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徐昕 北京理工大学法学院 教授
一 综述
美国对股东投票委托书制度的规定最早出现在各州的公司法中，但是这些规定基本上过于简单且分歧较大。⑵ 在1934年联邦证券交易法制定过程中，国会注意到有许多公司的管理层在委托书征集过程中不向股东披露任何表决事项的性质和内容，以此种欺诈的手段获取股东对委托书的授权。交易法的第14节就专为规范公司的此种操作而设计。该节在做了原则性规定的同时，授权证券交易管理委员会（下文简称“证交会”）进一步制定详细的实施规则。1952年，证交会出台了《委托书征集规则》，该套规则历经几十年的发展，目前已变得相当完善和复杂。它的基本内容可以概括为如下四个方面：第一，在征集资料中全面客观地披露所有有关管理层将提交股东大会表决之事项的重大事实；第二，禁止在征集资料中做重大虚假陈述，遗漏及欺诈；第三，管理层在征集委托书时必须提交股东的建议，在这些建议遭到管理层的反对时，还应允许股东阐述其支持该提议的理由；第四，在未征集委托书时，管理层仍应按《委托书征集规则》的要求做实质上与之一致的披露。⑶此外，34年交易法中还有一些通用的规定也适用于对股东投票委托书的规范，这主要是有关法律责任方面的条款。例如：交易法第21条规定：故意或过失违反联邦证券交易法有关委托书的规定的，证交会可以调查并命令改正，证交会也可以向法院请求颁发禁止令，事先防止违法行为的发生或请求被告损害赔偿；股东也可以代位公司行使其权利。又如交易法第32条第1项规定：违反本法的规定，或证交会依本法所制定的规章规则者，或明知、恶意对应呈报的报告或文件中有关的重大事实作虚假或令人误解的记载，处五年以下有期徒刑，同时处以一万美元以下的罚金。
除了成文法的规定，美国法院的判例完善了违反委托书制度的诉讼规则。这主要有承认受损害的股东享有默示诉权，⑷确定如何证明股东的损害与违反委托书规则的行为间具有因果关系，确立委托书征集资料中错误陈述或遗漏之“重大性”的判断标准，发展了除禁止令和损害赔偿以外的其他特别适用于违反委托书规则的救济措施。众所周知，美国是一个判例法国家，因此，判例法所确立的这些诉讼规则也是美国股东投票委托书制度的重要组成部分。
纵上所述，在美国，股东投票委托书制度主要规定在联邦一级的法律中。一个健全的股东投票委托书机制是征集者和股东之间良性互动，但以征集者全面公正的披露为主导的过程。一旦此种良性互动的程序遭到破坏，证交会和法院就会或依职权或依请求介入以提供行政和司法的救济。
二．股东投票委托书征集人的信息披露义务
（一） 基本介绍
除了有限的豁免和例外，交易法第14(a)禁止对依本法第12节登记的非豁免证券的委托书征集违反证交会现行的和将制定的有关规定。对此，证交会首先界定了委托书和征集这两个间的含义。所谓委托书，是指任何股东对抛弃投票权的同意或授权。所谓征集，包括任何对委托书的请求，不论是否附带或包含在任何实施或不实施或撤消委托书的请求的形式中；[和]向股东提供索取代理权表格和其他方面的交流，而这些交流又不可能合理地导致取得、阻止或撤消代理权。这样的定义是相当广泛的。⑸证交会制定规则的宗旨在于确保向股东充分披露将在股东大会上表决的事项。该项披露义务不仅仅是针对管理层的，也是任何意图征集委托书或以其他方式影响股东投票的股东或第三人所必须履行的。在1990年以前，只有依交易法履行报告义务的公司才接受委托书规则的约束。1990年，美国国会通过了股东交流法，该法将委托书规则的适用范围扩大到包含依1940年投资公司法登记注册的共同基金和其他投资公司。在1992年，证交会对委托书规则作了一次比较大的修订，修订后的规则便利了机构持股人之间的交流从而为其涉足公司的管理打开方便之门。新规则主要包括放松对委托书征集的限定，废除预先提交委托书资料的要求，允许在最终的委托书陈述提交证交会之前使用初步的委托书资料。一年后，即1993年，美国国会又通过了有限合伙累积改革法，该法要求证交会制定特别的规则调整意图导致有限合伙重组的委托书征集和交股要约。之后，为增强股东对公司管理的参与，证交会再次修订了委托书规则，规定股东可以在不遵守委托书规则的情况下宣布他或（她）将如何对某一事项投票并解释其理由，只要委托书其时并未被实际地征集。另外，股东之间的相互交流亦不受委托书规则的约束。
委托书规则的适用亦存在一些例外。这些例外规定主要是为了避免重复规范那些已经受其他法管制的征集行为。例如与破产后重新组织相关的征集须按照1935年公用事业持股公司法提出申请和声明。其他一些例外包括：向与他有经济关系的人提供投票代理权的建议；非注册登记者向不超过10个人征集投票代理权；受益人对其证券征集代理权；经纪人或其他在册股东给客户（或股票受益人）转送代理权资料并提出请求建议，等等。
（二） 披露的内容和形式
证交会规则14a-3列举了委托书征集所使用的资料中必须披露的信息类型。与该规则相对应的是表格14A。所有14a-3要求的信息都必须按表格14A的形式作出披露。这些信息包括：1,委托书是否可以撤销，如果可以，以何种方式撤销；2,异议者对将要投票表决之事项的评估权；3,对征集者的介绍，包括明确由谁来承担征集的费用；4董事、管理人员和“参与者” 在投票表决事项中的利益；5 所有有表决权的证券和主要持股人的名单；6 如果涉及改选董事，披露候选人与关联公司的关系以及在发行公司中的利益；7 董事和主要管理人员的报酬；8发行公司与独立会计师的关系，包括股东对独立稽查员的认可；9 详细描述任何付诸投票表决的奖金、利润分配和其他分红计划；10 与将要付诸实施的任何养老金或退休金有关的资料；11 详细描述将要付诸投票表决的任何股票选择权或优先购买权；12 任何将要发行的证券的细节；13 任何有关证券的变更或交换；14 有关12、13所含事项的详细财务说明；15 对将要投票表决的任何公司合并或解散的详细说明；16 对将由股东投票表决而获取或处置的任何财产的描述；17 重编帐目的说明；18 对将要付诸实施的所有报告的说明；19 对任何本不需提交股东而现已提交的事项，说明寻求股东支持的原因；20 对任何章程、细则或其他文件的修改寻求股东支持的原因；21 对任何其他提交股东表决的事项，应依据第5-20项的要求进行同样详细的披露；22提交股东以求支持的每一事项所需的同意票数。这22项披露要求正是美国股东投票委托书制度的精华，充分体现了贯穿美国证券法律的“披露原则”。
规则14a-4规定了委托书本身的形式。它要求必须用粗体字表明该份委托书是否是以发行公司管理层的名义征集。委托书应向被征集者提供投票支持或反对提议的机会（管理层还应表明哪些提议是它所支持的）。在选举董事的情况下，委托书还应允许股东提名候选人。
规则14a-5对委托书陈述的撰写和呈递提供指导。在一般情况下，委托书陈述及委托书表格的五份预备复印件应在其散发给股东的十个工作日前向证交会登记备案；但是，如果委托书征集有关正常的股东年会且会议唯一的讨论事项是改选董事，或对稽查员和/或股东提议的批准，预备复印件就不需登记了。一旦初步的委托书陈述实际送交股东，征集者就必须向证交会登记8份最终的复印件，同时还应向发行公司证券的每一个交易所分别递交三份复印件。如果征集资料有任何变动或补充，五份改动后的征集资料的复印件必须在改动资料送交股东的二个工作日前递交证交会备案。但是这一要求不适用于征集者对股东咨询信息所做的答复。
规则14a-7要求征集者必须在其征集资料中包含绝大多数的股东建议。这一点将结合股东进入委托书机制在下文做详细介绍。
（三） 选举董事时的特别披露
规则14a-11对有关选举或更换董事的委托书征集作了特别的披露要求。它要求每个参与征集委托书的人必须在证交会以及发行公司有证券买卖的交易中心登记备案，提交关于表格14A中列举的所有事项的信息和征集背后有关的财政来源。在实际中往往引起争议的是对候选人过去在职经历的披露，因为很难对在职经历做一个明确的界定。有人就认为候选人过去与发行公司无关的信托交易也属于披露范围。另一个相关的问题是披露管理层的报酬。证交会曾修订了它的要求，免除了大约3/4有关管理层报酬的披露。但最近证交会又采纳了一些额外的要求，例如，发行公司必须对比其他管理人员的报酬及公司业绩对管理层的报酬作出描述。
除了前述要求外，发行公司在自己或别人以他的名义征集与一年一度的董事会选举有关的委托书时，还需作另外的披露。规则14a-3(b)要求任何此种委托书必须事先或同时附有关于发行公司运作情况的年度报告，该年度报告必须包含有与发行公司及其附属公司相关的财务资料，对那些按照交易法10K表所提供材料的总结以及对发行公司及附属公司过去一年经营业务的说明从而得知其总体的经营范围。七份年度报告的复印件应提交给证交会。值得一提的是，该年度报告不属于征集资料，因此征集人对此间的错误声明不须承担交易法第18(a)中的民事责任。但是，在指定提交年度报告的场合，发行公司亦可以选择提交最新的10K表代替。如果发行公司做此种选择，前述民事责任条款就将适用。
（四） 防止规避委托书规则而做的披露要求
发行公司可以在实践中通过不征集委托书来规避委托书规则下的披露要求，如此行为可以阻碍法定人数的出现，并因此导致管理机构的自我永久运行。证交会正是针对这种实践制定了规则14C及其相对应的表格14C。表格14C与表格14A的宗旨及实质内容完全一致，也有类似的反欺诈条款，不同的是前者没有股东进入委托书机制以及提出建议的规定。
三 股东进入委托书机制以及股东建议
在整个股东投票委托书征集过程中，大部分股东都处于被征集者的地位，他的能动性在于当征集者向其递交征集资料时作出如何投票的选择以及对某些临时事项作出是否由征集者代为决定的授权。但股东的作用并非仅限于此，在委托书机制中，股东还有两方面的作为：第一，以征集者的身份进入该机制；第二，向注册公司提交建议。实际上，股东提议是股东进入委托书机制的一种变异形式。他往往发生于这样的情况：提议的股东没有实力（包括没有财力、人力、时间等）征集委托书但又想涉足对公司的管理。前文已提到公司管理层作为征集者必须在其征集资料中包含股东的建议，这正是立法对该制度之完善所做的精巧设计。
（一） 股东进入投票委托书机制
股东投票委托书制度之所以在美国最为盛行，主要是因为美国拥有最高比例的机构持股人。大的机构持股人有实力也有愿望通过股东投票委托书机制参与其持股公司的管理甚至控制公司的经营权，这样的现状反映到立法中，要求法律必须确保股东有渠道进入委托书机制，而不是体现一种保护公司现任管理层的价值取向。
在理论上，股东进入委托书机制是以其知情权为基础的。因为股东要想征集委托书，必须知道公司其他有投票权的股东的名单。规则14a-7(a)明确规定了股东的知情权在委托书机制中的运用。该条规定任何受委托法管制的发行公司想要征集投票委托书时，他必须：1 在任何有投票权的股东书面提出要求后迅速提供拥有某类证券的股东的名单和地址；2 以提出要求的股东的名义并由其付费将有关的征集资料寄给所有被管理层或以管理层名义征集委托书的股东。在一般情况下，股东更喜欢采用索要股东名单和地址的方式，这样利于控制征集进程中的主动性，而且股东也不愿意让登记公司事先见到他的征集资料从而可以同时给股东们提供一个答复。索要股东名单和地址的方式也有利于股东私自征集大股东们的委托书。
除了规则14a-7(a)中的信息请求外，登记公司的披露义务也是股东进入委托书机制所必不可少的要素。公司依证交会所做的披露确保股东了解将在股东大会上投票表决事项的正反两方面，从而可以在全面客观的基础上作出自己的征集资料。
（二） 股东建议
规则14a-8对股东提议作出了规定。该条要求一项依据州法有效的股东提议必须包含在管理层的委托书陈述中并附以简要的声明解释股东支持该提议的理由，如果股东的提议及时地提交给了发行公司。
并不是所有的股东都有权提出建议。规则14a-8要求提议人在提交建议时必须是某一证券的受益人从而有权在股东大会上对提议投票；提议人持有证券至少在一年以上；拥有百分之一以上的股权或价值高达1000美元的此类证券；持续拥有这些证券直到举行会议的那一天。股东提议还须满足时间上的要求。对年会而言，建议须在发行公司发出委托说明书前120天内送交公司的主营业地。在计算时间期限时，股东可以以前一年发出委托书的时间为基础，倘若前一年没有召开年会或年会召开的时间与往年的相比有多于30天的变动，那么该建议也必须在征集前的一段合理时间内由发行公司收到。类似地，若举行特别会议，建议也必须在征集前的一段合理时间内送交发行公司管理层。按照现行的规则，一名股东一次只能提出一项建议。除了建议本身，提议人亦可在由注册公司管理层付费散发的委托书资料中附加其支持的理由，只要建议和理由的总数不超过500字。但是，发行公司可以同意加入更长的理由陈述。
规则14a-8(c)给出了股东建议可以涉及的范围，同时还规定发行公司可以在以下情况下将某一建议及其理由从它的委托书陈述及表格中省略掉：1 依照发行人住所地的法律，建议不应由股东决定；2 如果建议付诸实施，发行人会因此违反它须遵守的任何州法、联邦法或外国法；3建议或其支持理由违反证交会有关委托书的规则和条例；4如果建议针对公司或任何其他人提出个人的诉求或为个人伸冤，或者如果该建议有益于提议人或提高个人利益，而该利益又不被其他股东所分享；5提议只是与发行公司最近一年少于其总资产百分之五的运转有关；或与该公司最近一年的少于百分之五的毛收入和销售总额相关，并且在其他方面也没有严重影响到发行公司的经济运营；6 建议涉及发行公司权利范围之外的事情；7建议涉及发行公司正常经济运营范围内的事情；8建议与公司某职位的选举有关；9建议与发行公司在股东会上提出的其他建议相反；10建议已经过时或无效；11建议与以前由其他人提出的方案相雷同，而且前方案被包括在发行人的委托书资料中；12 如果建议与以前的建议有基本相似的内容，而且前一方案已被包括在发行公司的委托书声明和表格里，并与过去5年内召开的股东年会或特别会议相关，并且该建议在过去会议上得到的票数少于一定的标准；13建议与现金数额或证券利息相关。
在实践中，证交会的无异议函程序起到解释并补充规则14a-8(c)的作用。所谓无异议函程序，是指发行公司管理层提出的许可其排除某些股东建议的申请。如果证交会同意其作出排除，就会发出无异议函。提起无异议函程序主要是针对一些有关政治或社会问题的股东建议。
规则14a-8(c)以及证交会的无异议函程序反映了多年来在保护股东民主和抑制其滥用的价值取向中寻求平衡点的过程。从制度设计上来说，股东建议是一个省时省力省钱的参与公司管理的方式。但若对其持过宽的标准，往往又会影响公司现任管理层的正常经营。若标准过严，往往又损害了股东的民主权利。尽管美国在历史上曾经有一度股东提议呈扩张状态。但总的来看，证交会在缩小股东提议规则的适用。而实际中，我们可以看到大多数股东提议几乎没有成功的机会。
违反股东建议规则的救济是一个比较特殊的问题。但是，证券交易法和证交会的规则未对此作出明确的规定。司法判例承认股东享有默示诉权以实现他们在规则14 a-8中享有的权利。如果管理层错误的拒绝披露一项股东提议，法院可以禁止股东大会的召开。此外，如果管理层在反对股东提议时有重大的错误陈述，法院可以宣布投票无效并命令股东提议在下次年会上重新提交。
四 征集资料中的重大错误陈述或遗漏
证交会规则14a-9是委托书机制中的反欺诈条款。该条款禁止提供任何虚假的，让人误解的或模棱两可的重要情况，或未能提供那些有必要的，纠正过去的关于委托书的声明。该规则没有明确规定法律责任，但法院已承认私人依该规则享有默示诉权。该条规则在理论及实践中主要引发了这样两个问题：第一，错误陈述或遗漏之“重大性”的判断；第二，“故意”是否是被告承担法律责任的要件？
（一）“重大性”的判断
依据美国普通法上的理念，若要在诉讼中主张某一欺骗性的错误陈述，其基本要素之一就是证明错误陈述或遗漏对与之相关的交易来说是“重大性”的。这样的理念被移植到证券法中，正如美国有言论说：对证券律师而言，重大性就是游戏的名字。
联邦最高法院在首次着手处理委托书中错误陈述或遗漏的重大性问题⑻时采取了这样的标准：一个理性的股东在决定如何投票的过程中会认为它是重要的。但原告不需证明该错误陈述或遗漏是否已实际上对投票产生决定性影响。在后来的判决中，法院指出上述标准过于宽松，因此将其修改为：一个理性的股东在决定如何投票时，有很大的可能性认为该信息很重要。
但是，对重大性的判断远非确立一个标准这么简单。用最高法院的话来说就是：“重大性是一个融合法律和事实的综合结果，它包含将法律准则运用到具体情况上。因此，空谈标准本身是毫无意义的。”以下所讨论的就是法院在实践中经常会遇到的一些影响重大性判断的事实。
首先是对和事实信息相对应的意见信息的判断。一般来说，单纯的意见信息通常不会被认为是重大的。因此，即使是对理性股东在决定投票时有重大影响的意见信息，例如当该意见与当前公司财产清算价值相关时，除非此意见来自于符合标准的专家或有足够的事实根据，否则将被排除在委托资料之外，更不用谈及重大性的问题了。也就是说，如果对投票决定有重大影响的意见出自专家或有足够的事实依据，法院往往会认为它是重大的。
委托书规则特别关注于那些极有可能泄露潜在利益冲突的事实。因此，未被公布的潜在利益冲突往往被认为是重大的。不过，需要股东批准的计划背后的意图或是董事支持或反对某一交易的动机不必公布出来，只要与该计划或交易有关的事实已经公之于众。
其他一些影响重大性判断的事实不可概而论之。总的来说，有关资产出售或重大合同的谈判在最后协议达成之前都可以说是重大的。未能披露与公司最有价值的资产相关的事实是重大的，如果该事实又与股东们决定是否接受要约的价格或寻求法规评估权有关。有兴趣通过合并或股票购买来购取该公司的第三者所发出的单纯的咨询或接触不会被认为是重大的，因而没有必要做公开披露。推荐某一合并背后的动机并不是重大的，但董事们对推荐一项交易的公平性的意见可以是重大的。对此法院解释说，尽管“诸如‘公平’、‘高价’这样的措辞仅仅是意见性的，但在商业文本中，它们会被合理地理解为是以事实基础为依据的，尤其是当它们被对公司的价值具有专家之见解的董事所使用时。未能披露在公司合并谈判过程中有关继续雇佣公司管理人员的讨论不认为是重大的遗漏，但在说明中拒绝承认所了解的发行公司股票交易量增加的原因可以是重大的误导。在重新选举董事的情况下，不披露其过去在位时的错误行为是可以起诉的。尽管委托书规则特别关注管理层的清廉，但董事个人在与发行公司无关的证券诉讼中被指定为被告的事实不会被认为是重大的。不是所有的法规变化都是重大的，但与公司管理有关的法规变化一定是重大的，因此必须在委托书规则中作出披露。
上述结论是对美国联邦法院判例的总结。其中有很多也存在争议，并未得到所有法院的一致认同，但从中大体可以看出美国法院的倾向。这实际上暗合了普通法上有关与事实不符之陈述的法律评断。
（二） 主观过错的判断标准
交易法及证交会的规则没有对此问题做任何规定。联邦法院对此亦没有统一的看法。如果法官秉承证券法律保护股东这一一贯的宗旨，他就会认为应采纳“疏忽”的标准，因为“疏忽”较之“故意”更能强调掌握控制权的股东对少数股东应尽的职责，即在准备索取投票委托书时应高度小心。联邦最高法院在Aaron v. SEC⑹一案中明确支持了“疏忽”标准。两个联邦上诉法院以及众多的地区法院也都认为依规则14a-9提起诉讼不需要证明“故意”。这也是规则14a-9之诉讼和规则10b-5之诉讼相比的一个明显不同。最高法院对此的解释是规则10b-5适用于所有在州际贸易中交易的证券，而规则14a-9只限于遵从交易法登记和报告要求的发行公司。也就是说，规则10b-5的适用范围远远大于规则14a-9，它几乎涉及证券交易中的所有主体和形式。如果对其中的违法行为统一采取疏忽的标准，就会使交易人时刻如履薄冰，遏制市场的蓬勃发展。但规则14a-9只是规范向股东征集委托书时的欺诈行为，采用疏忽标准对征集人来说是适度的，因为他完全掌握着征集过程中所有行为的主动权，这是保护被征集的小股东的权益所必须的。
五 违反委托书规定的法律救济
违反委托书规定的行为主要包括漏交、少交法定的征集资料或提交资料的内容、形式、时间不符合法定的要求，或者在征集资料中作出重大的错误陈述或遗漏。一般情况下，证交会通过与证券法相似的审核步骤以及评语信来审批委托书资料。但是当征集人拒绝按照证交会的意见作出修正或补救时，证交会只能对此类违规信息作出公告而不能行使类似于发出禁止令这样的行政方法。因此，只靠证交会的行政救济是远远不够的。在实践中，法院承认了私人可以依照规则14a-9下的默示诉权对违反委托书规定的行为提起民事诉讼，这是最常见也是最强有力的一种司法救济方式。尽管交易法对违反该法及证交会相应的规则的行为也规定了刑事责任，但在实践中，对违反委托书规则而提起刑事诉讼的案件是极其极其罕见的。由此可见，在美国，违反委托书规则在法律上可以享有行政、民事和刑事救济，但其中以民事救济为主导。下文即对依规则14a-9提起的民事诉讼中的主要问题展开讨论。
（一）起诉权
从委托书规则制定的目的出发，规则14a-9之下的起诉权似乎只限于有投票权的股东。对此要做正确的理解。因为联邦证券委托书之设定就是要保护股东在充分知情的情况下对与征集的委托书有关的事项进行投票的权利。因此，如果管理层的错误声明是关于某一股东的提议，起诉权也不限于提出该份建议的股东。任何对该提议有投票权的股东都可对此错误声明提出赔偿请求。另一方面，以获取公司控制权为唯一利益的委托书竞争者不能依规则14a-9享有起诉权。因为联邦委托书规则是为了确保股东投票活动中的充分披露，而不是要保护控制权获得者的权利。但是，仍应承认通过委托书之战寻求自身利益保护的股东的起诉权。
联邦最高法院最近的一些判例否定了规则14a-9之下的起诉权只限于股东的意见。他们认为公司的董事有权基于委托书资料中的错误陈述提起质疑选举之诉。法院的推理是“起诉权依赖于损害，我们认为如果某人因为管理层不正确地劝说其他股东不投他的票从而被排除在董事会之外，那么该人的确遭受了规则14a-9之审判权限范围内的损害。”
（二） 因果关系
在论及因果关系之前，首先应讨论的一个问题是：原告是否须证明其依赖于被告在委托书资料中所做的重大错误陈述或遗漏而行事。信赖是普通法上欺诈的一个要素，因此也是依据规则10b-5提起诉讼所必需的。但是违反委托书规则而依规则14a-9提起诉讼不需要证明信赖。例如，尽管委托书声明中作出了重大的错误陈述或遗漏以误导股东投票支持某一合并，一个投反对票的股东并不因此丧失他的诉讼权。也就是说，一个投反对票的股东仍然可以提起诉讼，只要他受到的损害可以归因于前述的错误陈述或遗漏。
在委托书规则之诉中，确认投票与被告的行为间存在充分的因果关系是胜诉的必要条件。联邦最高法院在Mills v. Electric Auto-Lite Co.一案中首次处理了委托书规则之诉中对因果关系的认定这一问题。最高法院认为“仅仅因为被告公司控制了发行公司一定多数的股份，因而计划中的合并极有可能忽略委托书陈述中的内容而进行，原告仍然可以在证明因果关系的条件下依规则14a-9提起诉讼。”法院作此认定的事实依据是，合并计划从数字上说仍有被击败的可能。如果被告公司占有发行公司绝对控制权的股份，那么就可以认定投票与被告的行为间没有因果关系。因为此时通过公司的决议并不需要少数股东的同意，少数股东也就无受损失可言。
于此相反，第二巡回法院认为即使被告公司拥有在数学上足够的股份以确保交易之完成，一项规则14a-9之下的默示诉权仍然可以存在。在Schlick v. Penn-Dixie Cement Corp.⑺一案中，法院将对因果关系的解析分为损失的因果关系和交易的因果关系。前者要求原告证明由交易所导致的实际的经济损害，后者是指原告应证明错误声明或遗漏与交易的发生有因果关系。被告抗辩说原告不能证明交易的因果关系，因为被告拥有足够的股份可以确保通过并完成该交易所必要的投票数，因此错误声明不会影响投票的结果。为证明原告已经证明所需的因果关系，第二巡回法院指出了“公平的公司投票”的重要性。并进一步倚重少数股东对此类合并表示支持所体现的积极意义。尽管该案的重点在于支持即使拥有数学上足够的股份确保交易的完成，股东仍可依规则14a-9提起诉讼的观点，但第二巡回法院在此案中的分析方法却受到了远比该案的结果更广泛的注意。尽管也还有争议，但是越来越多的法院接受了区分损失的因果关系和交易的因果关系这种证明方法。
依据这一分析方法，联邦最高法院1991年的一份判决进一步指出对争议中的交易仅有间接违反的事实不能成为依委托书规则提起的诉讼中受指控的对象。在Virginia Bankshares, Inc. v. Sandberg⑻中，收购公司的股东对以误导性的委托书资料为基础的投票表示质疑，但争议中的该委托书资料与有关合并的投票并无直接的联系，没有任何迹象表明未能保护争议中的股东投票权回阻止或影响出资合并。法院最终判决原告不能依委托书规则提起诉讼。
（三） 损害及救济方式
委托书之诉中的损害是相当特殊的问题。因为在实践中，违反委托书规则的案件往往涉及公司兼并、选举董事等事宜，一个与股东在未受影响时所做的投票相反的决定到底在多大程度上给他造成损失是无法用数字来准确衡量的。这就决定了在一项规则14a-9的诉讼中损害赔偿并不是一个切实可行的救济方式。但是最高法院曾在一个涉及公司兼并的案件中判决通过查证被兼并公司的股票与兼并后公司股票之间的公平的转换率与实际转换率之间的差额来计算损失。另外，当委托书已经被运用到对某一事项的投票决定时，强行恢复原状显然也不是一个好的办法。因为这往往会使无辜的第三者遭受不利的影响。在实践中，美国联邦法院通常依据违反委托书规则的严重性来决定是否取消已投票决定的事。举例来说，对于那些未在规定的时间内散发征集资料，或者未能将后续的征集资料向证交会备案等违法行为，法院不会宣布选举无效。但是，当某公司被发现非法将股东建议排除在它的委托书声明之外，法院将严禁该股东大会的召开并命令重新开始征集程序。如果征集资料中含有重大错误信息，法院会宣告委托书无效，终止股东大会，并要求起草一项包括在下一次征集委托书资料中的正式声明。⑼
六 对中国相关立法和司法的借鉴
目前中国的立法中与股东投票委托书制度相关的规定有：《公司法》第108条：“股东可委托代理人出席股东会，代理人应向公司提交股东授权委托书，并在授权范围内行使表决权。”《股票发行与交易管理暂行条例》第65条：“股票持有人可以授权他人代为行使同意权或股票权。但是，任何人在征集二十五人以上的同意权或投票权时，应遵守证监会有关信息披露和作出报告的规定。”另外，《上市公司章程指引》第49至52条对一般投票代理权的行使做了详细的规定。上述法律规定真正与投票委托书制度相关的也就是《条例》的第65条，但该条规定过于简陋，事实上导致股东投票委托书制度的法律真空。
前文已述，随着公司体制的改革以及现代公司所有权与经营权分离的不断深化，股东投票委托书制度的发展势在必行。⑽因此，相关的立法和司法活动必须顺应并促进这一实践的发展和需要。对比美国的法制，笔者试从三个方面探讨我国股东投票委托书制度的完善。
第一，立法体例的设计。美国对股东投票委托书制度的立法管理包括各州公司法、联邦证券交易法，证交会规则以及交易所规则，其中以证券交易法的规定为根本，以证交会的规则为主体。股东投票委托书制度从其形式上来说是民法上代理权的一种特殊形态，从该制度保护股东权利这一宗旨来看，它同时涉及公司法和证券法的内容。但是，股东投票委托书制度在根本上是对股东证券（股票）上权利的保护，整个制度的运转也是以证券（股票 ）为依托的。因此，在证券法中规定股东投票委托书制度是最合理的安排。同样，由于股东投票委托书制度是是一个相当复杂的机制，证券法作为规范证券活动的根本大法，不宜在其中对此作出过细的规定，授权证监会制定一套详细的实施细则是必需的。简言之，在立法体例上，我们完全可以参照美国的体系。
第二，立法理念的转变。从现有的立法条款来看，我国对委托书制度的规定基本沿袭了民法上一般代理权的机理，并未针对委托书制度不同于一般代理权的特殊性做进一步的规定。更重要的是，股东投票委托书制度是证券法的一部分，因此，证券法中诸如“披露”、“保护小股东”等基本原则必须在该制度中得到体现。另外，对违反该制度的法律救济也不能一味照搬民法上的规定，而应适用证券法中对法律救济的特有思路。因此，在完善我国的股东投票委托书制度之时，突破目前立法对委托书制度的定性，转变立法理念是最重要的环节。
第三，具体规定的完善。中国学者目前对该问题的讨论往往从民法中的代理权这一角度出发，包括探讨代理人的资格，表决权的限制，授权范围的界定，授权是否可以撤销等等。⑾这样的探讨固然有益于委托书制度的发展和完善，但是委托书制度从根本上说是证券法中的制度，单纯从民法的角度进行研究不能针对该制度最主要的特征从根本上对此加以完善。如前所述，委托书制度正常运转的根本保证在于信息披露。只有在委托书征集资料中做全面而客观的披露才能实现保护小股东这一宗旨。因此，立法的根本任务就在于规定征集资料应对哪些事项作出何种程度的披露以及违反披露要求应承担何种法律责任。同时，为进一步贯彻保护小股东的宗旨，立法还应对股东的知情权、进入委托书机制以及提议权作出规定。在美国法下的委托书征集过程中，当事人并不仅限于征集者和股东，征集者向股东散发的任何资料应同时向证交会登记备案，由后者对资料中的披露做监督。因此，委托书制度中另一块重要内容就是规定如何进行征集资料的登记和备案。在信息披露以及征集资料的登记备案方面，我们可以借鉴美国证交会的委托书规则及其表格14A和14C。在违反委托书规则的法律救济方面，美国法院的判例也为我们提供了指导，包括起诉权的认定，主观过错的认定，因果关系的判断，损害的认定以及救济方式的拓展。考虑到中国是大陆法系的国家，可以对美国法院的判例加以总结，将其中的规则以成文法的方式体现出来。
注释:
⑴ 1994年深圳的“君万事件”初现委托书争夺战的雏形，2000年通百惠再次掀起对胜利股份的委托书争夺。
⑵ 在联邦证券交易法及证券交易委员会的委托书规则出台后，各州公司法中有关投票委托书制度的规定越来越向联邦制度靠拢，呈现统一化的趋势。
⑶ 这主要是为了防止发行公司通过不征集委托书以规避委托书规则中的披露和公开要求。
⑷ 该默示诉权之确定见于TSC Industries, Inc. v. Northway, Inc.一案, 426U.S. 438,96 S.Ct. 2126, 48 L.Ed. 2d 757(1976)。
⑸ 依据这样的定义，报纸、社论、公众发言或对某公司的电视评论等都可能被解释为对之后的董事会的选举征集代理权。
⑹ 446 U.S. 680, 100 S.Ct. 1945, 64 L.Ed. 2d 611(1980)。
⑺ 507 F.2d 374, 384 (2d Cir.1974)。
⑻ 501 U.S. 1083 (1991)。
⑼ 参见高如星、王敏祥 《美国证券法》，法律出版社2000年第1版，第244页。
⑽ 对这一问题并没有取得一致的认识。有学者宥于委托书制度的负面作用主张取消，而代之以书面投票制度。
⑾ 参见罗培新《股东会委托书征求制度之比较研究》，载于《法律科学》1999年第3期，第110页。 出处:无出处 |
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徐昕 北京理工大学法学院 教授
一 综述
美国对股东投票委托书制度的规定最早出现在各州的公司法中，但是这些规定基本上过于简单且分歧较大。⑵ 在1934年联邦证券交易法制定过程中，国会注意到有许多公司的管理层在委托书征集过程中不向股东披露任何表决事项的性质和内容，以此种欺诈的手段获取股东对委托书的授权。交易法的第14节就专为规范公司的此种操作而设计。该节在做了原则性规定的同时，授权证券交易管理委员会（下文简称“证交会”）进一步制定详细的实施规则。1952年，证交会出台了《委托书征集规则》，该套规则历经几十年的发展，目前已变得相当完善和复杂。它的基本内容可以概括为如下四个方面：第一，在征集资料中全面客观地披露所有有关管理层将提交股东大会表决之事项的重大事实；第二，禁止在征集资料中做重大虚假陈述，遗漏及欺诈；第三，管理层在征集委托书时必须提交股东的建议，在这些建议遭到管理层的反对时，还应允许股东阐述其支持该提议的理由；第四，在未征集委托书时，管理层仍应按《委托书征集规则》的要求做实质上与之一致的披露。⑶此外，34年交易法中还有一些通用的规定也适用于对股东投票委托书的规范，这主要是有关法律责任方面的条款。例如：交易法第21条规定：故意或过失违反联邦证券交易法有关委托书的规定的，证交会可以调查并命令改正，证交会也可以向法院请求颁发禁止令，事先防止违法行为的发生或请求被告损害赔偿；股东也可以代位公司行使其权利。又如交易法第32条第1项规定：违反本法的规定，或证交会依本法所制定的规章规则者，或明知、恶意对应呈报的报告或文件中有关的重大事实作虚假或令人误解的记载，处五年以下有期徒刑，同时处以一万美元以下的罚金。
除了成文法的规定，美国法院的判例完善了违反委托书制度的诉讼规则。这主要有承认受损害的股东享有默示诉权，⑷确定如何证明股东的损害与违反委托书规则的行为间具有因果关系，确立委托书征集资料中错误陈述或遗漏之“重大性”的判断标准，发展了除禁止令和损害赔偿以外的其他特别适用于违反委托书规则的救济措施。众所周知，美国是一个判例法国家，因此，判例法所确立的这些诉讼规则也是美国股东投票委托书制度的重要组成部分。
纵上所述，在美国，股东投票委托书制度主要规定在联邦一级的法律中。一个健全的股东投票委托书机制是征集者和股东之间良性互动，但以征集者全面公正的披露为主导的过程。一旦此种良性互动的程序遭到破坏，证交会和法院就会或依职权或依请求介入以提供行政和司法的救济。
二．股东投票委托书征集人的信息披露义务
（一） 基本介绍
除了有限的豁免和例外，交易法第14(a)禁止对依本法第12节登记的非豁免证券的委托书征集违反证交会现行的和将制定的有关规定。对此，证交会首先界定了委托书和征集这两个间的含义。所谓委托书，是指任何股东对抛弃投票权的同意或授权。所谓征集，包括任何对委托书的请求，不论是否附带或包含在任何实施或不实施或撤消委托书的请求的形式中；[和]向股东提供索取代理权表格和其他方面的交流，而这些交流又不可能合理地导致取得、阻止或撤消代理权。这样的定义是相当广泛的。⑸证交会制定规则的宗旨在于确保向股东充分披露将在股东大会上表决的事项。该项披露义务不仅仅是针对管理层的，也是任何意图征集委托书或以其他方式影响股东投票的股东或第三人所必须履行的。在1990年以前，只有依交易法履行报告义务的公司才接受委托书规则的约束。1990年，美国国会通过了股东交流法，该法将委托书规则的适用范围扩大到包含依1940年投资公司法登记注册的共同基金和其他投资公司。在1992年，证交会对委托书规则作了一次比较大的修订，修订后的规则便利了机构持股人之间的交流从而为其涉足公司的管理打开方便之门。新规则主要包括放松对委托书征集的限定，废除预先提交委托书资料的要求，允许在最终的委托书陈述提交证交会之前使用初步的委托书资料。一年后，即1993年，美国国会又通过了有限合伙累积改革法，该法要求证交会制定特别的规则调整意图导致有限合伙重组的委托书征集和交股要约。之后，为增强股东对公司管理的参与，证交会再次修订了委托书规则，规定股东可以在不遵守委托书规则的情况下宣布他或（她）将如何对某一事项投票并解释其理由，只要委托书其时并未被实际地征集。另外，股东之间的相互交流亦不受委托书规则的约束。
委托书规则的适用亦存在一些例外。这些例外规定主要是为了避免重复规范那些已经受其他法管制的征集行为。例如与破产后重新组织相关的征集须按照1935年公用事业持股公司法提出申请和声明。其他一些例外包括：向与他有经济关系的人提供投票代理权的建议；非注册登记者向不超过10个人征集投票代理权；受益人对其证券征集代理权；经纪人或其他在册股东给客户（或股票受益人）转送代理权资料并提出请求建议，等等。
（二） 披露的内容和形式
证交会规则14a-3列举了委托书征集所使用的资料中必须披露的信息类型。与该规则相对应的是表格14A。所有14a-3要求的信息都必须按表格14A的形式作出披露。这些信息包括：1,委托书是否可以撤销，如果可以，以何种方式撤销；2,异议者对将要投票表决之事项的评估权；3,对征集者的介绍，包括明确由谁来承担征集的费用；4董事、管理人员和“参与者” 在投票表决事项中的利益；5 所有有表决权的证券和主要持股人的名单；6 如果涉及改选董事，披露候选人与关联公司的关系以及在发行公司中的利益；7 董事和主要管理人员的报酬；8发行公司与独立会计师的关系，包括股东对独立稽查员的认可；9 详细描述任何付诸投票表决的奖金、利润分配和其他分红计划；10 与将要付诸实施的任何养老金或退休金有关的资料；11 详细描述将要付诸投票表决的任何股票选择权或优先购买权；12 任何将要发行的证券的细节；13 任何有关证券的变更或交换；14 有关12、13所含事项的详细财务说明；15 对将要投票表决的任何公司合并或解散的详细说明；16 对将由股东投票表决而获取或处置的任何财产的描述；17 重编帐目的说明；18 对将要付诸实施的所有报告的说明；19 对任何本不需提交股东而现已提交的事项，说明寻求股东支持的原因；20 对任何章程、细则或其他文件的修改寻求股东支持的原因；21 对任何其他提交股东表决的事项，应依据第5-20项的要求进行同样详细的披露；22提交股东以求支持的每一事项所需的同意票数。这22项披露要求正是美国股东投票委托书制度的精华，充分体现了贯穿美国证券法律的“披露原则”。
规则14a-4规定了委托书本身的形式。它要求必须用粗体字表明该份委托书是否是以发行公司管理层的名义征集。委托书应向被征集者提供投票支持或反对提议的机会（管理层还应表明哪些提议是它所支持的）。在选举董事的情况下，委托书还应允许股东提名候选人。
规则14a-5对委托书陈述的撰写和呈递提供指导。在一般情况下，委托书陈述及委托书表格的五份预备复印件应在其散发给股东的十个工作日前向证交会登记备案；但是，如果委托书征集有关正常的股东年会且会议唯一的讨论事项是改选董事，或对稽查员和/或股东提议的批准，预备复印件就不需登记了。一旦初步的委托书陈述实际送交股东，征集者就必须向证交会登记8份最终的复印件，同时还应向发行公司证券的每一个交易所分别递交三份复印件。如果征集资料有任何变动或补充，五份改动后的征集资料的复印件必须在改动资料送交股东的二个工作日前递交证交会备案。但是这一要求不适用于征集者对股东咨询信息所做的答复。
规则14a-7要求征集者必须在其征集资料中包含绝大多数的股东建议。这一点将结合股东进入委托书机制在下文做详细介绍。
（三） 选举董事时的特别披露
规则14a-11对有关选举或更换董事的委托书征集作了特别的披露要求。它要求每个参与征集委托书的人必须在证交会以及发行公司有证券买卖的交易中心登记备案，提交关于表格14A中列举的所有事项的信息和征集背后有关的财政来源。在实际中往往引起争议的是对候选人过去在职经历的披露，因为很难对在职经历做一个明确的界定。有人就认为候选人过去与发行公司无关的信托交易也属于披露范围。另一个相关的问题是披露管理层的报酬。证交会曾修订了它的要求，免除了大约3/4有关管理层报酬的披露。但最近证交会又采纳了一些额外的要求，例如，发行公司必须对比其他管理人员的报酬及公司业绩对管理层的报酬作出描述。
除了前述要求外，发行公司在自己或别人以他的名义征集与一年一度的董事会选举有关的委托书时，还需作另外的披露。规则14a-3(b)要求任何此种委托书必须事先或同时附有关于发行公司运作情况的年度报告，该年度报告必须包含有与发行公司及其附属公司相关的财务资料，对那些按照交易法10K表所提供材料的总结以及对发行公司及附属公司过去一年经营业务的说明从而得知其总体的经营范围。七份年度报告的复印件应提交给证交会。值得一提的是，该年度报告不属于征集资料，因此征集人对此间的错误声明不须承担交易法第18(a)中的民事责任。但是，在指定提交年度报告的场合，发行公司亦可以选择提交最新的10K表代替。如果发行公司做此种选择，前述民事责任条款就将适用。
（四） 防止规避委托书规则而做的披露要求
发行公司可以在实践中通过不征集委托书来规避委托书规则下的披露要求，如此行为可以阻碍法定人数的出现，并因此导致管理机构的自我永久运行。证交会正是针对这种实践制定了规则14C及其相对应的表格14C。表格14C与表格14A的宗旨及实质内容完全一致，也有类似的反欺诈条款，不同的是前者没有股东进入委托书机制以及提出建议的规定。
三 股东进入委托书机制以及股东建议
在整个股东投票委托书征集过程中，大部分股东都处于被征集者的地位，他的能动性在于当征集者向其递交征集资料时作出如何投票的选择以及对某些临时事项作出是否由征集者代为决定的授权。但股东的作用并非仅限于此，在委托书机制中，股东还有两方面的作为：第一，以征集者的身份进入该机制；第二，向注册公司提交建议。实际上，股东提议是股东进入委托书机制的一种变异形式。他往往发生于这样的情况：提议的股东没有实力（包括没有财力、人力、时间等）征集委托书但又想涉足对公司的管理。前文已提到公司管理层作为征集者必须在其征集资料中包含股东的建议，这正是立法对该制度之完善所做的精巧设计。
（一） 股东进入投票委托书机制
股东投票委托书制度之所以在美国最为盛行，主要是因为美国拥有最高比例的机构持股人。大的机构持股人有实力也有愿望通过股东投票委托书机制参与其持股公司的管理甚至控制公司的经营权，这样的现状反映到立法中，要求法律必须确保股东有渠道进入委托书机制，而不是体现一种保护公司现任管理层的价值取向。
在理论上，股东进入委托书机制是以其知情权为基础的。因为股东要想征集委托书，必须知道公司其他有投票权的股东的名单。规则14a-7(a)明确规定了股东的知情权在委托书机制中的运用。该条规定任何受委托法管制的发行公司想要征集投票委托书时，他必须：1 在任何有投票权的股东书面提出要求后迅速提供拥有某类证券的股东的名单和地址；2 以提出要求的股东的名义并由其付费将有关的征集资料寄给所有被管理层或以管理层名义征集委托书的股东。在一般情况下，股东更喜欢采用索要股东名单和地址的方式，这样利于控制征集进程中的主动性，而且股东也不愿意让登记公司事先见到他的征集资料从而可以同时给股东们提供一个答复。索要股东名单和地址的方式也有利于股东私自征集大股东们的委托书。
除了规则14a-7(a)中的信息请求外，登记公司的披露义务也是股东进入委托书机制所必不可少的要素。公司依证交会所做的披露确保股东了解将在股东大会上投票表决事项的正反两方面，从而可以在全面客观的基础上作出自己的征集资料。
（二） 股东建议
规则14a-8对股东提议作出了规定。该条要求一项依据州法有效的股东提议必须包含在管理层的委托书陈述中并附以简要的声明解释股东支持该提议的理由，如果股东的提议及时地提交给了发行公司。
并不是所有的股东都有权提出建议。规则14a-8要求提议人在提交建议时必须是某一证券的受益人从而有权在股东大会上对提议投票；提议人持有证券至少在一年以上；拥有百分之一以上的股权或价值高达1000美元的此类证券；持续拥有这些证券直到举行会议的那一天。股东提议还须满足时间上的要求。对年会而言，建议须在发行公司发出委托说明书前120天内送交公司的主营业地。在计算时间期限时，股东可以以前一年发出委托书的时间为基础，倘若前一年没有召开年会或年会召开的时间与往年的相比有多于30天的变动，那么该建议也必须在征集前的一段合理时间内由发行公司收到。类似地，若举行特别会议，建议也必须在征集前的一段合理时间内送交发行公司管理层。按照现行的规则，一名股东一次只能提出一项建议。除了建议本身，提议人亦可在由注册公司管理层付费散发的委托书资料中附加其支持的理由，只要建议和理由的总数不超过500字。但是，发行公司可以同意加入更长的理由陈述。
规则14a-8(c)给出了股东建议可以涉及的范围，同时还规定发行公司可以在以下情况下将某一建议及其理由从它的委托书陈述及表格中省略掉：1 依照发行人住所地的法律，建议不应由股东决定；2 如果建议付诸实施，发行人会因此违反它须遵守的任何州法、联邦法或外国法；3建议或其支持理由违反证交会有关委托书的规则和条例；4如果建议针对公司或任何其他人提出个人的诉求或为个人伸冤，或者如果该建议有益于提议人或提高个人利益，而该利益又不被其他股东所分享；5提议只是与发行公司最近一年少于其总资产百分之五的运转有关；或与该公司最近一年的少于百分之五的毛收入和销售总额相关，并且在其他方面也没有严重影响到发行公司的经济运营；6 建议涉及发行公司权利范围之外的事情；7建议涉及发行公司正常经济运营范围内的事情；8建议与公司某职位的选举有关；9建议与发行公司在股东会上提出的其他建议相反；10建议已经过时或无效；11建议与以前由其他人提出的方案相雷同，而且前方案被包括在发行人的委托书资料中；12 如果建议与以前的建议有基本相似的内容，而且前一方案已被包括在发行公司的委托书声明和表格里，并与过去5年内召开的股东年会或特别会议相关，并且该建议在过去会议上得到的票数少于一定的标准；13建议与现金数额或证券利息相关。
在实践中，证交会的无异议函程序起到解释并补充规则14a-8(c)的作用。所谓无异议函程序，是指发行公司管理层提出的许可其排除某些股东建议的申请。如果证交会同意其作出排除，就会发出无异议函。提起无异议函程序主要是针对一些有关政治或社会问题的股东建议。
规则14a-8(c)以及证交会的无异议函程序反映了多年来在保护股东民主和抑制其滥用的价值取向中寻求平衡点的过程。从制度设计上来说，股东建议是一个省时省力省钱的参与公司管理的方式。但若对其持过宽的标准，往往又会影响公司现任管理层的正常经营。若标准过严，往往又损害了股东的民主权利。尽管美国在历史上曾经有一度股东提议呈扩张状态。但总的来看，证交会在缩小股东提议规则的适用。而实际中，我们可以看到大多数股东提议几乎没有成功的机会。
违反股东建议规则的救济是一个比较特殊的问题。但是，证券交易法和证交会的规则未对此作出明确的规定。司法判例承认股东享有默示诉权以实现他们在规则14 a-8中享有的权利。如果管理层错误的拒绝披露一项股东提议，法院可以禁止股东大会的召开。此外，如果管理层在反对股东提议时有重大的错误陈述，法院可以宣布投票无效并命令股东提议在下次年会上重新提交。
四 征集资料中的重大错误陈述或遗漏
证交会规则14a-9是委托书机制中的反欺诈条款。该条款禁止提供任何虚假的，让人误解的或模棱两可的重要情况，或未能提供那些有必要的，纠正过去的关于委托书的声明。该规则没有明确规定法律责任，但法院已承认私人依该规则享有默示诉权。该条规则在理论及实践中主要引发了这样两个问题：第一，错误陈述或遗漏之“重大性”的判断；第二，“故意”是否是被告承担法律责任的要件？
（一）“重大性”的判断
依据美国普通法上的理念，若要在诉讼中主张某一欺骗性的错误陈述，其基本要素之一就是证明错误陈述或遗漏对与之相关的交易来说是“重大性”的。这样的理念被移植到证券法中，正如美国有言论说：对证券律师而言，重大性就是游戏的名字。
联邦最高法院在首次着手处理委托书中错误陈述或遗漏的重大性问题⑻时采取了这样的标准：一个理性的股东在决定如何投票的过程中会认为它是重要的。但原告不需证明该错误陈述或遗漏是否已实际上对投票产生决定性影响。在后来的判决中，法院指出上述标准过于宽松，因此将其修改为：一个理性的股东在决定如何投票时，有很大的可能性认为该信息很重要。
但是，对重大性的判断远非确立一个标准这么简单。用最高法院的话来说就是：“重大性是一个融合法律和事实的综合结果，它包含将法律准则运用到具体情况上。因此，空谈标准本身是毫无意义的。”以下所讨论的就是法院在实践中经常会遇到的一些影响重大性判断的事实。
首先是对和事实信息相对应的意见信息的判断。一般来说，单纯的意见信息通常不会被认为是重大的。因此，即使是对理性股东在决定投票时有重大影响的意见信息，例如当该意见与当前公司财产清算价值相关时，除非此意见来自于符合标准的专家或有足够的事实根据，否则将被排除在委托资料之外，更不用谈及重大性的问题了。也就是说，如果对投票决定有重大影响的意见出自专家或有足够的事实依据，法院往往会认为它是重大的。
委托书规则特别关注于那些极有可能泄露潜在利益冲突的事实。因此，未被公布的潜在利益冲突往往被认为是重大的。不过，需要股东批准的计划背后的意图或是董事支持或反对某一交易的动机不必公布出来，只要与该计划或交易有关的事实已经公之于众。
其他一些影响重大性判断的事实不可概而论之。总的来说，有关资产出售或重大合同的谈判在最后协议达成之前都可以说是重大的。未能披露与公司最有价值的资产相关的事实是重大的，如果该事实又与股东们决定是否接受要约的价格或寻求法规评估权有关。有兴趣通过合并或股票购买来购取该公司的第三者所发出的单纯的咨询或接触不会被认为是重大的，因而没有必要做公开披露。推荐某一合并背后的动机并不是重大的，但董事们对推荐一项交易的公平性的意见可以是重大的。对此法院解释说，尽管“诸如‘公平’、‘高价’这样的措辞仅仅是意见性的，但在商业文本中，它们会被合理地理解为是以事实基础为依据的，尤其是当它们被对公司的价值具有专家之见解的董事所使用时。未能披露在公司合并谈判过程中有关继续雇佣公司管理人员的讨论不认为是重大的遗漏，但在说明中拒绝承认所了解的发行公司股票交易量增加的原因可以是重大的误导。在重新选举董事的情况下，不披露其过去在位时的错误行为是可以起诉的。尽管委托书规则特别关注管理层的清廉，但董事个人在与发行公司无关的证券诉讼中被指定为被告的事实不会被认为是重大的。不是所有的法规变化都是重大的，但与公司管理有关的法规变化一定是重大的，因此必须在委托书规则中作出披露。
上述结论是对美国联邦法院判例的总结。其中有很多也存在争议，并未得到所有法院的一致认同，但从中大体可以看出美国法院的倾向。这实际上暗合了普通法上有关与事实不符之陈述的法律评断。
（二） 主观过错的判断标准
交易法及证交会的规则没有对此问题做任何规定。联邦法院对此亦没有统一的看法。如果法官秉承证券法律保护股东这一一贯的宗旨，他就会认为应采纳“疏忽”的标准，因为“疏忽”较之“故意”更能强调掌握控制权的股东对少数股东应尽的职责，即在准备索取投票委托书时应高度小心。联邦最高法院在Aaron v. SEC⑹一案中明确支持了“疏忽”标准。两个联邦上诉法院以及众多的地区法院也都认为依规则14a-9提起诉讼不需要证明“故意”。这也是规则14a-9之诉讼和规则10b-5之诉讼相比的一个明显不同。最高法院对此的解释是规则10b-5适用于所有在州际贸易中交易的证券，而规则14a-9只限于遵从交易法登记和报告要求的发行公司。也就是说，规则10b-5的适用范围远远大于规则14a-9，它几乎涉及证券交易中的所有主体和形式。如果对其中的违法行为统一采取疏忽的标准，就会使交易人时刻如履薄冰，遏制市场的蓬勃发展。但规则14a-9只是规范向股东征集委托书时的欺诈行为，采用疏忽标准对征集人来说是适度的，因为他完全掌握着征集过程中所有行为的主动权，这是保护被征集的小股东的权益所必须的。
五 违反委托书规定的法律救济
违反委托书规定的行为主要包括漏交、少交法定的征集资料或提交资料的内容、形式、时间不符合法定的要求，或者在征集资料中作出重大的错误陈述或遗漏。一般情况下，证交会通过与证券法相似的审核步骤以及评语信来审批委托书资料。但是当征集人拒绝按照证交会的意见作出修正或补救时，证交会只能对此类违规信息作出公告而不能行使类似于发出禁止令这样的行政方法。因此，只靠证交会的行政救济是远远不够的。在实践中，法院承认了私人可以依照规则14a-9下的默示诉权对违反委托书规定的行为提起民事诉讼，这是最常见也是最强有力的一种司法救济方式。尽管交易法对违反该法及证交会相应的规则的行为也规定了刑事责任，但在实践中，对违反委托书规则而提起刑事诉讼的案件是极其极其罕见的。由此可见，在美国，违反委托书规则在法律上可以享有行政、民事和刑事救济，但其中以民事救济为主导。下文即对依规则14a-9提起的民事诉讼中的主要问题展开讨论。
（一）起诉权
从委托书规则制定的目的出发，规则14a-9之下的起诉权似乎只限于有投票权的股东。对此要做正确的理解。因为联邦证券委托书之设定就是要保护股东在充分知情的情况下对与征集的委托书有关的事项进行投票的权利。因此，如果管理层的错误声明是关于某一股东的提议，起诉权也不限于提出该份建议的股东。任何对该提议有投票权的股东都可对此错误声明提出赔偿请求。另一方面，以获取公司控制权为唯一利益的委托书竞争者不能依规则14a-9享有起诉权。因为联邦委托书规则是为了确保股东投票活动中的充分披露，而不是要保护控制权获得者的权利。但是，仍应承认通过委托书之战寻求自身利益保护的股东的起诉权。
联邦最高法院最近的一些判例否定了规则14a-9之下的起诉权只限于股东的意见。他们认为公司的董事有权基于委托书资料中的错误陈述提起质疑选举之诉。法院的推理是“起诉权依赖于损害，我们认为如果某人因为管理层不正确地劝说其他股东不投他的票从而被排除在董事会之外，那么该人的确遭受了规则14a-9之审判权限范围内的损害。”
（二） 因果关系
在论及因果关系之前，首先应讨论的一个问题是：原告是否须证明其依赖于被告在委托书资料中所做的重大错误陈述或遗漏而行事。信赖是普通法上欺诈的一个要素，因此也是依据规则10b-5提起诉讼所必需的。但是违反委托书规则而依规则14a-9提起诉讼不需要证明信赖。例如，尽管委托书声明中作出了重大的错误陈述或遗漏以误导股东投票支持某一合并，一个投反对票的股东并不因此丧失他的诉讼权。也就是说，一个投反对票的股东仍然可以提起诉讼，只要他受到的损害可以归因于前述的错误陈述或遗漏。
在委托书规则之诉中，确认投票与被告的行为间存在充分的因果关系是胜诉的必要条件。联邦最高法院在Mills v. Electric Auto-Lite Co.一案中首次处理了委托书规则之诉中对因果关系的认定这一问题。最高法院认为“仅仅因为被告公司控制了发行公司一定多数的股份，因而计划中的合并极有可能忽略委托书陈述中的内容而进行，原告仍然可以在证明因果关系的条件下依规则14a-9提起诉讼。”法院作此认定的事实依据是，合并计划从数字上说仍有被击败的可能。如果被告公司占有发行公司绝对控制权的股份，那么就可以认定投票与被告的行为间没有因果关系。因为此时通过公司的决议并不需要少数股东的同意，少数股东也就无受损失可言。
于此相反，第二巡回法院认为即使被告公司拥有在数学上足够的股份以确保交易之完成，一项规则14a-9之下的默示诉权仍然可以存在。在Schlick v. Penn-Dixie Cement Corp.⑺一案中，法院将对因果关系的解析分为损失的因果关系和交易的因果关系。前者要求原告证明由交易所导致的实际的经济损害，后者是指原告应证明错误声明或遗漏与交易的发生有因果关系。被告抗辩说原告不能证明交易的因果关系，因为被告拥有足够的股份可以确保通过并完成该交易所必要的投票数，因此错误声明不会影响投票的结果。为证明原告已经证明所需的因果关系，第二巡回法院指出了“公平的公司投票”的重要性。并进一步倚重少数股东对此类合并表示支持所体现的积极意义。尽管该案的重点在于支持即使拥有数学上足够的股份确保交易的完成，股东仍可依规则14a-9提起诉讼的观点，但第二巡回法院在此案中的分析方法却受到了远比该案的结果更广泛的注意。尽管也还有争议，但是越来越多的法院接受了区分损失的因果关系和交易的因果关系这种证明方法。
依据这一分析方法，联邦最高法院1991年的一份判决进一步指出对争议中的交易仅有间接违反的事实不能成为依委托书规则提起的诉讼中受指控的对象。在Virginia Bankshares, Inc. v. Sandberg⑻中，收购公司的股东对以误导性的委托书资料为基础的投票表示质疑，但争议中的该委托书资料与有关合并的投票并无直接的联系，没有任何迹象表明未能保护争议中的股东投票权回阻止或影响出资合并。法院最终判决原告不能依委托书规则提起诉讼。
（三） 损害及救济方式
委托书之诉中的损害是相当特殊的问题。因为在实践中，违反委托书规则的案件往往涉及公司兼并、选举董事等事宜，一个与股东在未受影响时所做的投票相反的决定到底在多大程度上给他造成损失是无法用数字来准确衡量的。这就决定了在一项规则14a-9的诉讼中损害赔偿并不是一个切实可行的救济方式。但是最高法院曾在一个涉及公司兼并的案件中判决通过查证被兼并公司的股票与兼并后公司股票之间的公平的转换率与实际转换率之间的差额来计算损失。另外，当委托书已经被运用到对某一事项的投票决定时，强行恢复原状显然也不是一个好的办法。因为这往往会使无辜的第三者遭受不利的影响。在实践中，美国联邦法院通常依据违反委托书规则的严重性来决定是否取消已投票决定的事。举例来说，对于那些未在规定的时间内散发征集资料，或者未能将后续的征集资料向证交会备案等违法行为，法院不会宣布选举无效。但是，当某公司被发现非法将股东建议排除在它的委托书声明之外，法院将严禁该股东大会的召开并命令重新开始征集程序。如果征集资料中含有重大错误信息，法院会宣告委托书无效，终止股东大会，并要求起草一项包括在下一次征集委托书资料中的正式声明。⑼
六 对中国相关立法和司法的借鉴
目前中国的立法中与股东投票委托书制度相关的规定有：《公司法》第108条：“股东可委托代理人出席股东会，代理人应向公司提交股东授权委托书，并在授权范围内行使表决权。”《股票发行与交易管理暂行条例》第65条：“股票持有人可以授权他人代为行使同意权或股票权。但是，任何人在征集二十五人以上的同意权或投票权时，应遵守证监会有关信息披露和作出报告的规定。”另外，《上市公司章程指引》第49至52条对一般投票代理权的行使做了详细的规定。上述法律规定真正与投票委托书制度相关的也就是《条例》的第65条，但该条规定过于简陋，事实上导致股东投票委托书制度的法律真空。
前文已述，随着公司体制的改革以及现代公司所有权与经营权分离的不断深化，股东投票委托书制度的发展势在必行。⑽因此，相关的立法和司法活动必须顺应并促进这一实践的发展和需要。对比美国的法制，笔者试从三个方面探讨我国股东投票委托书制度的完善。
第一，立法体例的设计。美国对股东投票委托书制度的立法管理包括各州公司法、联邦证券交易法，证交会规则以及交易所规则，其中以证券交易法的规定为根本，以证交会的规则为主体。股东投票委托书制度从其形式上来说是民法上代理权的一种特殊形态，从该制度保护股东权利这一宗旨来看，它同时涉及公司法和证券法的内容。但是，股东投票委托书制度在根本上是对股东证券（股票）上权利的保护，整个制度的运转也是以证券（股票 ）为依托的。因此，在证券法中规定股东投票委托书制度是最合理的安排。同样，由于股东投票委托书制度是是一个相当复杂的机制，证券法作为规范证券活动的根本大法，不宜在其中对此作出过细的规定，授权证监会制定一套详细的实施细则是必需的。简言之，在立法体例上，我们完全可以参照美国的体系。
第二，立法理念的转变。从现有的立法条款来看，我国对委托书制度的规定基本沿袭了民法上一般代理权的机理，并未针对委托书制度不同于一般代理权的特殊性做进一步的规定。更重要的是，股东投票委托书制度是证券法的一部分，因此，证券法中诸如“披露”、“保护小股东”等基本原则必须在该制度中得到体现。另外，对违反该制度的法律救济也不能一味照搬民法上的规定，而应适用证券法中对法律救济的特有思路。因此，在完善我国的股东投票委托书制度之时，突破目前立法对委托书制度的定性，转变立法理念是最重要的环节。
第三，具体规定的完善。中国学者目前对该问题的讨论往往从民法中的代理权这一角度出发，包括探讨代理人的资格，表决权的限制，授权范围的界定，授权是否可以撤销等等。⑾这样的探讨固然有益于委托书制度的发展和完善，但是委托书制度从根本上说是证券法中的制度，单纯从民法的角度进行研究不能针对该制度最主要的特征从根本上对此加以完善。如前所述，委托书制度正常运转的根本保证在于信息披露。只有在委托书征集资料中做全面而客观的披露才能实现保护小股东这一宗旨。因此，立法的根本任务就在于规定征集资料应对哪些事项作出何种程度的披露以及违反披露要求应承担何种法律责任。同时，为进一步贯彻保护小股东的宗旨，立法还应对股东的知情权、进入委托书机制以及提议权作出规定。在美国法下的委托书征集过程中，当事人并不仅限于征集者和股东，征集者向股东散发的任何资料应同时向证交会登记备案，由后者对资料中的披露做监督。因此，委托书制度中另一块重要内容就是规定如何进行征集资料的登记和备案。在信息披露以及征集资料的登记备案方面，我们可以借鉴美国证交会的委托书规则及其表格14A和14C。在违反委托书规则的法律救济方面，美国法院的判例也为我们提供了指导，包括起诉权的认定，主观过错的认定，因果关系的判断，损害的认定以及救济方式的拓展。考虑到中国是大陆法系的国家，可以对美国法院的判例加以总结，将其中的规则以成文法的方式体现出来。
注释:
⑴ 1994年深圳的“君万事件”初现委托书争夺战的雏形，2000年通百惠再次掀起对胜利股份的委托书争夺。
⑵ 在联邦证券交易法及证券交易委员会的委托书规则出台后，各州公司法中有关投票委托书制度的规定越来越向联邦制度靠拢，呈现统一化的趋势。
⑶ 这主要是为了防止发行公司通过不征集委托书以规避委托书规则中的披露和公开要求。
⑷ 该默示诉权之确定见于TSC Industries, Inc. v. Northway, Inc.一案, 426U.S. 438,96 S.Ct. 2126, 48 L.Ed. 2d 757(1976)。
⑸ 依据这样的定义，报纸、社论、公众发言或对某公司的电视评论等都可能被解释为对之后的董事会的选举征集代理权。
⑹ 446 U.S. 680, 100 S.Ct. 1945, 64 L.Ed. 2d 611(1980)。
⑺ 507 F.2d 374, 384 (2d Cir.1974)。
⑻ 501 U.S. 1083 (1991)。
⑼ 参见高如星、王敏祥 《美国证券法》，法律出版社2000年第1版，第244页。
⑽ 对这一问题并没有取得一致的认识。有学者宥于委托书制度的负面作用主张取消，而代之以书面投票制度。
⑾ 参见罗培新《股东会委托书征求制度之比较研究》，载于《法律科学》1999年第3期，第110页。 出处:无出处
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