社会公众股股东权益保护的边界

雷晓冰     , 伍坚                    
  


社会公众股股东权益保护是全球公司治理的难题。国际上保护社会公众股股东权益的呼声日益高涨,各国公司法和证券法不断设计相关制度以加强对社会公众股股东权益的保护,我国新修订的《公司法》和《证券法》(以下简称“两法”)也不例外。按照目前国际上最成熟的被大多数国家接受的衡量股东权益保护水平的LLSV指数对“两法”进行衡量,会发现新“两法”和原“两法”相比,在社会公众股股东权益保护方面有了很大进步,即使和世界发达国家社会公众股股东权益保护的状况相比,差距也不大。

虽然,社会公众股股东权益保护是公司法的重要任务,是实现股东民主的关键因素,是保障资本市场健康发展的基础,但是,公司法上有太多的利益需要调整,对社会公众股股东权益的保护会不会过头?社会公众股股东作为市场参与者,和市场其他主体一样,都是有限理性“经济人”,他们也会为了自己的利益计算利弊得失,甚至也可能试图利用制度缺陷实现个人非法或不合理的目的。这种思考尽管在当前强调弱者保护的时代有些不合时宜,但是,过度保护可能会真的跨过真理和谬误之间界限的“一步”。然而,目前我国学术界以及立法和司法领域对这个问题没有给予太多关注。笔者认为,我们应当对社会公众股股东过度保护的危害有足够认识,并积极探寻法律对社会公众股股东权益保护的边界。

一、过度保护的危害

首先,对社会公众股股东权益的过度保护,有可能影响公司的经营效率。“公司为什么存在”和“公司为谁存在”的问题伴随公司的产生发展一直绵延到今天。被誉为公司合同理论奠基人的著名经济学家科斯在其《企业的性质》一文中以交易成本为工具,通过对市场和企业两种不同的组织生产的方式进行分析后认为,建立企业有利可图的主要原因是,市场的运行是有成本的,通过形成一个组织,并允许某个权威(一个“企业家”)来支配资源,就能节约某些市场运行成本。可以看出,节约交易成本是公司存在的重要原因,效率是公司最重要的价值目标。公司应该在合理范围内保护股东的权益,如果要求公司履行过多的义务,将会牵制公司的行为。公司法应该协调公司高效运作和少数股东保护之间的关系,不能以给公司管理层带来显著负担和束缚其手脚为代价改善股东权,这将会损及公司存在的价值。其次,对社会公众股股东权益的过度保护,有可能损伤大股东的投资积极性。股东平等原则是股东权保护最基本的原则,股东平等的实质是股份平等,股东根据其持有股份的种类、数量行使股东权,这种平等是比例性平等而非绝对平等,应该是“大股东大权利、小股东小权利”,股东享有和承担的是与其投资额相称的成比例的收益和风险。正因如此,大股东和社会公众股股东对公司的期待是不同的。通常,社会公众股股东并不真正关心公司发展,更多的是抱一种投机心理,赚取差价。而大股东则不同,由于持有公司较多股份,可以获得较多边际收益(MarginalGains),同时也承担较多边际成本(MarginalCosts),他们会认真对待投票权,期望从自己的行为中获得相应的收益。这两种不同内容的期待都是股东与其投资额相称的合理期待。如果给予社会公众股股东过多的保护,就可能加重大股东的负担,大股东的合理期待得不到满足,作为理性经济人的他们一样也会选择撤回投资,转向其他投资方式,这样资本市场的健康发展将会受到影响。

最后,对社会公众股股东权益的过度保护,有可能助长社会公众股股东的机会主义行为。美国第七巡回区上诉法院大法官弗兰克·伊斯特布鲁克、芝加哥大学法学院法律与商务讲座教授丹尼尔·费希尔对股东的投票行为进行分析后认为,投票权与投票者在公司的剩余利益(ResidualInterests)如影随形,剩余利益的相等份额必须带来相同的表决权重,如果投票者的表决权与其剩余索取权不成比例,他们无法获得自己努力所带来的等同于其表决权比例的利益份额,也无须按其表决权比例承担可能造成的损失,这使得他们不可能做出理想的选择。很难想象,一个理性经济人会在自己难以获得收益的情况下去努力工作。由于社会公众股股东不享有较多的剩余索取权,较之大股东,他们不会认真对待投票权。尽管法律赋予他们较多的权利意在加强对其权益的保护,但同时也可能诱发他们的机会主义行为,最后伤及整个公司的利益。

基于此,笔者认为,法律在为社会公众股股东提供保护,确保其可以分享公司经营成果的同时,必须防止矫枉过正,以免影响资本市场的健康发展,甚至损及公司存在的价值。

二、保护的边界:与其投资比例相称的合理期待

笔者认为,确定社会公众股股东权益保护的边界应当以以下两点为基础:第一,股东只能有合理期待,不能超越这个界限;第二,法律应该保护这种合理期待,但不应超越界限,否则就属于过度保护,就会侵害其他主体的利益。而这种基础,则是股东权生成逻辑合理推断的必然结果。股东权是股东基于股东资格享有的,从公司获得经济利益并参与公司管理的权利。我国新的《公司法》规定股东依法享有资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利。股东将其资产投入公司后,以丧失所投资产所有权为代价换回股东权。作为股东丧失出资所有权的对价,股东享有分配公司开展经营活动取得利润扣除相关费用后的盈余的权利,公司解散时,享有分配剩余财产的权利。为了保证自益权的实现,公司法赋予股东参与公司治理的权利,这是共益权的主要内容。由于股份公司是典型的资合公司,股东所有的权利一定意义上都是股东所投资产的对价。既然是对价,唯一可以依据的标准是股东的出资。所以,公司领域的股东民主主要是资本民主,股东平等的实质主要是股份平等,股东只能依照其所持股份的性质、内容和数额享有权利承担义务。因此,“大股东大权利、小股东小权利”这种依照股东出资额决定权利大小的股权配置标准是股东权产生基础的合理逻辑推演。既然如此,“小股东不能超越其经济地位去期待法律的保护,合理期待原则表明各个层次的股东对其权利的预期应当有‘自知之明’”。股东只能有与其投入资产相应的“合理期待”,法律如果满足了股东的“合理期待”,法律对权利的配置就是合理的。

实践中,对社会公众股股东权利保护的呼声不断提高的原因是社会公众股股东与其出资相称的合理期待难以满足。社会公众股股东由于“股微言轻”、行权成本过高加之“理性冷漠”,其权益不断受到大股东、管理层的“掠夺”和侵害,并且这不是发生在某个国家某个公司的特殊现象,而是全球公司治理都要面对的难题。在包括众多学者在内的各方的努力下,保护社会公众股股东权益的制度不断健全,社会公众股股东权益保护程度得到极大提高。但是,在为社会公众股股东提供保护时,只能是确保其“合理期待”获得满足,而不应该超越这个界限。

三、结语

一个有效率的经济组织的形成和维持需要在制度上安排和界定好产权,对任何一方权益保护强调的偏颇都会造成“过犹不及”的后果,最后损及整体福利的实现。公司有其存在的经济原因和价值追求,公司法领域有太多主体的利益需要平衡,必须处理好公司独立人格和股东权益保护、少数股东保护和公司高效运营、少数股东保护和大股东利益维护之间的关系,甚至还要处理好少数股东保护和资本市场健康发展之间的关系。尽管在我国,管理层和大股东对社会公众股股东的剥削和掠夺行为依然存在,对社会公众股股东权益的保护是一个和公司制度伴随的永恒话题。但是,公司法本质上不是社会保障法,不管对社会公众股股东权益保护的呼吁多么强烈,绝不能以丧失公司效益、丧失资本市场稳健发展为代价。我们不仅需要“热切的心情”,同时也需要“冷静的头脑”来思考社会公众股股东权益保护的问题。毕竟,将蛋糕做大是保护社会公众股股东权益的最根本途径。



                                                                                                                                 注释:
             LLSV指数,是由La Porta、Lopez - de - Silanes、Shleifer和Vishny发展的一套指数,包括“股东权指数”和“执法效率指数”。其中,“股东权指数”主要对立法层面进行比较,“执法效率指数”是对法律实施效果的评价。参见La Porta,Lopez - de - Silanes, Shleifer, Vishny, Law and Finance, Journal of Political Economy 106, 1998, pp. 1113 - 1115。
[英]罗纳德·科斯:《企业的性质》,载盛洪主编:《现代制度经济学》(上卷) ,北京大学出版社2003年版。
[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔:《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京大学出版社2005年版,第82页。
刘俊海:《股份有限公司股东权的保护》,法律出版社2004年版,第52页。
蒋大兴:《反对少数股东的保护——探寻股东权利构造的基本面》,载王保树主编:《转型中的公司法的现代化》,社会科学文献出版社2006年版。
[美]保罗·萨缪尔森、威廉·诺德毫斯:《经济学》,萧琛等译,华夏出版社、麦格劳·希尔出版公司1999 年版,第4页。                                                                                                                    出处:《华东政法大学学报》2007年第3期(总第52期)