸多理论与实践已经证明，公司的上市最有可能成为达到各方面均衡的最有效途径。而对于大型的国有商业银行，上市本身并不是目的，只是一种改革的手段，但是上市能改变目前银行的几乎所有的不利因素，因为上市使银行成为共众公司，可以使其减少政府干预的压力和内部人控制的状况，这是因为上市公司对经营需要高度的透明度，要求银行审慎经营以获取对股东的最大回报。银行上市后不再承担准政府职能，因为股东对银行享有最终决策权，政府只是行使其宏观市场管理者的角色，各司其职，这正是市场经济的要义。
对于包括建行在内的几大国有商业银行而言，过去非完全市场主体的地位给它们带来了难言的伤痛，也因此背上了沉重的包袱，而上市带来的最大的收获可能莫过于其对公司自身治理的完善。
过去商业银行最大的难题在于自身机构设置的不科学，在国有独资的时代，党委与公司内部机构的冲突成为改革的难点。虽然这不是一个纯法律问题，却可以以法律的手段加以调节。公司法的理论告诉我们，作为公司法理论三大基石之一的公司治理是衡量现代企业制度的一把标尺。如果股东会、董事会的职权无法得到有力的实现，公司的发展必然受到制肘。郭树清的改革思路正是印证了公司发展的这一规律，其对党委会及董事会关系的准确定位，带有改革的浓烈意味，而从结果来看，其示范作用将可能对国有企业解决这一长期悬而未决的问题带来破除坚冰的勇气。
而上市引致的股东多样化，有更多的股东参加董事会，尤其是按照国际上对上市公司的标准引进一定比例的外部董事，既可以使得产权更加明晰，解决所有者缺位引起的诸多问题，同时也使得公司摆脱单一控制，使之处在一种强有力的监督之下加强对公司的约束。中国企业的海外上市往往会选择通过寻找战略投资人来作为催化剂，而这种方式又往往带有“舍不得孩子套不着狼”的悲壮色彩，从建行引进战略投资人的过程来看，颇多艰难且带有一定的戏剧性，但它给我们留下的最基本的启示是：国有企业尤其是国有商业银行的改革，只有围绕公司治理的目标进行，才能摆脱历史的包袱，轻装上路，凯歌高奏。
从整个过程来看，建行的上市其实也正印证了管理者的这种改革思路，就是通过外部的手段来促进内部的改革，借助上市来完善公司治理模式以达到改革的目的。
（二）博弈海外上市
建行上市之路始终充满阴晴不定，而其中最主要的因素就是海外上市与国内上市的制度性区别。前有中国人寿在美因涉嫌上市虚假陈述而遭起诉，后有2006年《萨班斯—奥克斯利法案》大限将至，使得建行的海外上市充满了诸多不确定因素。
就在建行上市前一周，美国证券交易委员会(SEC)主席考克斯关于“建行不选择美国作为上市地，是因为建行达不到美上市监管要求”这一言论的报道，成为了建行上市过程中颇具玩味的一个插曲，尽管后来得到考克斯本人言辞闪烁的澄清，但对于海外上市尤其是美国上市的问题却是不容人回避的。
2004年7月，国家金融稳定局曾就中行、建行的IPO以及汇金公司将承担的角色，进行过讨论并最终形成书面报告。当时拟定了海外上市的两个方案，分别是H股+144A私募+A股，以及H股+ADR公募+A股的模式。而所谓“H股+144A私募+A股”，指的是在香港发行H股上市的同时，依据美国证监会144A规则，在美国进行私募发行ADR(美国存托凭证)，待条件成熟时再在国内A股上市。 “H股+ADR公募+A股”，指的是在香港发行H股的同时，在纽约证券交易所进行注册发行(ADR公募)，等条件成熟时在国内发行A股。
但是在美国上市则意味着将必须面对《萨班斯—奥克斯利法案》的严苛的监管。这部由于安然事件而出台的法案是当今世界资本市场上最为严厉的一套法案，以至于它的到来被认为是一个新的资本市场监管时代的开始。该法案对上市公司信息披露、财务会计处理的准确性、改善公司治理等主要方面，作出十分严格的要求。它要求上市公司的CEO和CFO对公司向美国证监会提交的定期报告的真实性、准确性提供保证，以在源头上防止财务造假行为，而违者将面临刑事指控。该法的出台大大增加了企业的成本，以至于许多在美国上市的外国中小企业忍受不了如此严厉的监管而纷纷退市。而由于信息披露问题，2003年在香港和纽约同时上市的中国人寿于2004年被美国投资者告上法庭，并遭到美国证监会的非正式调查。 此次事件在某种程度上影响了中国部分企业在美国上市的预期，一些企业甚至放弃了在美国上市的打算。
从目前的条件来看，国有商业银行在美国上市的条件并不成熟，虽然包括建行在内的几大国有商业银行经过几年的努力，极大的改善了自身的诸多问题，但是如果仅仅将上市作为一个终极目标显然是定位不准的，上市是检验公司的一个标准，但是从长远来看，上市是公司吸引投资的一种方式，而作为条件，上市之后公司必然要接受市场的监督。在我国上市公司存在的大量问题往往是因为一些公司只看到了前者而忽略了后者，而如果说在我国尚不健全的证券市场上能浑水摸鱼的话，那么在美国这种高度健全的资本市场，上市公司面临的将是投资者苛刻的审视和监管者严格的监控。从最近几年国有企业上市后在国外资本市场频出事故来看，我们的企业要走的路还很长。
虽然建行赴美上市未能如愿，但从长远来看，对于国内大型企业而言，美国的资本仍然是一块大得诱人的蛋糕，如何调整自己去适应美国的监管是今后包括几大国有银行在内的中国企业所面临的主要问题。
结语
建行的上市在某种程度上带有一种宿命的意味，在激烈的开放市场中竞争，生存还是死亡，对于中国的国有企业而言，这是个问题。建行作为中国国有商业银行的先行者，正在试图给出我们答案，然而一旦选择了生存，就既要有枕戈待旦的勇气，也要敢于寻求在制度之内体面地存活。
[附评]
金融是一个国家的脊梁，银行更是金融的脊梁。在我国现行的金融体制下，银行的作用是任何一个其他的金融机构所不能匹敌的，从某种意义上讲，我国商业银行的健康发展 不仅是个简单的公司行为，更是涉及到国家稳定发展的战略行为。商业银行的改革是背水一战，只许成功、不许失败！此次建行海外上市，创下了多项桂冠：
——中国四大国有商业银行中首家实现海外上市；
——中国企业规模最大的首次公开发行；
——香港市场有史以来最大的集资活动；
——日本以外的亚洲地区有史以来最大一宗首次公开募股；
——四年以来全球规模最大的首次公开发行同时还是1980年以来全球银行业最大的首发上市。
这些桂冠本身并不重要，重要的是上市之后，股权多元化、国际化所带给建行的新变化。建行不再是以前的建行，脱下了国有独资公司的盔甲，以一个在海外上市的公众公司的身份开始新的征程，他被赋予了现代公司的内涵、被注入了现代公司的精神，他的气质必须是现代公司的气质、他的内部结构必须符合现代公司治理的要求、他的行为也必须是现代上市公司的行为。
海外上市，建行身上集中了太多人的目光，被给予了太多的期望，我们衷心祝福带着光环起航的建行能够一帆风顺。[编者]
注释:
本文数据主要引自中国建设银行网站和新浪网财经频道。
? 中国政法大学民商经济法学院研究生
《经济观察报》2005年10月22日。
《经济观察报》2005年10月22日。
《中华工商时报》2005年06月10日。
引自香港交易所网站数据（www.hkex.com.hk）。
《上海证券报》2005年10月20日。
《21世纪经济报道》2004年04月06日，转引自网易财经频道。
尤其是原来的四大国有独资银行 |
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梁俊杰 中国政法大学
2005年10月27日，注定将成为中国银行史上不平凡的一天，就在这一天，中国建设银行（以下简称建行）在香港正式挂牌上市，这标志着占据中国银行体系60%资产的四大国有商业银行海外上市的第一步，而这一步的顺利与否将直接关系到牵动整个中国金融乃至经济的改革的成功。
在历经了数年的苦练内功、锐意改革，再到中国人寿的前车之鉴、张恩照事件的锥心之痛，再到谈判路上的荆棘丛生、纽约还是香港上市的艰难选择，建行走过的是一条并不平坦的路，而这条路既可能成为后来者的覆车之鉴，也可能为后来者成就康庄大道。
一、改革之路
工欲善其事必先利其器。在过去的数年间，建行为了上市付出了巨大的努力,成为了国有商业银行改革的试验田和先行者。
由于国有独资商业银行固有的先天性顽疾，不同程度地存在资产质量差、资本充足率低、风险管理薄弱、核心竞争力不强等问题，还没有建立起富有活力的经营机制和内控机制，存在着严重的潜在风险，难以适应国内外经济环境的变化。这决定了建行的改革主要是从两个方面来寻找突破口，一个方面是资本结构，即在使自身资本结构趋于合理的同时，积极引进国外战略投资人；另外一个方面便是公司的内部治理，使其成为具有现代企业特征的市场主体。而这两个方面的改革显然不会是一帆风顺的。
早在97年亚洲金融危机之后，亚洲各国纷纷寻找银行改革的出路。建行也吸收了外国的先进经验，在国内最早进行不良资产的剥离。
1999年，建行向信达资产管理公司出售了2500亿元不良资产，信达公司以面值 2470亿元的十年期债券(年利率为2.25%)和30亿元现金进行支付。 2004年6月25日中国建设银行再次与信达资产管理公司签署《可疑类贷款转让协议》，向信达出售1289亿元可疑类贷款，并零价格转让了569亿元损失类贷款。通过这两次不良资产的置换，建行的不良资产率大大降低了。
国家也在建行进行股改的同时对建行进行了极大的扶持，在2003年底建行财务重组之前，建行的所有者权益为-1154.77亿元。除了通过资产评估获得了141.60亿元净增值之外，还有-1013.17亿元的窟窿需要填补，央行和财政部分别动用了资源对这个窟窿进行填补。填补方式包括央行在建行处置可疑类贷款时给予补贴和财政部通过税收减免等方式给予的支持，通过这些支持，使得在中央汇金公司注资之前，建行的净资本为零。2003年，建行获得中央汇金公司225亿美元的注资，用于冲销累计亏损。2004年8月，中国建设银行次级债券第一期成功发行完毕，共募集资金150亿元用来充实资本金。
通过以上几种方式，建行的资产不良率从近20% 下降到4.27%。而通过计算，从1998年以来，国家对建行的净财务支持超过了4200亿元。
经过一系列的重大调整，到2004年9月21日建行股份挂牌成立时，作为国有股权的代表，汇金公司和建银投资分别持有1655.38亿和206.92亿股建行股份，分别占建行股份总数的85.228%和10.653%。2004年底，建行总权益为 1955.51亿元；2005年6月底为2009.40亿元。到2005年6月，建行的主要财务指标基本上达到了上市标准。
除了资本结构的改革，完善公司治理才真正是上市过程中的一场硬仗。只有二者兼顾，才能标本兼治。
从2002年底开始，建设银行全面启动人事与激励约束机制改革，这项改革包括用人制度改革、用工制度改革、薪酬制度改革和培训体制改革四个方面，形成了一个较为完整的体系。这标志着建行完善公司治理的启动。
2003年2月，建行向国务院提出改制上市的意向，同年7月，建行改制上市的具体方案初步形成。建设银行先后聘请了审计师、律师和管理咨询公司，在全系统开展审计、评估核查等项工作。
2003年10月，建行成立了消化历史包袱领导小组，全行组织2000多人，彻底摸清了损失类贷款和部分非信贷类资产的相关情况。10月27日，建行举办了信贷资产风险分类和计提贷款损失准备金培训班， 对全行新的信贷资产风险分类要求、贷款损失准备金计提理论、国际先进银行的计提实践以及建行计提贷款损失准备金的标准和方法进行了介绍。随后，建行按照新的信贷资产风险分类办法开展信贷重新分类工作。
2004年1月6日，国务院公布了中国建设银行和中国银行实施股份制改造试点。2004年4月27日， 建设银行首次向社会公开股改进程。在一年的时间里，建行4400个管理岗位实行了竞争上岗，1100多名管理人员在竞聘中落选或解聘。一级分行行级管理人员和总行副总经理级以上管理人员，已由过去的任命制全部改为聘任制，一级分行行长、总行部门总经理实行了任期目标责任制。
2004年9月上旬，中国建设银行由风险管理、审计、监察等部门联合组成的30个检查小组，分赴总行本部和38个一级分行，展开为期20天的全行系统资产业务及内控管理现场检查。
经过几年的努力，建行股改宣告成功。2004年9月6日中央汇金投资有限公司(200亿美元)、中国建银投资公司(25亿美元)、国家电网公司(30亿元)、上海宝钢集团(30亿元)、长江电力股份有限公司(20亿元)等5家发起人正式签署《发起人协议》。2004年9月14日银监会批准建设银行分立为中国建设银行股份有限公司和中国建银投资有限责任公司，中央汇金投资有限责任公司等上述五家发起人发起设立中国建设银行股份有限公司。2004年9月17日从国家工商总局领取企业法人营业执照，这标志着建行股份的正式成立，建行由国有独资银行改制为国家控股的股份制银行。
只有成立了股份公司，建立了股东大会、董事会、监事会这“三会”，明确了股东大会与 董事会和监事会的关系、董事会和监事会与高级管理层的关系，有效的发挥各方在完善公司治理方面的作用，才能谈得上建立良好的公司治理机制。而建立良好的公司治理，正是国有银行股改的重要目的之一。9月21日，建行股份召开成立大会，建行股份的董事会成员、监事会成员和高级管理层集体亮相。新任建行行长常振明表示，建行股份遵照“三会分设、三权分开、有效制约、协调发展”的指导原则，设立了规范的股东大会、董事会、监事会、高级管理层，建立制约与效率平衡的议事规则、决策程序、监督流程和透明清晰的信息披露制度。
从结果来看，这次历经数年的改革取得了极大的成功。这主要表现在2005年06月10日建设银行成立股份制公司后的首份年度报告。这份建行2004年年度报告显示，2004年，建行实现税前利润达到502.16亿元，创历史最好水平。不良贷款率降至3.92%，资本充足率达到11.29%，成本收入比39.17%。此外，资产利润率和净资产收益率分别达到1.3%和25.4%，盈利能力呈良性发展势头；剔除当年股份制改造所得税税收优惠政策因素，资产利润率和净资产收益率仍分别达到0.88%和17.28%。
除了完善自身以外，建行在引进战略投资者方面也不遗余力，因为只有成为一个国际性的公司，才能更有力的摆脱现实困境。在与花旗漫长的引资谈判因花旗的犹豫不决无果而终之后，建行与美洲银行的引资谈判异常的顺利，双方在三个月内就达成了协议。2005年6月17日，双方签署了关于战略投资与合作的最终协议。根据协议，美洲银行将分阶段对建行进行投资，首期投资25亿美元，最终持股可达到19.9%。 作为整个交易的一部分，建行和美洲银行还签署了战略合作协议，美洲银行将在众多领域向建行提供战略性协助。2005年7月4日，建行和淡马锡旗下的全资子公司亚洲金融控股签署了战略投资协议。亚洲金融从汇金公司手中购买建行5.1%的股份，并在建行计划的海外IPO时再认购10亿美元的股份。根据双方的约定，亚洲金融控股将致力于帮助建行完善公司治理结构。其后，美洲银行和淡马锡还分别向建行推荐一名董事人选，从而改变了建行董事会成员的构成。
8月29日，美洲银行的25亿美元和淡马锡的14.66亿美元支付给汇金公司，分别获得了建行9%和5.1%的股份， 9月8日，建行宣布，美洲银行和新加坡淡马锡公司的全资子公司亚洲金融控股私人有限公司完成了所购中央汇金投资有限责任公司持有的建行股份的首次交割。建行也就此挥别国有独资商业银行时代，建行从内资的国有控股股份制银行真正变成有外资参股的国有控股股份制银行。
至此，建行上市已成离弦之箭，势在必行。
当制度障碍一一扫除之后，建行开始了雄心勃勃的上市计划。但是建行的上市之旅却似乎注定不会一帆风顺。2004年沸沸扬扬的中国人寿事件、《萨班斯—奥克斯利法案》近乎苛刻的内控要求，以及承销商之争使得建行上市的前景蒙上了诸多阴影。然而最具爆炸性的莫过于2005年3月轰动一时的张恩照事件，以及其后郭树清的临危受命。在临近上市之时发生如此大的变故，给市场造成极大的不稳定因素，但同时也显示出了监管当局坚定的改革思路。其后的建行改革主要围绕公司内部机构的权利分配和制衡，以及引进战略投资人来进行总体布局。
2005年3月22日，郭树清在上任后的首次建行党委会上作出一项重要决定：党管干部不是党委书记一个人管干部，也不是党委跨过高级管理层去管干部。过去由董事长和党委书记直接主管的人力资源部，今后划归行长管理。同时还明确，公司内的 所有行政部门包括监察室，都受高级管理层领导。与这一决定同步，郭树清结束了建行原来党委会与行长办公会实际上“两会合一”的制度，改为两会分开。在此后的建行一系列内部会议上，郭更多的强调公司治理。4月27日，郭树清在建行分行行长座谈会上指出建行虽然初步实现了‘形似’，但距离‘神似’还有很大差距，并表示还要加大工作力度。
最初建行将在纽约上市作为其中一个考虑，但最终只选择了在香港上市，2005年9月，建行向香港联交所递交上市申请，中国国际金融、摩根士丹利及建银国际金融为其上市保荐人。顺利通过港交所上市委员会聆讯后，建行IPO的全球路演活动也随后开始。在获得香港联交所上市批准后，建行开始了海外上市的预路演。预路演期间，承销商的分析师们一共与世界各地的350家机构投资者沟通，向他们推介建行股票。最终，机构投资者的需求超过了190亿美元。
2005年10月5日，建行开始在香港正式路演，并于14日至19日到欧洲和美国进行路演。摩根士丹利中国投资银行业务主席吴长根介绍，由于路演期间建行的管理层表现出色，使得总体下单率达到了83.7%，其中亚洲92.7%、欧洲86.7%、美国75.0%。19日招股结束，建行发售国际部分的需求超过600亿美元，获得 10倍超额认购；香港公开发行部分需求超过170亿美元，获得42倍超额认购。20日，建行IPO价格最终确定，每股2.35港元，市净率为1.96倍。在国际资本市场，衡量银行股价值的重要指标是市净率而不是市盈率。建行的市净率已经超过其战略投资者美洲银行的市净率(1.6倍左右)，与汇丰的市净率(1.95 倍)差不多。目前国内A股上市银行的市净率大约是2.2-2.3倍，建行与之接近。
2005年10月27日10时整,香港联交所电子幕墙显示建设银行开盘价是2.35港元。1分钟之内,买盘倾出,股票成交量超过5.8亿股,成交金额达13.7亿港元,股价略升至2.375港元。 交易当天股价走势平稳。股票收盘价保持在2.35港元。至此,2005年全球最大IPO项目在港交所完成上市。
建行上市是四大国有商业银行迈出股份制改造重要的第一步，也是建行改革深化的又一个新起点，这也标志着“财务重组—引进外资—公开上市”这一中央政府改造中国商业银行思路的确立。这一步是否迈得成功，是国有商业银行真正改变为现代商业银行的一个标志。纵观建行整个上市过程，从准备到实施到最后的成功，前后历经数年，可谓是十年磨一剑，其中的成功与挫折都必然会给后来者带来启示。
二、建行上市的两点法律考量
建行的上市，无疑将给我国的银行业改革带来具有震撼力的后果。建行的成功也无疑将会使我国围绕银行改革的金融改革迈开更大的步伐。面对2006年外资进入的大闸将开，我国银行业的出路何在，从建行上市的风雨历程，我们或许可以从法律的视角以管窥豹，来探寻其中的答案。
（一）上市与公司治理
作为市场的主体，独立的理性的经济人，一个公司的发展必然离不开资本的扩张，市场的拓展，而追求自身经济利益的最大化是一个理所当然的终极目标。然而在计划经济尚存余威的中国市场，尤其是银行市场，要追求这一点却殊为艰难，银行往往成为政府的一个准行政部门，市场的效率被严重削弱，资源无法优化配置。因此多年来银行的改革便如箭在弦，但是金融往往是一国经济的核心，而银行又处于金融的中心地位，其牵一发而动全身的特殊效应，使得这一改革进程被大大的减缓。
银行要想成为市场的主体，上市是一条必然之路。因为只有上市才能使之摆脱掉政府附庸的角色，成为一个名副其实的公共公司。经济学追求以“私人之恶德”达到“公众之福利”，而法学却要讲求权利与义务的分配，效率与公平的平衡。诸多理论与实践已经证明，公司的上市最有可能成为达到各方面均衡的最有效途径。而对于大型的国有商业银行，上市本身并不是目的，只是一种改革的手段，但是上市能改变目前银行的几乎所有的不利因素，因为上市使银行成为共众公司，可以使其减少政府干预的压力和内部人控制的状况，这是因为上市公司对经营需要高度的透明度，要求银行审慎经营以获取对股东的最大回报。银行上市后不再承担准政府职能，因为股东对银行享有最终决策权，政府只是行使其宏观市场管理者的角色，各司其职，这正是市场经济的要义。
对于包括建行在内的几大国有商业银行而言，过去非完全市场主体的地位给它们带来了难言的伤痛，也因此背上了沉重的包袱，而上市带来的最大的收获可能莫过于其对公司自身治理的完善。
过去商业银行最大的难题在于自身机构设置的不科学，在国有独资的时代，党委与公司内部机构的冲突成为改革的难点。虽然这不是一个纯法律问题，却可以以法律的手段加以调节。公司法的理论告诉我们，作为公司法理论三大基石之一的公司治理是衡量现代企业制度的一把标尺。如果股东会、董事会的职权无法得到有力的实现，公司的发展必然受到制肘。郭树清的改革思路正是印证了公司发展的这一规律，其对党委会及董事会关系的准确定位，带有改革的浓烈意味，而从结果来看，其示范作用将可能对国有企业解决这一长期悬而未决的问题带来破除坚冰的勇气。
而上市引致的股东多样化，有更多的股东参加董事会，尤其是按照国际上对上市公司的标准引进一定比例的外部董事，既可以使得产权更加明晰，解决所有者缺位引起的诸多问题，同时也使得公司摆脱单一控制，使之处在一种强有力的监督之下加强对公司的约束。中国企业的海外上市往往会选择通过寻找战略投资人来作为催化剂，而这种方式又往往带有“舍不得孩子套不着狼”的悲壮色彩，从建行引进战略投资人的过程来看，颇多艰难且带有一定的戏剧性，但它给我们留下的最基本的启示是：国有企业尤其是国有商业银行的改革，只有围绕公司治理的目标进行，才能摆脱历史的包袱，轻装上路，凯歌高奏。
从整个过程来看，建行的上市其实也正印证了管理者的这种改革思路，就是通过外部的手段来促进内部的改革，借助上市来完善公司治理模式以达到改革的目的。
（二）博弈海外上市
建行上市之路始终充满阴晴不定，而其中最主要的因素就是海外上市与国内上市的制度性区别。前有中国人寿在美因涉嫌上市虚假陈述而遭起诉，后有2006年《萨班斯—奥克斯利法案》大限将至，使得建行的海外上市充满了诸多不确定因素。
就在建行上市前一周，美国证券交易委员会(SEC)主席考克斯关于“建行不选择美国作为上市地，是因为建行达不到美上市监管要求”这一言论的报道，成为了建行上市过程中颇具玩味的一个插曲，尽管后来得到考克斯本人言辞闪烁的澄清，但对于海外上市尤其是美国上市的问题却是不容人回避的。
2004年7月，国家金融稳定局曾就中行、建行的IPO以及汇金公司将承担的角色，进行过讨论并最终形成书面报告。当时拟定了海外上市的两个方案，分别是H股+144A私募+A股，以及H股+ADR公募+A股的模式。而所谓“H股+144A私募+A股”，指的是在香港发行H股上市的同时，依据美国证监会144A规则，在美国进行私募发行ADR(美国存托凭证)，待条件成熟时再在国内A股上市。 “H股+ADR公募+A股”，指的是在香港发行H股的同时，在纽约证券交易所进行注册发行(ADR公募)，等条件成熟时在国内发行A股。
但是在美国上市则意味着将必须面对《萨班斯—奥克斯利法案》的严苛的监管。这部由于安然事件而出台的法案是当今世界资本市场上最为严厉的一套法案，以至于它的到来被认为是一个新的资本市场监管时代的开始。该法案对上市公司信息披露、财务会计处理的准确性、改善公司治理等主要方面，作出十分严格的要求。它要求上市公司的CEO和CFO对公司向美国证监会提交的定期报告的真实性、准确性提供保证，以在源头上防止财务造假行为，而违者将面临刑事指控。该法的出台大大增加了企业的成本，以至于许多在美国上市的外国中小企业忍受不了如此严厉的监管而纷纷退市。而由于信息披露问题，2003年在香港和纽约同时上市的中国人寿于2004年被美国投资者告上法庭，并遭到美国证监会的非正式调查。 此次事件在某种程度上影响了中国部分企业在美国上市的预期，一些企业甚至放弃了在美国上市的打算。
从目前的条件来看，国有商业银行在美国上市的条件并不成熟，虽然包括建行在内的几大国有商业银行经过几年的努力，极大的改善了自身的诸多问题，但是如果仅仅将上市作为一个终极目标显然是定位不准的，上市是检验公司的一个标准，但是从长远来看，上市是公司吸引投资的一种方式，而作为条件，上市之后公司必然要接受市场的监督。在我国上市公司存在的大量问题往往是因为一些公司只看到了前者而忽略了后者，而如果说在我国尚不健全的证券市场上能浑水摸鱼的话，那么在美国这种高度健全的资本市场，上市公司面临的将是投资者苛刻的审视和监管者严格的监控。从最近几年国有企业上市后在国外资本市场频出事故来看，我们的企业要走的路还很长。
虽然建行赴美上市未能如愿，但从长远来看，对于国内大型企业而言，美国的资本仍然是一块大得诱人的蛋糕，如何调整自己去适应美国的监管是今后包括几大国有银行在内的中国企业所面临的主要问题。
结语
建行的上市在某种程度上带有一种宿命的意味，在激烈的开放市场中竞争，生存还是死亡，对于中国的国有企业而言，这是个问题。建行作为中国国有商业银行的先行者，正在试图给出我们答案，然而一旦选择了生存，就既要有枕戈待旦的勇气，也要敢于寻求在制度之内体面地存活。
[附评]
金融是一个国家的脊梁，银行更是金融的脊梁。在我国现行的金融体制下，银行的作用是任何一个其他的金融机构所不能匹敌的，从某种意义上讲，我国商业银行的健康发展 不仅是个简单的公司行为，更是涉及到国家稳定发展的战略行为。商业银行的改革是背水一战，只许成功、不许失败！此次建行海外上市，创下了多项桂冠：
——中国四大国有商业银行中首家实现海外上市；
——中国企业规模最大的首次公开发行；
——香港市场有史以来最大的集资活动；
——日本以外的亚洲地区有史以来最大一宗首次公开募股；
——四年以来全球规模最大的首次公开发行同时还是1980年以来全球银行业最大的首发上市。
这些桂冠本身并不重要，重要的是上市之后，股权多元化、国际化所带给建行的新变化。建行不再是以前的建行，脱下了国有独资公司的盔甲，以一个在海外上市的公众公司的身份开始新的征程，他被赋予了现代公司的内涵、被注入了现代公司的精神，他的气质必须是现代公司的气质、他的内部结构必须符合现代公司治理的要求、他的行为也必须是现代上市公司的行为。
海外上市，建行身上集中了太多人的目光，被给予了太多的期望，我们衷心祝福带着光环起航的建行能够一帆风顺。[编者]
注释:
本文数据主要引自中国建设银行网站和新浪网财经频道。
? 中国政法大学民商经济法学院研究生
《经济观察报》2005年10月22日。
《经济观察报》2005年10月22日。
《中华工商时报》2005年06月10日。
引自香港交易所网站数据（www.hkex.com.hk）。
《上海证券报》2005年10月20日。
《21世纪经济报道》2004年04月06日，转引自网易财经频道。
尤其是原来的四大国有独资银行
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